第一节 利率风险简介

利率风险是指利率的不利变动给市场主体财务状况带来的风险。对于市场主体来说，承受一定的利率风险是正常的。以银行为例，利率风险可以成为银行创造利润与股东价值的重要来源。然而，过度的利率风险会对银行的收益和资本构成严重威胁。因此，按照审慎原则，对利率风险加以有效管理，对于市场主体的安全与稳健是相当重要的。

在讲述各市场主体面对的利率风险和风险管理原则之前，我们有必要先简要介绍一下利率风险的来源与影响。市场主体所面临的利率风险的来源一般包括重新定价风险、收益率曲线风险、基准风险和期权性风险。下面我们以银行为例进行介绍。

一、利率风险的来源

（一）重新定价风险

作为金融中介机构，银行会遇到多种利率风险，其中最主要、最常见的利率风险源于银行资产、负债和表外业务中到期日（就固定利率而言）与重新定价（就浮动利率而言）的实施时间差。虽然，此类重新定价的错配对银行业务十分重要，但利率变动时，它们会给银行的收入和内在经济价值带来意外波动。例如，如果银行以短期存款作为固定利率长期贷款的融资来源，一旦利率上升，银行就将面临由此带来的未来收入的减少与内在价值的降低。这是由于在贷款期限内，其现金流收入是固定的，而融资的利息支出却是可变的（会在短期存款到期后因利率上升而增加）。

（二）收益率曲线风险

重新定价的错配，也会使银行受到收益率曲线的斜率与形状变化的影响。当收益率曲线的意外移位对银行的收入或内在经济价值产生不利影响时，就形成了收益率曲线风险。举例来说，假设以5年期政府债券的空头为10年期政府债券的多头进行保值，那么，如果收益率曲线变陡的话，即使我们已经对收益率曲线的平行移动做了保值，该头寸的内在经济价值也会骤然下降。

（三）基准风险

另一种重要的利率风险（通常称之为基准风险）来自于：即使是重新定价特征相似的产品，其内在利率的变动往往并非完全同步。利率变动时，这种差异会给到期日和重新定价频率相似的资产、负债和表外业务之间的现金流及收益利差带来意外的变化。假设一家金融机构用1年期存款来发放一笔1年期贷款，贷款按照1个月的国债利率每月重新定价一次，同时存款按照1个月的同业拆借市场利率每月重新定价一次。在这种情况下，虽然不存在重新定价风险和收益率曲线风险，但若国债利率和同业拆借市场利率的变动不同步，则该机构就会面临着因两种基准利率的利差变化而产生的基准风险。

（四）期权性风险

另外一种越来越重要的利率风险，来自于很多银行资产、负债和表外业务中所包含的期权。一般而言，期权赋予其持有者买入、卖出或以某种方式改变某一工具或金融合同的现金流量的权利，而非义务。期权可以是单独的工具，例如直接在场内（交易所）或场外交易的期权合同，也可以包含于其他标准化金融工具之中。虽然银行在交易与非交易账户中都会使用场内或场外期权，但内含期权的产品则通常存在于非交易业务中。这些内含期权的产品包括：含有赎回或回售条款的各类长期与中短期债券、允许借款人提前还款的贷款和允许存款人随时提款（而通常不收任何罚金）的各种无期限存款工具。如果不加以有效管理的话，此类期权性工具会由于其不对称的支付特征，而给卖主带来极高的风险，因为无论是直接的还是内含的期权，一般都是在对持有人有利而对卖主不利时才得以执行。更有甚者，如今越来越多的期权品种带有极高的杠杆，这会进一步扩大期权头寸对公司财务状况的影响（包括有利和不利影响）。

二、利率风险的影响

如上所述，利率变动可能会给市场主体的盈利和经济价值造成不利影响。下面，我们仍以银行为例，看看该如何评估利率风险的影响。

（一）盈利的角度

这里分析的重点在于利率变动对账面或报告盈利的影响。这是很多银行计量利率风险的传统方法。盈利变化是分析利率风险的关键，因为盈利减少、甚至亏损会降低一家银行的资本充足率，并动摇市场的信心，从而直接威胁到该银行的财务稳健状况。

在这方面，传统上人们最为关注的是净利息收入（即总利息收入与总利息支出之差）。这既反映了净利息收入在银行盈利总额中的重要地位，同时也反映了它与利率变动之间存在的直接明显的联系。但是，随着银行业务中手续费和其他非利息收入的增加，另一种注重净收入总额（包括利息与非利息收支）的方法，已经变得越来越普遍。来自贷款服务和各种资产证券化项目等业务的非利息收入，对市场利率变动十分敏感，且相互关系复杂。例如，一些银行为不动产抵押贷款组合提供收取本息和贷款管理的服务，并按其为之提供服务的资产总量收费。当利率下降时，不动产抵押贷款提前还款，会导致这些银行的服务费收入减少。此外，即便是交易手续费等传统的非利息收入，对利率也越来越敏感。这种敏感性增强的现象，促使银行管理层和监管当局都不得不从更广的角度来分析市场利率变化对银行盈利的潜在影响，并将这些影响作为测算不同利率环境下预期盈利时的考虑因素。

（二）经济价值的角度

市场利率的变动也同样会影响到银行资产、负债和表外业务头寸的经济价值。因此，银行的经济价值对利率波动的敏感度，对于银行的股东、管理层和监管当局来说都十分重要。一种金融工具的经济价值代表着：按照市场利率折算的、其预期净现金流量的现值。依此类推，银行的经济价值也可被视为其预期净现金流量的现值。这里，预期净现金流量等于资产的预期现金流量，减负债的预期现金流量，再加上表外业务头寸的预期净现金流量。从这种意义上讲，经济价值分析法是一种反映银行净值对利率波动的敏感度的方法。

由于经济价值分析关注的是利率变动对所有未来现金流量现值的潜在影响，因此，与盈利分析相比，它能够对利率变动的潜在长期影响进行更为深入全面的评估。这种深入评估非常重要，因为盈利分析所注重的是近期收益的变动，很可能无法准确地显示利率波动对银行整体状况的影响。

此外，利率风险可能会造成隐性损失。因为盈利分析和经济价值分析所讨论的都是利率的未来变动会对银行的财务业绩产生何种影响。但其实银行在测算它愿意并且有能力承担的利率风险时，还应考虑到过去的利率可能对未来业绩造成的影响。特别是由于过去所发生的利率变动，不以市价计值的产品就可能已经包含着一定的隐性盈亏了。它们会随着时间的推移，而逐渐反映到银行的盈利之中。例如，对于在利率低迷时发放的长期固定利率贷款，如果它近期曾以利率更高的负债重新融资的话，则其必将在剩余贷款期内将给银行带来损失。

后面的几节，分别从银行业、保险业、非金融企业和地方政府融资等不同市场主体、不同层面，叙述利率市场化改革所带来的利率风险。