第一节　新兴的宏观主题投资策略

宏观主题投资法是主题投资方法的一种。所谓主题投资是通过深入分析宏观因素结构性、趋势性的变化，或某些特定性事件发生后的影响，或行业形态改变的趋势，挖掘出其对未来具有重大影响的因素及驱动力，形成最具投资潜力和发展前景的主题，并围绕这一主题对最为受益的资产类别和行业个股进行策略配置的投资方法。主题投资一般分为宏观主题、事件驱动型主题和行业主题投资等。

用句简单的话说：主题投资就是要顺势而为，寻找顺应某一趋势，最可能赚钱的投资机会（投资主题）的方法。

我们做事情，都不希望走错方向，顺水行舟要比逆流而上更轻松。只有认清形势，利用形势的睿智之人，才能成为时代的英雄，也就是人们常说的“时势造英雄”，这是对顺势而为最好的阐述，将其套用在主题投资策略上，就是未来趋势的“时势”造就了能带来丰厚回收的“投资英雄”。诸葛亮未出茅庐而三分天下，因为他看到了汉朝天下分崩离析、诸侯割据的形势，而他为恢复汉刘天下，鞠躬尽瘁，六出祁山，最终陨落五丈原，恰恰是没看到汉王朝大势已去的趋势。美国著名的预测学家和未来学家约翰·奈斯比特在其名著《大趋势》中对顺应趋势有句形象的描述：“趋势就像是奔腾的马，顺着它们奔跑的方向来驾驭就比较容易。”所以，顺势而为，事半功倍；逆势而行，聪明如诸葛孔明，也难力挽狂澜。挖掘趋势，顺应趋势，是主题投资的前提，也是主题投资制胜的关键。

宏观主题、事件主题和行业主题从广义上说都属于主题投资范畴，它们的共同点是都必须具备对未来有重大影响的因素及驱动力，但引起驱动力要素的来源、影响的深度和广度及时间的长短等方面却各不相同。

宏观主题投资策略

宏观主题投资策略出现于20世纪80至90年代，在全球经济一体化的背景下产生，于信息高速化、金融市场跨国化的大趋势中快速发展。其投资方法是：当全球政治、经济、社会、文化、环境或科技等发生巨大变化时，对社会和经济活动及人们每日的衣食住行产生重大影响，形成宏观大趋势。通过深入分析该宏观大趋势对各行各业结构性变化的影响，挖掘出造成此种影响的因素和驱动力，形成最具投资潜力和发展前景的主题，并围绕这一主题对最为受益的资产类别和行业个股进行资产配置，建立可在未来获益的投资组合。

宏观主题投资的关键点是“宏观”+“大趋势”，这种宏观大趋势不仅将对世界产生长久和深远的影响，而且涉及面极广，不似一款服饰或一首流行歌曲，只盛行于某一地区，或许两三个月后就过时了。“宏观”一词我们经常听到，顾名思义，它是从大方面着眼，是有内容的载体。政治、经济、社会、文化、环境或科技等都是最重要的宏观因素。比如说，美苏争霸形成世界两大阵营的政治格局；新兴国家经济发展，尤其是中国经济的崛起让全球的经济结构重新洗牌；科技革命使台式电脑变成掌中宝，小小智能手机让网络与人们如影随形，改变了购物社交的习惯；人口膨胀提出老龄化、粮食缺口等严肃紧迫的课题。这些宏观因素，不论是已经过去的还是现在存在的，当它们发生巨大变化时，都对全球产生深远的影响，形成了“大趋势”。所以，宏观大趋势是全球性的，对社会和经济活动及人们日常生活的影响广泛和久远，且还具有紧迫性等特点，这些都是其最主要的特征。

宏观大趋势并不虚渺，它就在人们的生活中，我们每个人都曾经历过或正迎接着某一宏观趋势。中国房屋市场从改革开放以来的发展变迁就是一个例证，中国经济腾飞是全球新兴市场飞速发展宏观大趋势中的一个主题，在中国经济崛起的大环境下，房屋市场也乘势而起，阔步向前。改革开放初期，商品房已经出现，但受人均收入较低、住房以分配为主等因素的影响，房屋市场还未成气候。中国的房屋市场真正起步是在20世纪90年代前后，经过初期阶段的摸索，1998年，政府推出进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的政策，停止住房实物分配，实行货币化分配，将中国商品房市场向前推进了一大步。此后，中国房屋市场起飞，房价节节高涨。商业嗅觉敏锐的温州人极早捕捉到这个大趋势。1998年到2001年，温州人大笔投资房地产，当地的房价快速飙升，上涨了近两三倍。当本地的房地产火过头时，温州人将目光瞄准了全国的房屋市场，2001年温州人开始组团奔赴北京、上海等大都市投资房地产，而后大举进入了杭州、青岛、重庆、沈阳等城市的房屋市场，一时间，“温州炒房团”广为人知。从1998年到2009年，在中央政策的推动下，中国房价平均上涨2.5倍左右，一线城市的涨幅更高，升幅在十倍以上的城市比比皆是。2009年，因政府大规模经济刺激政策的推动，中国房屋市场表现最为强劲，一年涨幅高达23%。2010年，为抑制过热的房屋市场，国家开始实行调控，但房屋价格仍稳步上涨。2012年随着房地产宏观调控力度加大，房价下跌，温州炒房团消失在房屋市场的舞台之上。如果，你也能和温州炒房团一样，极早看到房屋市场的大趋势，把握时机，顺应趋势，投资房地产，也一定会有很可观的投资回报。中国许多民营企业家发迹于房地产投资，也正是因为他们自觉或不自觉地顺应了中国住房改革的大趋势，成就了辉煌的业绩。这就是顺应宏观大趋势的魅力所在。

宏观趋势的出现不会只有一两天就结束，在其影响下所形成的主题的生命周期都较长，有时是几年，甚至长达几十年，所以它对进场的时机要求并不苛刻，只要宏观趋势依然存在，市场股价还未完全反映此驱动力，就可以随时进场，因为，未来该趋势还将继续推动相关资产上涨，仍有许多获利空间。

事件驱动型主题投资策略

所谓事件驱动型主题投资，是当某特定事件发生时，根据该事件驱动的核心要素，快速找出与其密切相关的部门、行业或子行业，确定事件的影响尚未反映在股价上之后，选出最受影响的目标，形成投资主题的方法。

比如说，2010年4月20日英国石油公司BP在美国墨西哥湾的石油钻井平台爆炸，发生严重漏油事件。与漏油这一核心事件密切相关的是：发生漏油的直接责任方，漏油后美国政府禁止在墨西哥湾海上钻井和处理漏油的善后工作，产生三个可能获利的多、空投资主题：

其一，空头直接事故受损者主题，石油开采公司BP plc（BP）和Anadarko Petro（APC）；

其二，空头间接受损关联者主题，深海石油钻井服务公司Transocean Ltd.（RIG）和Diamond Offshore Drilling，Inc.（DO）等；

其三，多头直接获益者主题，油污清洁公司Clean Harbors Inc.（CLH）。

这些主题在漏油事件的推动下，表现远超出同期的市场，两个月内，石油钻井服务业跌幅达30%左右，油污清洁公司CLH则上涨25%，美国股市下跌近7%。而后，随着事件逐步解决，该事件对上述行业影响的驱动力也渐渐退去，主题不复存在。

再比如，2011年3月11日，日本东北部海域发生里氏9.0级地震并引发海啸，不仅造成重大人员伤亡和财产损失，也导致福岛第一核电站一到四号机组发生极为严重的核泄漏事故，事件发生后，是否该推行核能发电的问题在世界主要核电国家再度被推上风口浪尖，阻止各国核电站发展进程。德国在大规模的民众抗议过后，宣布该国七座1980年前修建的核电站将“暂时关闭”。瑞士也表示，将冻结新的核电站建设计划。在这一事件驱动下，作为核发电主要原材料的铀矿需求下降，铀矿供应商业务进入冰霜期，产生如下主题：

空头主题

●　铀原料相关行业

●　核电设备相关行业

●　核发电商

多头主题

●　天然气、煤等其他发电原料供应商

事件驱动主题是以突发事件对相关行业产生的重大影响为驱动力，如果说宏观主题的驱动力是长远的马拉松，那么事件主题的驱动力就是考验速度的短跑，需要极强的爆发力。当事件刚发生时，投资者需要以最快的速度作出判断，在股价还没有完全反映此影响因素时，极早构建最具获利可能的投资组合。如果事件被广为传播，知道的人越来越多，事件影响力也逐步渗透，完全反映在股价中时，就不具有投资的意义了。所以，事件主题投资打的是时间战，这类主题的生命周期都较短，在进场时间的要求上比其他主题投资策略更苛刻。

行业主题投资策略

行业主题投资是由于产业升级，或政策因素等原因造成行业本身的基本条件发生变化，而带来的投资机会，比如说新技术、新产品、新的商业模式，供求关系的改变等。

●　美国航空业商业模式改变

美国2008年金融危机给航空业带来巨大的冲击，当时的航空业因管理层被精于市场营销的人士所掌控，他们的着眼点是最大限度地争取市场份额，导致航空业承载量过剩，形成供给大于需求的局面，公司为招揽客户只能竞相削价，外加金融危机的爆发，需求下降，最终很多公司不得不走向破产，被重组。破产重组使行业竞争对手减少，公司重组后，原来的债权人成了股东，这些人通常都是具有金融背景的对冲基金、投资银行的经理人等，他们所追求的是公司的净利润额。因为行业已呈半垄断状态，航空公司便可有效控制承载量的增长，通过提高票价等方式增加其净利润额。航空公司的最大可承载量自2008年金融危机后下降10%，目前远低于2004至2007年的水平。而美国境内双程平均票价从十年前的268.73美元，涨至355.75美元，涨幅为32.3%。航空业出现和以前完全不同的结构性变化，形成多头航空业主题。在该主题驱动下，各大航空公司的盈利不断增加，带动股价节节高涨（图1-1）。

●　美国纸板包装材料业的结构变化

2012年美国纸板包装材料行业寡头垄断局面的形成也是行业性主题的范例。纸板包装材料行业在20世纪90年代中期时，最大的五家生产商控制仅43%的北美市场。此后，行业出现一系列并购整合，变成最大的五家生产商控制近75%的市场，形成少数寡头企业垄断的格局。其中，最大的生产商是国际纸业（International Paper，IP），拥有34%的市场份额；Rock Tenn（RKT）享有19%的市场；佐治亚太平洋公司（Georgia-Pacific，目前尚未上市）的市场占有率为11%；美国包装公司（Packaging Corp.of America，PKG）分得6%的市场；KapStone Paper and Packaging（KS）占了3%的市场份额。

寡头垄断的局面有利于企业在产量和价格上控制市场。虽然经济疲软，纸板需求基本持平，但是几大生产商有效地调整生产能力，即使是生产接近满负荷的情况下，库存却持续下降，形成产品供应短缺的局面，为产品涨价创造条件。而后，该行业便开始了产品提价的进程，虽然纸板的销售量并没有增多，但因为价格上涨，使整个行业的销售额和利润额都大幅增加。同时，美国纸板生产商在世界市场的竞争力增加。过去十年，美国纸板生产业受到中国廉价产品的冲击。到2012年前后，由于人民币坚挺，人工成本增加，加上产品质量等问题，中国强有力的竞争地位下降，也是推动该行业的利多因素。纸板包装材料业的这些结构性变化，促成了多头造纸业投资主题（图1-2）。

●　美国天然气产量大幅增加给煤炭业致命打击

美国煤炭业没落的主要原因来自能源结构的改变和严格的环保政策。煤炭燃烧后的二氧化硫和粉尘是主要的环境污染源，美国政府制定严格的环保法规，要求电力厂、钢铁业等用煤大户保证其排放物必须符合政府的环保要求，否则将被重责。这无形增加了相关企业的营运成本，但又别无选择，而这种情形随着美国天然气开采技术的突破，天然气的大量开采而出现了180度的转变。

美国是天然气储量大国，页岩气的储量极为丰富，但在2000年之前，因为开采难度大，页岩气产量几乎为零。美国米歇尔能源开发公司（Mitchell Energy & Development Corp.）创始人——乔治·米歇尔（George Mitchell）经过不懈努力，将水平钻探与水力压裂技术结合，终于使页岩气的大规模商业化开采在21世纪初成为现实，而他也被尊称为“美国页岩气之父”。此后，美国页岩气开采便如火如荼地发展起来，美国天然气的价格随着页岩气开采的不断升温，产量的飞速增加，而一路下滑。2009年，美国已经跃居为世界第一大天然气产量国。美国天然气价格从2005年12月份每百万英热单位接近16美元的高位下跌，2012年4月最低时跌至每百万英热单位1.9美元，同时期，每百万英热单位的天然气在欧洲和亚洲地区的价格分别大约是12.5美元和15.75美元，与美国天然气价格呈天壤之别。

天然气几乎不含硫和粉尘等其他有害物质，是洁净环保的优质能源，而且价格低廉，原来的用煤大户纷纷弃煤而改用天然气，给美国煤炭工业致命的打击，近几年煤炭公司的业务江河日下，低迷不振。美国能源结构的变化，形成了空头煤炭行业主题（图1-3）。

行业主题投资是以行业的基本条件变化为驱动力，但改变通常不会朝夕之间就完成，所以，行业主题的生命周期既没有宏观主题那么长，但也不会像事件主题那么短，在进场时机上不像事件主题投资那么紧迫，但在其开始到最终形成的过程中，能够越早布局，投资潜力就越大，也就越具投资意义。

宏观主题投资、事件驱动型主题投资和行业主题投资的影响要素归纳于表1-1。三种主题投资策略虽然在影响要素、驱动力和主题的生命周期等方面各不相同，但它们的投资理念、操作程序及构建与管理组合的步骤基本相似。在这三种主题投资策略中，我认为最具投资魅力的是宏观主题投资策略，因为它从宏大处着眼，借助大趋势，形成其独特的驱动力，它所影响的主题的生命周期也最长，具有强市领涨、弱市抗跌的优势，能降低市场下跌的系统性风险，而它与全球股票市场及债券市场的低相关度又能优化整体的投资组合，尤其适用于长期投资策略。

宏观主题投资与传统投资的区别

1. 宏观主题投资法自上而下，从现在看未来

宏观主题投资策略不同于传统投资方法（图1-4），后者采用自下而上的方法，用公司过去的盈利成长、财务状况等因素，选择投资目标，希望过去表现强劲的公司，未来会更强劲。宏观主题投资则是自上而下的策略，通过对现在宏观因素变化的分析，预知其未来走势，构建将来最能从该宏观大趋势获利的投资组合。通过自上而下的方式锁定的投资目标，过去不一定是最好的公司，但因其顺应宏观大趋势，在宏观主题特定的驱动力推动下，未来一定会是最好的公司之一。所以，对这类公司过去的盈利、财务等要求并不是我们首先要考虑的，但对其未来的盈利、销售等趋势却是首先要关注的。所以说，宏观主题投资策略是一种前瞻性和超前性的投资策略。

2. 优选未来大赢家

宏观主题投资以顺应宏观大趋势为基础，它只投资一个市场，即全球市场。它的投资不受地域限制，无论是在中国还是在美国，也不管是在欧洲还是非洲，只要顺应宏观主题，最具投资潜力，都可锁定为投资目标。宏观主题策略在资产类别的选择上也灵活多样，股票、债券、外汇、期货及期权等金融衍生产品，只要其最能从宏观大趋势中获益，就是宏观主题的投资目标。比如，与顺应人口增长宏观大趋势的农业主题相关度最高的资产类别包括：农具、种子、化肥等农业投入公司，还有大豆、小麦等农产期货商品。另外，宏观主题投资很适合多空并用，因任何宏观趋势一旦形成，自然会有的行业受益，有的行业受损，投资人便可建立符合宏观趋势、最能获益的主题多头仓位，同时建立因宏观趋势而最可能受损的主题空头仓位。

我们再以中国改革开放早期经济发展宏观主题为例，来说明宏观主题投资在资产类别与投资方式选择上的多样性。在新兴国家蓬勃发展的宏观大趋势中，中国经济迅猛腾飞举世瞩目，带动早期中国经济大发展的是基础设施建设，大量基建项目使中国对铜、钢铁及铝等原材料需求异常强劲，基础金属开采加工就是顺应宏观大趋势的投资主题之一，其中可选择的投资方式包括：其一，如果资金雄厚，可投资硬资产，直接买矿经营开采；其二，构建铜、钢铁等行业上市公司的投资组合，寻求投资获利，比如澳大利亚和巴西的铁矿公司，美国钢铁厂，智利的铜矿开采公司等；其三，投资这些金属产品的期货。根据对宏观趋势的判断，各资产类别或投资形式与主题相关性的程度及投资潜力等的分析，选择其中最佳的投资方式和资产类别，建立组合。

综上，宏观主题投资策略在投资选择上可以多地域，多资产类别，多投资形式，根据最高相关度和最具获利能力原则，从优选定最佳资产类别，构建主题投资组合，以追求最大投资收益可能性。