4.不朽与神奇

老徐当初以为是带研究部的，想不到工作却要到处出差。以目前的情况来看，一年有150天以上要在外奔波，上海的办公室可能常常会空着，刘轻云笑着对老徐说他像鸭王，因为无法拒绝众多客户的要求。

在全国各地推广期权之时，老徐知道许多人并不同意他对期权推广及使用的看法，这也是意料之中的事，因为近期的行情波动颇大，做期权这几个月的绩效并不如直接买股票，会导致许多投资者直觉认为，这些方向性或波动率的交易实在没什么意思。但他仍必须持续推销期权的好处，他必须要有说服力，但是又不能显得太自大，他必须让许多人知道，如果不了解期权，在行情没那么明确时，许多交易会变得束手束脚；他也想让那些不同意他的人相信，期权真的是有用的工具，绝对不能因为为了吸引客户进来而一再地骗说这是风险有限利润无穷的东西。

老徐在5月中的一次路演中，说明如何运用期权来扩大杠杆，确实吸引了不少的投资者的目光。

有一位客户很真诚地问了他一个问题：

“徐老师，我今年实在做的不好，这一波仅仅赚了4倍，可是我有好多朋友都赚了10倍了，请您告诉我，要如何才能赚得更多呢？”

他听到这样的问题，实在有些傻眼。在这一波已经赚了4倍！多惊人的数字呀，想当初他在公司的自营部门，每年的目标是30%的报酬。果然不是同一个等级的，他真的不知道如何回答才能不降低“老师”的身份及不打击客户的求知欲。

他猜客户想利用期权来放大杠杆，在这一波中好好地捞一笔。但当时市场的波动已经开始变大，接下来只有两种情况：要么行情随时回转，要么再攀升出意想不到的波段。以个别公司股票的价格和其获利能力来看，市盈率早已达到天堂的顶端，天堂的上方谁也想不到是什么情况。

老徐尽量用真诚的眼光看着客户说：“我应该称您为老师才对，这样的报酬率已是我不可企及了，个人觉得目前比较重要的是控制风险。低吸高抛，若遇到大跌反而要谨慎，在这种大行情中，最后能守住财富的才算赢家。”

他不知道这位客户是否在随后的大跌中守住了财富，因为他再也没有机会见到这位客户了。在这种如海啸般大波浪的行情中，财富的重分配似乎是那么的容易，回头想想，他好像错过了什么，或者他总是错过什么。追求稳定的报酬，也许在A股市场中仍不算是主流，而名称上的“专家”，似乎也和赢家沾不上什么关系。

2015年5月，上证50最低2.94元，最高3.351元，高低点有14%的幅度，算是一个波动颇大的行情，对于上证50ETF期权来说，也是一个波动率变化很大的月份（见图1和图2）。

2015年5月，《不朽梵高》感应艺术展登陆上海，周末整整一天之之都泡在展馆里。没有梵高真迹的展览，依旧可以打动她，毕竟梵高印在喜欢他的人心里，无关真迹与否。驻足于梵高1888年在巴黎的最后一幅自画像前，她已泪流成行。梵高将它称为“死亡之脸”，并在一封信中这样写道：“透过这张面对镜子画的自画像我得到了一个关于自己的概念：桃灰色的脸上长着一双绿眼，死灰的头发，额前与嘴周满是皱纹，呆僵木讷，非常红的胡子，被忽略而且充满哀伤。”

老徐传来简讯说他在找房子。之之则简单回了一句：在看梵高。接着她便急忙准备继续沉浸在感动不朽梵高的情绪之中。

想不到老徐传来了一首歌《Vincent》：

“Starry，starry night.

Paint your palette blue and grey，

Look out on a summer's day，

With eyes that know the darkness in my soul.”

这是著名民谣歌手Don Mclean根据梵高的《星空》创作的，歌词就像一幅画卷向梵高致敬。这熟悉的旋律，熟悉的歌词，曾一度深深地感动之之。

“在这薄情的世界深情地活着。”

她还是有些吃惊，原来交易员老徐也懂这个。难怪上次她故意问他大门口的石狮子怎么分辨雄雌，他很快就说了出来：雄狮一般都雕成把玩绣球；雌狮则雕成抚摸幼狮。

看来老徐还是懂得很多交易之外的东西，这样很好，是个有趣的灵魂。

展览接近尾声，她却还意犹未尽，但手机上文武的小头像突然闪个不停，把她拉回现实。

文武是她同期进来的同事，因为性格秉性相投，成了很好的朋友，除了看天看雪看月亮以外，还聊人生聊理想聊聊蔬菜有营养。文武的思维很活跃，人也健谈，很喜欢交朋友，每次一起出门去拜访其他公司，他都能和前台建立深厚的“友谊”，大家笑称他是前台杀手。

果然是文武的风格，一连串的问题，一大堆的消息。

“之，你们最近忙什么呢？”

“有什么好的策略？”

“能赚钱的。”

“听说交易所又调整了持仓限额，我准备做大点。”

“徐总在做什么策略？”

“感觉他最近很忙啊？”

“他是不是一直在外面出差啊？”

“有什么好策略快分享一下！”

上市初期，持仓限额管理较为严格，单个投资者权利仓持仓限额仅20张、总持仓50张，单日买入开仓为100张。3月底第一次行权结束后，随着投资者对期权产品逐步熟悉，上交所根据市场发展需要，将符合一定条件的投资者权利仓持仓限额调整为100张。5月初第三次行权结束后，交易所再次调整了持仓限额，将符合一定条件的投资者权利仓持仓限额调整为1000张。9月初在股票市场出现异常波动后，上交所及时下调了持仓限额，并将单日买入开仓限额调整为单日开仓限额，进一步加强了持仓限额管理，这是后话了。

老徐教她的卖近买远策略，之之早已轻车熟路，就便宜了这小子吧。她打字过去：“6点马当路咖啡馆，不见不散。”

策略要从几天前说起：

在马当路上的咖啡店，之之优雅地喝着白咖啡，他猜她喜欢这种口味。

老徐望向之之，“这种行情你有什么想法？”

不等之之回答，他立刻接着说：“波动不小，若以方向来看，做多实在心惊肉跳，做空却是一点道理也没有，毕竟多头看起来仍未结束。”

之之怕他一说就结束不了，笑着接道：“波动是不小，但是近月的隐含波动率变化更大，而且相对于远月份合约来说，似乎是太大了。”

他看着之之的笑眼，“你到底在想什么？”

之之问道，“我们可不可以做一个固定的模式，就如同您在3月份培训时所说的，市场的激情过后，会惊觉近月份的隐含波动率实在太高了，然后回头往长期均数靠拢，所以我们可以在某种情况下，卖出近月买入远月。”

老徐点点头，“确实以波动率结构来看，近月的隐含波动率太高了，现在只担心突然崩盘会使近月及次月的隐含波动率之差进一步拉升，再加上Delta的损失，不知是否划算？”

之之却说，“别想了，测试一下，长期能赚钱就是好方法。”

他想了一想，同意，以最近各月份隐含波动率的变化，这说法确实有道理。

从2015年5月4日的隐含波动率（IV）的结构来看，5月份平值行权价在3.1元的隐含波动率为44.97%，而6月份的隐含波动率（IV）为42.14%，两者在目前来看确实是蛮高的，而且近月（5月合约）高于次月（6月合约）的超过2个VOL，如果在短期内或是盘中，不小心5月合约的隐含波动率回到6月份的隐含波动率之下，或者是6月份的隐含波动率向5月份去靠近，就可以获利了结了，唯一要留意的是delta，是否能够完美对冲掉。

在2015年5月7日的隐含波动率结构图上，平值行权价3.1元（运气不错，过了3天，3.1仍是平值），5月份合约的隐含波动率因为行情稍微较稳定而掉到6月份合约之下，一切发生的情況完全符合设想的结果，而且比想像中更快，近月合约的隐波率变化得很快，这种情况常常可以在结构的交易上完成快速获利了结的交易动作。唯一美中不足的情况是6月份合约的隐含波动率也往下掉了，虽然掉的幅度较小，但在6月份合约的Vega值较大的情况下，导致获利情況大打折扣。

这种交易方式是否对所有行情都适用呢？由于在过去隐含波动率较稳定时，近月通常不会较次月高，只有在对未来行情有期待时，才会发生近月的隐含波动率远高于次月的情况，由于大多数的情况下市场均是较为平静的，故当出现近月的隐含波动率明显高于次月之时，可以卖出近月买入次月的交易策略，而当近月的隐含波动率回到次月之下即获利了结，大多数情况下均可以获利。

附：该策略2015年4月至2016年3月的回测绩效：

策略回测基本假设条件：

①在交易上直接采用卖出近月跨式及买入跨式的买入日历价差。

②为控制风险，以每两万元做一套买入日历价差，如此我们在经验上大致可以将每次交易的最大风险控制在2%之内。

③当月平值合约IV>次月平值合约IV，次日开盘后卖出当月平值买入次月平值。

④当月平值合约收盘IV<次月平值合约收盘IV，次日开盘30min内平仓出场。

⑤若一直未触发④中出场条件，则到期日收盘前15min平均出场。

在当年隐含波动率如此之高的情況下，做这种卖出近月买入远月的short gamma、long vega日历价差策略，没有对冲也可以在回撤不大的情況下达成连续获利12个月的绩效，可见当时市场的隐含波动率实在是太不正常了。