5．公司章程与治理结构

公司治理结构中的股东大会制度和董事会制度是控制权安排和争夺的重要战场，其具体规则除了满足所在国家的《公司法》《证券法》等法律法规的规定之外，一定要在公司章程中预先作出安排。

（1）投资条款清单、股东协议和公司章程。

在公司融资过程中，投资人会和创始股东签署投资条款清单，其中就包含了股东大会和董事会控制权的一些约定。但是，投资条款清单并不是最终的法律文件，在投资人尽职调查后决定最终投资时，一定会要求将投资条款清单上能写到公司章程上的内容写入公司章程，不方便写到公司章程中的，就要签署股东协议（或包含在投资协议中）。

公司章程是公司设立的最基本条件和最重要的法律文件，无论你在哪一个国家注册公司，首先都需要订立章程。公司章程规定了公司组织和活动的原则和细则，是公司内外活动的基本准则。公司章程规定了公司、股东、董事等经营者相互之间权利义务关系，是公司对内进行管理的根本准则。公司章程也是公司最重要的法律文件，同时也是公司治理最重要的制度设计。符合公司章程的行为受国家法律保护，违反章程的行为，就要受到干预和制裁。

股东协议是英美普通法系国家公司法的概念，我国公司法中没有股东协议的概念，但在实践中，股东协议被广泛地使用，如有限公司发起人协议、业务管理约定协议、股权转让协议等。

股东协议虽然不能直接约束董事、监事以及经理人，但是股东协议中约定的内容可以影响公司、董事及监事的权力分配。如一个小股东即使只占有公司很少的股份，但仍可通过股东协议从大股东手中获得公司的经营权。因此，近年来股东协议（或出资人协议）在公司资本运作中也成为一种重要的控制权配置手段。

公司章程和股东协议都属于股东自治文件，是公司控制权安排的主要战场，但法律效力不一样。公司章程对于整个公司的股东、董事、监事、经理人都具有约束作用，而股东协议主要是约束签协议的股东的行为。当公司章程和股东协议发生冲突的时候，以作为“宪法”的公司章程的约定为准。

（2）公司章程中的控制权安排。

在公司章程的设计中，除了根据和投资人的谈判要将投资条款清单中相关内容在章程中约定之外，还要根据未来上市后有可能出现的恶意并购，在章程中对治理结构提前作出安排，设计企业自己的驱鲨剂反并购条款。

我们通常把资本市场上潜在的恶意并购者当作吃人的鲨鱼，将公司章程中反收购条款称为驱鲨剂条款。驱鲨剂条款就是在公司章程中针对恶意并购和敌意接管在控制权方面作出提前的相应安排，使得即使恶意并购者购买了看起来足够多的股票，也难以获得公司的控制权。在反并购的武器库中，驱鲨剂条款作为一种日常管理措施，由于成本低、灵活性大的优点，往往能起到事半功倍的效果，但一定要提前设置。

【1号驱鲨剂条款】轮换董事制度，也叫作错列（层）董事会或铰链型董事会。轮换董事制度是比较常用的一种反收购措施，操作比较简单，在公司章程中规定董事的任期3年，到期后每年只能改选1/4或1/3的董事等，而且新增董事必须分批改选。

这意味着即使收购者拥有目标公司绝对多数的股权，也难以获得目标公司董事会的控制权。控制一个上市公司最关键的就是控制其董事会，如果在公司章程中设置这样一个条款，就延长了恶意并购者获得大多数董事会席位的时间，而在这“漫长”的时间里，董事会可能会做出种种对收购方不利的行为，从而增加恶意并购者的成本。如果潜在收购者是理性的，他就不会在控制不了上市公司董事会的情况下轻易投入大量成本进行收购。

例如，2015年之前的万科的董事会席位是9个，任期3年，于2017年3月到期。因此2015年宝能举牌时的打算是在2017年3月董事会换届时联合华润一举夺取万科的控制权。如果万科的公司章程规定董事会的换届是分3年、每年换1/3的错层董事会，要想控制万科董事会就得2019年，那么对于用高杠杆调动收购资金的宝能来说成本是极其高昂的，就不会把万科作为恶意并购的标的，也就不会有资本市场的“宝万之争”了。

对于股权分散的上市公司，尤其是实际控制股东持股比例在30%以下，最好IPO之后就马上修改公司章程，将董事会的换届方法改为轮换董事制度。

【2号驱鲨剂条款】绝大多数条款，也叫作超级多数决条款，即在公司章程中规定，当公司进行合并、重大资产或经营权转让时，必须取得出席股东的绝大多数通过方可进行，如规定须经过全体股东2/3或3/4以上同意，甚至极端情况下可要求95%的股东同意，才可以批准一项并购计划。绝大多数条款中一般会包括免除条款，以免除董事会支持的并购或具有附加条件的并购。

马云在阿里巴巴的控制权安排中就采用了绝大多数条款作为其合伙人制度的最后一道防火墙：根据上市后修订的公司章程，修改阿里合伙人的提名权和公司章程中的相关条款，必须获得出席股东大会的股东所持表决票数95%以上同意方可通过。

在超级多数决条款中约定对公司章程修改的股份数限制是非常重要的，因为所有驱鲨剂条款都是通过公司章程来设定的，当收购方取得上市公司控股权以后，就会立即召开股东大会，然后通过股东大会决议修改公司章程的方式将这些条款废除。所以在公司章程当中往往要规定一个关于修改公司章程的超级多数决条款，即修改公司章程需要股东大会3/4甚至是4/5表决方可通过。这样的安排，将直接加大收购方的收购成本，收购方要想获得公司控制权，必将付出更大的代价。

【3号驱鲨剂条款】董事资格限制条款。在公司章程中规定董事的任职条件，通过董事资格的某些特殊要求来限制收购方进入董事会，从而阻止收购方取得对董事会的控制权。

【4号驱鲨剂条款】在公司章程中约定独立董事由提名委员会提名。A股上市公司有至少1/3的成员是独立董事，恶意并购者短时间内很难控制提名委员会。因此将独立董事的提名权交给提名委员会是一种巧妙的反并购措施。

【5号驱鲨剂条款】在公司章程中规定获得董事提名权的股东持股时间。在章程中规定股东在购买股票一定时间以后才能行使董事提名权，这样可以提高恶意并购者的成本，打消收购者收购的积极性。常见的约定有180天和180个交易日两种，一般建议按照后者约定。

【6号驱鲨剂条款】股东在提名董事人数方面限制条款。比较适用于股权比较分散的公司，在章程中对股东提名董事人数进行限制，即使恶意并购者购买了公司较大比例的股份，但由于章程对提名董事人数有限制，并购者也难以获得对董事会的控制权。

当实际控制人持股比例小于30%时，就需要在章程中增设该条款。

【7号驱鲨剂条款】增设职工董事席位。我国公司法规定了国有独资企业必须设职工董事；两个以上的国有企业或者两个以上的其他国有投资主体设立的有限责任公司，其董事会成员中也应当有职工代表。对于股份有限公司，没有明确要设职工董事。需要注意的是，职工董事由职代会而非股东大会选举产生。

A股上市公司设职工董事席位的不足100家，大多数是国有上市公司，基本上设置1个席位。自从2014年长园集团通过增设职工董事席位成功防守住沃尔核材的恶意并购以来，修改公司章程，在董事会中增设职工董事席位成为A股公司反并购的一种新方法。

2014年，长园集团遭受了沃尔核材周和平的恶意并购，周和平及其一致行动人最终持有长园集团24.21%的股份，当时管理层及其一致行动人持股只有12.11%。但管理层通过修改公司章程，将两个董事会席位改设为职工董事席位，成功地进行了反并购。长园集团新一届9人董事会将设立两名职工董事及3名独立董事，股东董事席位少于1/2。这样，长园集团管理层在董事会占据主要优势，对公司的控制权进一步增强。短时间内，沃尔核材虽作为长园集团的第一大股东，但是很难取得公司董事会的控制权。

2016年，金科股份为了阻击融创中国的控制权争夺，也在公司章程中新改设了2名职工董事席位：“董事会成员中应有不少于1/5的职工代表担任董事，担任董事的职工代表须由在本公司连续工作满5年以上的职工通过职工代表大会民主选举产生后，直接进入董事会。”而金科股份董事会由9名董事（含3名独立董事）组成，1/5即意味着两名职工董事席位。

设职工董事的时间点和席位数也是有讲究的，没有控制权争夺发生的时候，不要轻易设置职工董事。因为职工董事是由职代会选出，职代会一般是由企业创始人或管理层控制，因此职工董事的增加，意味着董事会的独立性在下降，资本市场会质疑董事会被内部人所控制。职工董事的席位一般建议不要超过两个，否则公司的独立性也会遭到质疑。基于这样的考虑，深交所在《深圳证券交易所主板上市公司规范运作指引》中就规定，上市公司董事会中兼任公司高级管理人员以及由职工代表担任的董事人数总计不得超过公司董事总数的1/2。

当公司股权分散，一旦遭遇恶意并购时，可以再提出将董事会的1~2个席位新改设为职工董事席位。因为此时即使恶意并购者已成为第一大股东，但基本上其所收购股份比例也不会超过30%，那么股东大会上增设职工董事席位的议案能否通过的关键就在于小股东是否支持。当然，小股东对之前公司的市值管理和投资者关系感到满意，就会选择支持企业创始人或管理层；如果小股东一直以来对公司的市值管理和投资者关系管理不认可，那么就不会同意这样的提案。

【8号驱鲨剂条款】累积投票制度。当企业创始人的股份稀释到30%以下时，就应当在公司章程中规定董事和监事的选举采用累积投票制度。累积投票制度本身就对小股东有利，对大股东起着制约的作用。在实施累积投票制度下，收购者即使收购了公司较大比例的股份，也难以在董事会或监事会中拥有多个席位，因为会使得持股比例少的股东能够在董事会中获得一定比例的董事会席位。

累积投票制度，是指在股东大会选举的董事、监事为两名以上时，股东所持每一股份拥有的投票权与所选举的董事、监事人数相等，股东既可以把所有投票权集中起来选举一人，也可以分散选举数人。

举例说明，某股份有限公司总股本为100股，其中A股东持有51股，B股东持有49股，现要从3名候选人甲、乙、丙三人中选两名董事，其中甲和乙是A提名的人，丙是B提名的代表。如果采用直接投票制度，A股东有51票，B股东有49票，每张票可以投两个人。最后结果，A股东会在每张票上都选了甲和乙，甲和乙分别得到51票；B股东每张选票上只选了丙，丙最多得到49票。最后，甲和乙进董事会，而丙将无缘董事会。

累积投票制度的应用有助于改善小股东的处境。在上例的董事选举中，根据累积投票制度的方法，A股东的表决权数为102票，B股东为98票。累积投票不是分别就某个候选人进行投票，而是所有候选人放在一起进行选举，每张票只能选一个人。B股东会将手里的98票全部投给丙，那么丙肯定进董事会。因为A股东的总票数是102票，无论怎么投，都不可能使甲和乙的票数都超过98票，因此，甲和乙只能有一个人进董事会。在这种制度下，A股东想完全操纵董事会的企图在累积投票制度的影响下就破灭了，小股东的代表进入了董事会，局部改善了小股东的不利处境。

我国《上市公司治理准则》第三十一条规定，控股股东持股比例在30%以上的上市公司，在董事和监事的选举中采用强制性累积投票制度。当控股股东持股比例小于30%时，要使用累积投票制度就得在公司章程中进行约定。当创始人持股比例稀释到30%（尤其是20%）以下，为了阻击未来的恶意并购者，方法之一就是在公司章程中约定在股东大会选举董事和监事的时候采用累积投票制度。

【9号驱鲨剂条款】公平价格条款。在公司章程中可以设置这样一个条款，要求恶意并购者在以要约购买少数股东的股票时，至少要以一个公平的价格购买。当目标公司遭遇双重要约收购时，公平价格条款同样有效。所谓公平价格，可以是一个给定的价格，也可以是按照P/E比率，约定为公司每股收益的几倍。当购买者提出报价时，公平价格条款就被激活。

（3）董事会的一票否决权。

投资人在投资条款清单中经常除了要求股东保护性条款之外，还会要求董事会级别的保护性条款，也就是在一些特定事项上投资人的董事要有一票否决权，而且要求在正式投资后要在公司章程或出资人协议中明确。常见的条款如下。

公司的以下事项需要获取董事会批准，其中必须获得投资人董事的同意：①引发任何债务或承担任何债务，或者引发、承担、担保任何累积超过300万元的债务。②与任何单位签署重大协议或合同导致公司可能承担无限义务、担保或债务，或12个月之内累积义务、担保或债务超过300万元。③在12个月之内，累计开支、有形或无形资产的购买合计超过300万元。④与公司董事、管理人员、员工或其他管理公司发生交易，除非是公司的正常业务范围。⑤雇用、解雇公司高管，或变更其薪酬，包括批准任何股权激励计划。⑥变更公司主营业务，进入新的业务领域或退出当前业务。⑦正常业务之外，出售、转让、许可、质押公司技术及知识产权。

对于董事会的一票否决权，创始股东可以答应投资人，但并不是在所有情况下都要答应。

●在美国，不同州的法律规定不一样，有些州的法律允许董事会一票否决权，有些州则不允许。

●中概股公司通过BVI（英属维尔京群岛）、开曼群岛等红筹模式进行融资，董事会一票否决权基本上是标配条款。

●国内企业融资，在早期阶段，公司如果尚未股改，还是有限责任公司，可以通过在章程的约定赋予投资人董事会一票否决权。

●国内企业融资的后期阶段，企业基本上已经股改成为股份有限公司。那么按照我国《公司法》规定，则不能通过公司章程约定董事会一票否决权或董事会的绝大多数条款，而只能是“董事会会议应有过半数的董事出席方可举行。董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过。董事会决议的表决，实行一人一票”。