1.4 货币体系与外汇市场

近几十年来外汇市场的繁荣兴盛，离不开外汇市场体系的建立和变更。在一百多年的演变进程中，国际货币体系的每次变迁都伴随着严重影响世界的重大经济危机和政治变革，客观反映经济霸权力量转移和世界经济政治格局变化。

第二次世界大战后布雷顿森林体系奠定了美元的国际地位，随着之后二十余年美欧各国国力的此消彼长以及凯恩斯主义主导下美国国内长期的积极财政/货币政策，美元的内在价值一直处于下降通道中，美国从第二次世界大战后的债权国变为20世纪70年代的债务国。布雷顿森林体系崩溃。国际货币中英镑、马克、日元的地位跃升。20世纪90年代欧洲经济一体化的进程催生了欧元。外汇市场逐渐形成了今天的格局。

在全球化的大趋势下，国际资本流动和国际财富转移无不有赖于外汇市场，外汇市场的重要性不容置疑。

1.4.1 国际货币体系的演变

历史上，出现过各种不同类型的国际货币体系。确定一种货币体系的类型主要依据三条标准：①货币体系的基础，即本位币是什么；②参与国际流通、支付和交换媒介的主要货币是什么；③主要流通、支付和交换媒介的货币与本位币的关系是什么，包括双方之间的比价如何确定、价格是否在法律上固定以及相互之间在多大程度上自由兑换。依据这些标准，逐渐产生出多种类型的国际货币体系（见图1-5），从20世纪40年代“双挂钩”的布雷顿森林体系，到今天的牙买加体系。这些体系与国际市场的变迁紧密地联系在一起，汇率制度也随国际货币体系变化。

1．金本位制

金本位制是以黄金为本位币的货币制度。在金本位制下，每单位的货币价值等同于若干重量的黄金（即货币含金量）；当不同国家使用金本位时，国家之间的汇率由它们各自货币的含金量之比——黄金平价（Gold Parity）来决定。金本位制于19世纪中期开始盛行。在历史上，曾有过三种形式的金本位制：金币本位制、金块本位制、金汇兑本位制。其中，金币本位制是最典型的形式，就狭义来说，金本位制即指该种货币制度。

金币本位制的基本特征包括：①以一定量的黄金为货币单位铸造金币，作为本位币；②金币可以自由铸造，自由熔化，具有无限法偿能力，同时限制其他铸币的铸造和偿付能力；③辅币和银行券可以自由兑换金币或等量黄金；④黄金可以自由出入国境；⑤以黄金为唯一准备金。

在历史上，自从英国于1816年率先实行金本位制以后，到1914年第一次世界大战以前，主要资本主义国家都实行了金本位制，而且是典型的金本位制——金币本位制。

1914年第一次世界大战爆发后，各国为了筹集庞大的军费，纷纷发行不兑现的纸币，禁止黄金自由输出，金本位制随之告终。在1929—1933年的世界性经济大危机的冲击下，各国逐渐放弃金块本位制和金汇兑本位制，都纷纷实行了不兑现信用货币制度。

金本位制度的崩溃，对国际金融和世界经济产生了巨大的影响：①为各国普遍货币贬值、推行通货膨胀政策打开了方便之门。这是因为废除金本位制后，各国为了弥补财政赤字或扩军备战，会滥发不兑换的纸币，加速经常性的通货膨胀，不仅使各国货币流通和信用制度遭到破坏，而且加剧了各国出口贸易的萎缩及国际收支的恶化。②导致汇价的剧烈波动，冲击着世界汇率制度。在金本位制度下，各国货币的对内价值和对外价值大体上是一致的，货币之间的比价比较稳定，汇率制度也有较为坚实的基础。但各国流通纸币后，汇率的决定过程变得复杂了，国际收支状况和通货膨胀引起的供求变化，对汇率起着决定性的作用，从而影响了汇率制度和国际货币金融关系。

2．布雷顿森林体系

布雷顿森林协定（Bretton Woods Agreements）是第二次世界大战后以美元为中心的国际货币体系协定。布雷顿森林体系（Bretton Woods System）是该协定对各国就货币的兑换、国际收支的调节、国际储备资产的构成等问题共同做出的安排、所确定的规则、采取的措施及相应的组织机构形式的总和。

该体系核心内容包括：①成立国际货币基金组织（International Monetary Fund, IMF），在国际上就货币事务进行共同商议，为成员国的短期国际收支逆差提供信贷支持；②美元与黄金挂钩，成员国货币和美元挂钩，实行可调整的固定汇率制度（即35美元兑换1盎司黄金）; ③取消经常账户交易的外汇管制等。“布雷顿森林体系”建立了两大国际金融机构，即国际货币基金组织（IMF）和世界银行（World Bank, WB）。前者负责向成员国提供短期资金借贷，目的是保障国际货币体系的稳定；后者提供中长期信贷来促进成员国经济复苏。

布雷顿森林体系建立了以美元和黄金挂钩及固定汇率制度，结束了混乱的国际金融秩序，为国际贸易的扩大和世界经济增长创造了有利的外部条件。在该体系下，美元作为储备货币和国际清偿手段，弥补了黄金的不足，提高了全球的购买力，促进了国际贸易和跨国投资。

然而，美元的清偿能力和对美元的信心构成矛盾，表现为美元的国际货币储备地位和国际清偿力的矛盾、储备货币发行国与非储备货币发行国之间政策协调的不对称性以及固定汇率制下内外部目标之间的两难选择等；汇率体制僵硬，无法通过汇率浮动自动实现国际收支平衡，而调节国际收支失衡的责任主要落在非储备货币发行国一方，牺牲了它们的经济发展目标。

20世纪五六十年代，欧洲多国经济渐渐复苏，并认为这种固定汇率对国家不利，于是开始利用体系换取较为保值的黄金，自此美国的黄金储备开始流失。20世纪六七十年代，爆发多次美元危机，其后以1971年12月《史密森协定》（Smithsonian Agreement）为标志美元对黄金贬值，同时美国联邦储备系统拒绝向国外中央银行出售黄金，至此美元与黄金挂钩的体制名存实亡。1973年2月美元进一步贬值，世界各主要货币由于受投机商冲击被迫实行浮动汇率制，至此布雷顿森林体系完全崩溃。

3．牙买加体系

牙买加协定（Jamaica Agreement）是指布雷顿森林体系和史密森协定相继崩溃之后，1976年国际货币基金组织的“国际货币制度临时委员会”在牙买加首都金斯敦的会议上达成的国际货币制度的新协定，于1978年4月生效。

协定的主要内容有：①取消汇率平价和美元中心汇率，确认浮动汇率制，成员国自行选择汇率制度；②取消黄金官价，黄金非货币化，按照市价自由交易，取消各成员国与国际货币基金组织的各方之间用黄金清算的义务；③增加成员国的基金缴纳份额，由292亿美元特别提款权提高到390亿美元特别提款权，主要指石油输出国组织的成员国；④特别提款权（Special Drawing Right, SDR）可以在成员国之间自由交易，国际货币基金组织的账户资产一律用特别提款权表示。

在牙买加体系下，多元化的储备结构摆脱了布雷顿森林体系下各国货币间的僵硬关系，为国际经济提供了多种清偿货币，在较大程度上解决了储备货币供不应求的矛盾；多样化的汇率安排适应了多样化的、不同发展水平的各国经济，为各国维持经济发展与稳定提供了灵活性与独立性，同时有助于保持国内经济政策的连续性与稳定性；多种渠道并行，使国际收支的调节更为有效与及时。

但是，这一货币体系也存在诸多缺陷：一是在多元化国际储备格局下，储备货币发行国仍享有“铸币税”等多种好处，同时，在多元化国际储备下，缺乏统一的稳定的货币标准，这本身就可能造成国际金融的不稳定。二是汇率大起大落，变动不定，汇率体系极不稳定。其消极影响之一是增大了外汇风险，从而在一定程度上抑制了国际贸易与国际投资活动，对发展中国家而言，这种负面影响尤为突出。三是国际收支调节机制并不健全，各种现有的渠道都有各自的局限，并没有消除全球性的国际收支失衡问题。

4．国际货币体系的新趋势与新特征

在牙买加体系下，国际金融危机时有发生，现行的国际货币体系也因其存在下列缺陷而受到诟病：

（1）全球国际收支失衡加剧。进入21世纪以来，全球国际收支失衡加剧日益成为困扰美元本位制的突出问题。随着经济全球化的深入发展，对储备货币的需求日益增加，而除美国以外的其他国家只能通过商品与服务贸易顺差来获得全球储备货币，这就造成新兴市场国家与发展中国家形成了持续的经常账户盈余，而美国则形成了持续的经常账户赤字。

（2）美元面临“特里芬两难”。为满足世界经济对国际储备货币的需求，美国通过持续的经常账户赤字输出美元；持续的经常账户赤字会造成美国对外净负债的不断上升。一旦其他国家投资者对美国在不制造通货膨胀前提下的偿债能力失去信心，则这些投资者会抛售美元与美元资产，造成美元本位制崩溃。实际上，但凡以一国货币充当世界货币的国际货币体系，均不能克服“特里芬两难”，这是因为储备货币发行国不能平衡国内政策需要与世界经济发展需要。

（3）以浮动汇率制为主的汇率制度存在内在不稳定性。在现行国际货币体系下，各国根据本国利益自由选择汇率制度，各国政府也根据自身需要对本国汇率进行干预管理。这种多种汇率制度并存的体制加剧了汇率运行的复杂性，存在很大的不稳定性。

（4）缺乏系统的跨境全球金融监管。尽管有些国际金融机构与组织提出了一些国际金融监管的标准和措施，但事实上，国际金融活动的监管依然是各个国家各自独立进行。在缺乏统一监管体系的情况下，全球经济一体化和各国的独自监管形式形成矛盾。

总之，现有的国际货币体系被人们普遍认为是一种过渡性的不健全的体系，需要进行彻底的改革。而改革的趋势，主要体现在对特别提款权的改革和促进储备货币的多元化。

SDR最早发行于1970年，是国际货币基金组织根据成员国认缴的份额分配的，可用于偿还国际货币基金组织债务、弥补会员国政府之间国际收支逆差的一种账面资产，很少被用于IMF范围内各国货币当局之间交易以外的领域。全球各国央行外汇储备中的一部分以SDR货币持有，但占比仅约3%。

SDR改革的方向：第一，加强SDR分配的均衡性。增加新兴市场国家和发展中国家的代表性和发言权，均衡SDR在发达国家和发展中国家的分配。第二，改变SDR定值的货币篮子构成。综合考虑有关国家的经济实力、外贸情况等因素，选择有代表性的货币加入货币篮子，提高特别提款权定值的代表性、权威性与稳定性。第三，扩大SDR的使用范围，进一步发挥其在国际贸易、大宗商品、金融资产中的定价作用，完善SDR作为国际货币的职能。

2015年12月1日，国际货币基金组织正式宣布，人民币于2016年10月1日加入SDR，权重为10.92%，此外，美元权重为41.73%，欧元为30.93%，日元为8.33%，英镑为8.09%。人民币在国际货币舞台重要性提升的同时，也助推了SDR的进一步改革，有利于解决现行国际货币体系的弊端。

在未来国际货币体系下，可能出现多种储备货币的局面，美元将继续在全球范围内充当重要的国际性货币，但其势力范围及其影响力将会减弱。欧元和日元也承担了一定的储备货币、支付货币和交易货币的职能。伴随着人民币国际化的不断推进，人民币将成为在全世界更为广泛使用的货币。

1.4.2 汇率制度

汇率制度与国际货币体系密不可分。汇率制度可以看作各国在特定的国际货币体系下所确定的有关货币问题的规则安排，因而随着国际货币体系的变动，汇率制度的理论与实践都在不断地调整。经常被提起的，是以固定汇率制度和浮动汇率制度为代表的“两极”以及处于两者之间的中间汇率制度。

2005年，国际货币基金组织对其成员的汇率制度做了如下分类：①无独立法定货币的汇率安排（41个成员），主要有美元化汇率和货币联盟汇率；②货币局安排汇率（7个成员）;③其他传统的固定钉住安排（42个成员）; ④水平带内钉住汇率（5个成员）; ⑤爬行钉住汇率（5个成员）; ⑥爬行带内浮动汇率（1个成员）; ⑦不事先公布干预方式的管理浮动制（52个成员）; ⑧独立浮动汇率（34个成员）。如果将上述汇率制度划分为硬钉住汇率制、中间汇率制和浮动汇率制，那么硬钉住汇率制包括①和②，中间汇率制包括③至⑥，浮动汇率制包括⑦和⑧。按照IMF的分类，自20世纪90年代以来，中间汇率制度的比重在不断缩减，并不断向硬钉住和浮动集聚。但是，中间汇率制仍然没有消失。

1.4.3 外汇市场的风险

外汇市场瞬息万变，其风险正是源于汇率变动的不确定性。随着全球一体化程度的加深，各经济体之间的联系日益紧密，汇率变动对经济体的影响也日益凸显，因其不仅影响到直接从事国际贸易的企业，也因金融市场的紧密联系而由外汇市场传导至其他市场，影响到本地企业的经营环境和整个金融环境。在这种情况下，外汇市场的风险以及风险控制的手段越来越引起人们的重视。

通常，外汇风险表现为如下几种类型：一是经济风险，指企业或个人的未来预期收益因汇率变化而可能受到的风险。经济风险暴露产生于实际经营活动中的货币波动和价格变动及预期到的汇率变动，已经反映在公司的预期现金流量和市场价值中。二是外汇交易风险，指企业或个人未了的债权债务因汇率变动后进行外汇交割清算时所出现的风险。它不仅存在于涉外企业的应收款项和所有货币负债项目，也存在于一些表外业务。三是外汇折算风险，指企业或个人会计报表中的外汇项目，因汇率变动而引起的转换为本币时价值跌落的风险。由于汇率不断变动，按不同汇率折算的财务状况大不相同，企业的折算风险在会计上暴露无遗，因而折算风险是涉外企业最明显的一种风险。四是外汇结算风险，指企业或个人已发生的债券债务因汇率变动而造成的结算过程中受损失的风险。从表面上看，外汇结算涉及的只是结算工具、结算程序、结算机构、结算准则等具体事项，与汇率变动关系不大，但是汇率变动实际上极大地影响着企业或个人的结算行为。因为汇率变动影响着企业的成本和收益，增加了外汇收支的难度，企业在选择结算工具、结算方式时就会更加注意结算的安全性及成本。所有这些活动，都使结算的双方处于结算风险之中。结算风险还有因为非汇率因素造成的，比如外汇管制、银行倒闭等。