一、什么是清洁浮动的汇率制度

汇率市场化改革一直以来都是我国金融改革的重要组成部分。2015年12月，时任中国人民银行副行长易纲在人民币纳入国际货币基金组织特别提款权（SDR）吹风会上曾表示，“人民币加入SDR后，我们的基本制度还是维持有管理的浮动汇率制度不变，但最终目标是稳步实现人民币汇率的清洁浮动”⁽²⁾。随着“8·11”汇改后人民币汇率市场化程度提高，人民币走向清洁浮动的相关讨论明显升温。但是各界对清洁浮动的理解各有不同，有人把清洁浮动看成管理浮动的一种，甚至有人认为2017年央行基本退出常态化干预后就已经实现了清洁浮动。因此我们首先需要厘清清洁浮动的内在含义，才能进一步理解清洁浮动为什么会是人民币汇率形成机制改革的最终目标以及人民币距离清洁浮动到底有多远。

追溯历史，清洁浮动其实并没有清晰的界定，也从来不是国际货币基金组织汇率制度分类中的一种。“清洁浮动”一词是相对“肮脏浮动”而言的。20世纪70年代初布雷顿森林体系崩溃后，主要西方国家开始实行浮动汇率制度。虽然名义上汇率是完全浮动的，但多数国家中央银行对外汇市场的干预程度较高，时任德国财政部长Karl Schiller将其形容为“肮脏浮动”（Officer，1972），即有管理的浮动，与之相对的“清洁度”高的浮动汇率则被称为“清洁浮动”。由此可见，清洁浮动的概念是为了区别于管理浮动而被提出的。我国现行的是以市场供求为基础，参考一篮子货币，有管理的浮动汇率制度。在这一基本制度下，人民币汇率显然尚未实现清洁浮动。

那么清洁浮动和有管理的浮动区别何在？IMF对汇率制度的分类和界定相较于文献中的多种汇率制度分类⁽³⁾更具权威性和数据延续性。虽然清洁浮动从来不是IMF分类中的一种，但有管理的浮动曾是分类之一。IMF于1999年提出汇率制度的事实（De facto）分类法并于2009年进行了重大修订。修订前的汇率制度分类包含三大类，即硬钉住、软钉住和浮动汇率安排，具体又分为八小类（见表2.1）。其中浮动汇率安排又可分为“无预定路径的管理浮动”和“独立浮动”。“无预定路径的管理浮动”是指汇率主要由市场决定，政府可以干预汇率但事先不公布干预的汇率目标和路径。

表2.1　IMF汇率制度分类

资料来源：IMF。

由于政策操作中各国有管理浮动的差异越来越大，2009年修订汇率制度分类时无预定路径的管理浮动被分解归入稳定化安排、浮动和其他有管理的安排三类，独立浮动更名为自由浮动。IMF用新分类法对2008年汇率体系进行了回溯，原无预定路径的管理浮动所包含的44个国家中有34个归入十小类中的浮动汇率制度。由此可见，无预定路径的管理浮动对应于IMF十分类中的稳定化安排、其他有管理的安排、浮动三类。如果管理浮动有预先公布的目标和路径，其灵活程度可能更低。逆推来看，清洁浮动意味着比管理浮动的浮动程度更高，应该基本对应于现行IMF分类中的自由浮动。

以上是从语义和定义上对有管理的浮动和清洁浮动进行区分。那么两者的实质差别何在？是否存在明确的边界？IMF十分类中的浮动汇率制度须满足如下三个条件：第一，汇率主要由市场决定，没有可预测的水平和方向；第二，允许直接或间接干预，但干预目的是防止汇率大幅波动，而非维持某一特定水平；第三，浮动汇率安排应体现出波动性，波动程度取决于经济冲击大小。自由浮动汇率制度则在满足浮动汇率制度条件的基础上，对干预的频率和透明度有更高要求，即干预频率很低，异常情况下的干预以维护市场秩序为目的，且干预信息完全透明。对于干预频率，IMF也提供了一个技术性的界定：在过去6个月中最多干预3次，每次最多持续3个工作日。从以上界定标准可以看到，从有管理的浮动到清洁浮动，虽然在干预频率的认定上存在一定连续性，但两者在干预方式、目的、透明度上有本质不同。在管理浮动的汇率制度下，汇率形成机制可能存在非市场化限制，外汇干预存在随意性、常态化特征，而且干预信息不透明。清洁浮动则要求：（1）方式：没有非市场化的限制，如波幅区间；（2）频率和目的：当局仅在异常情况下干预，且以维护市场秩序为目的；（3）透明度：披露干预信息⁽⁴⁾。

根据IMF的界定，目前全球主要货币和主要发达经济体大多数采取自由浮动汇率制度。值得指出的是，即便是自由浮动的汇率制度下，也没有任何国家对外汇市场是100%零干预的。实现清洁浮动并不意味着要完全放弃干预的权利，只是强调仅在异常情况下干预且保持信息公开。以美国和日本为例加以说明。美国是典型的清洁浮动汇率制度国家，美元汇率不存在波幅限制，由外汇市场供求决定。自1978年实行浮动汇率制度以来，美国政府汇率干预遵循“重塑有序的市场环境”原则，从1961年起每季度发布《财政部和联储外汇操作》报告⁽⁵⁾，记录当局在上个季度对外汇市场的干预操作以及当时的市场环境。自2001年以来，美国货币当局外汇干预仅在2011年第一季度发生过一次，具体操作是在美元大幅贬值、美国经济增长下行超预期、欧央行推进货币政策正常化、日本地震等背景下买入了10亿美元。日本政府外汇干预程度高于美国（见图2.1），但是干预也坚持了信息披露和非常态化。日本财务省定期通过公告披露外汇干预情况，由图2.1可见，日本20世纪90年代干预较为频繁，2004年以后完全退出常态化干预，仅在2010—2011年的一段时间内买入美元、卖出日元。除了市场直接干预以外，美国、日本等自由浮动汇率制度国家也会采用口头干预，甚至采取对别国的政治施压等其他方式干预汇率价格。

图2.1　日本月度外汇干预

资料来源：Haver。

清洁浮动汇率制度下的货币波动性必然上升，但是否意味着汇率会经常大起大落，进而危害国内经济增长？经验事实对此并不支持。Frankel和Rose（1996）把一年内汇率贬值超过25%定义为货币危机。图2.2展示了2000—2017年全球主要货币汇率年变化率分布情况。除人民币以外，其他货币均采取浮动汇率制度，自由浮动的货币包括美元、欧元、日元、英镑、加元和澳大利亚元。由图2.2可见，虽然浮动汇率制度下的货币波动性更强，但并未呈现常态化的单边大幅升值或贬值，其汇率年变化率集中在±10%以内。如美元指数2000年以来的年度变化率集中在-8.3%~6.8%，最大涨幅和最大跌幅分别为12.8%和14.7%。2000—2017年，只有2008年英镑和韩元的贬值幅度超过了25%。同一时期内人民币兑美元汇率年变化率的25分位点和75分位点只有-3.7%和0，波动程度明显低于其他货币，不过2015年以来的波动幅度还是较此前明显加大，后文会详细讨论。

图2.2　2000—2017年全球主要货币汇率年变化率分布情况

注：图中展示的是各主要货币2000—2017年汇率年变化率的最小值（P0）、25分位点（P25）、中位数（P50）、75分位点（P75）和最大值（P100）。美元汇率为DXY汇率指数，其他货币均为对美元汇率，其中欧元、英镑、澳大利亚元采用间接标价法，其他为直接标价法。

根据IMF 2018年《汇兑安排与汇兑限制年报》，我国目前属于软钉住汇率制度中的稳定化安排一类，不属于浮动汇率制度。稳定化安排的认定标准是即期汇率波动幅度连续6个月不超过2%，并且汇率形成机制上没有浮动。也就是说，在管理浮动的基本制度下，我国还需不断完善汇率形成机制，才能达到IMF浮动汇率制度的标准。清洁浮动则是汇率市场化方向上的终极目标，意味着完善价格形成机制后进一步提高外汇干预的透明度和降低干预频率。