依托于国家制度的金本位制

如果没有严格按照“游戏规则”运行，那么在没有黄金流动时国际收支平衡是如何调整恢复的呢？对这个问题的解答是理解金本位制运行机理的关键。要回答这个问题，就不能照本宣科地根据教科书上“金本位制”章节中的那套进行解答，国际货币体系远比课本上讲的要复杂。这是社会建构的制度，它的运行受制于其所处的具体社会环境。

战前金本位制的基石是政府将维护可兑换黄金制度列为头等大事。在金本位体系的核心国家英国、法国和德国，政府毫无疑问会设法保护央行的黄金储备并支持通货可兑换黄金的制度。英国经济学家P. B. 威尔（Whale）在对19世纪货币体系研究后认为：“在当时，每一家央行都进行黄金储备，储备数量要能够维持货币钉住黄金的制度，这是央行须完成的最基本的任务。”其他因素最多影响当局采取行动的时机。只要还没有清楚地梳理出央行政策与经济之间的关系，那么就难以判断利率水平是否会加剧失业。20世纪，政府所经历的稳定货币目标服从于其他目标的压力，在19世纪还不存在。19世纪的政府可兑换黄金的承诺的可信度有所上升，因为生活在水深火热之中的工人阶级的反对还无法表达出来。在多数国家，选举权仅限于有财产的男性（几乎所有国家的女性都没有选举权），代表工人利益的劳动党尚处于萌芽阶段。许多工人因央行提高贴现率而失业，但由于求告无门，很少会责成政府或央行对此类政策负责。由于工资与价格较有弹性，国际收支的冲击会导致国内消费下降，进而价格与成本回落，所以不会造成失业加剧，因而政府当局改善就业的压力就会被化解掉。综合种种原因，央行优先实行的依附于可兑换黄金的货币制度很少受到挑战。

投资者很清楚央行的立场。马克鲁普（Machlup）注意到1914年之前很少有投资者讨论货币贬值的可能性。外国投资者很少进行货币风险对冲，因为人们认为货币风险几乎可以忽略。当货币发生波动时，投资者的第一反应是设法稳定货币。以黄金出口国的汇率下降为例（则本国货币变得便宜，兑换成黄金并出口，再兑换成外国货币），央行的储备减少，但国外资金会流入，因为一旦央行采取行动稳定汇率，就能获得国内资产升值带来的好处。央行会稳定汇率这一点毫无疑义，于是巨量资本快速流入，汇率自然回升，央行反而无须大动干戈。瑞典经济学家贝蒂·俄林（Bertil Ohlin）的这个论断或许太过牵强，但“声势浩大的资本运动”在1913年之前基本没有发生过，可以断定的是，这种不稳定的流动：“1913年之前的流动与之后相比所造成的影响相对小得多。”

因此，央行可以延迟按照“游戏规则”的干预行动，免受储备告急之苦。甚至一开始可以反其道而行，弱化而非加强储备减少给货币供给带来的影响。这么做可以缓冲储备变动对国内市场带来的影响，使之对产出和就业的冲击降到最低。

为了确保黄金可兑换制度的落实，央行有可能违背游戏规则。虽然从短期看（比如1年），会发现央行一而再再而三地触犯规则；但从长期看，央行的国内外资产价值会趋同。央行之所以能够在短期内屡屡犯规，是因为从长期看并没有背离规则。确信当局最终肯定会想方设法维护可兑换黄金制度，投资者会将资本转移到弱货币国家，即便央行暂时不依规则行事，还是会为他们提供弥补赤字的资金。