第三节
新加坡REITs市场

一、新加坡REITs的发展历史

新加坡的地产类信托可分为3种，分别是房地产投资信托、合订信托和商业信托（Business Trust，简写为BT）。截至2021年6月30日，在新加坡交易所上市的地产类信托总数达42只，总市值超过820亿美元。其中，新加坡房地产投资信托（简称新加坡REITs）有33只、合订信托有6只、商业信托有3只。新加坡是亚洲继日本之后第二个推出REITs的国家，拥有亚洲最多元化且国际化的房地产投资信托平台，而新加坡REITs也是新加坡交易所长期以来最受国际投资者青睐的投资产品之一。

1985年的新加坡面临了国家自1965年独立以来的首次经济衰退。在这之前，新加坡正享受着年均8.5%的GDP增长。其实早在1984年，新加坡在建筑行业外的其他行业板块都已放缓了成长速度，但因为建筑行业发展仍强势推进，总体经济表现未受太大影响。到了1984年年末，建筑市场的饱和情况渐显，在建项目所剩无几。新加坡正踏上经济衰退之路。新加坡1984年第二季度的GDP增长为-1.4%，到了第三季度，其负增长扩大至-3.5%。

为了探讨帮助房地产市场走出低迷的方法，新加坡当时成立了一个由政府及一些私人企业代表组成的新加坡房地产咨询委员会。该委员会受托探讨有什么方式能重振受1985年经济萧条打击的房地产市场。1986年该委员会首次提出将REITs引入新加坡资本市场。在新加坡各阶层的努力下，新加坡很快就从这次经济萧条中走了出来。但是，基于房地产市场和资本市场成熟度这两大经济环境原因，新加坡REITs的计划迟迟未得到落实。

新加坡再次积极考虑推出REITs是在1997年之后。1997年的亚洲金融危机凸显了投机性房地产开发和投资的风险。这次金融危机也诠释了该行业的高杠杆率如何催化金融危机的发生，而产生的影响在繁荣时期会造成房地产价格被肆意炒作，以致房地产泡沫的形成。在1997年的亚洲金融危机之后，很多开发商都面临着严重的流动资金紧缩状况。一方面，银行不愿意向房地产项目提供更多的贷款；另一方面，开发商又无法在楼市低迷时期将庞大的商业地产脱手。

对于亚洲地区的许多公司，它们的非核心房地产资产在危机期间拖累了业绩，这也充分显示了改进资产生产力的必要性。当年，新加坡房地产开发商大多依赖银行提供投资所需的巨额资金。亚洲金融危机和由危机导致的信贷市场紧张情况，迫使房地产开发商探寻创新的再融资方式，以应付越来越难取得新银行贷款的问题，降低整体融资成本和偿还部分到期的银行贷款。

1998年，在亚洲金融危机阴影的笼罩下，新加坡起草第一套监管REITs市场的指导方针。1999年5月，新加坡金融管理局（MAS）通过发布新加坡第一套《房地产基金指南》宣布了在新加坡建立房地产基金的指引，为REITs在新加坡的发展奠定了基础。在此指引下，新加坡REITs可以以公司法人或者信托的形式成立并在新加坡交易所上市。新加坡REITs持有和管理底层房地产及相关资产的收入，并在扣除支付给受托人、信托管理人、房地产管理人等的费用后，剩余收入大部分会作为股息支付给投资者，其架构之简便为新加坡REITs进入新加坡股权投资市场铺平道路。

在新加坡金融管理局发布第一套房地产基金指南后的几个月内，有几家房地产发展商开始讨论建立新加坡REITs的可能性。它们热衷于拓宽融资渠道，并且也想兑现投资者所期待的稳定收益投资产品。然而，18个月过去了，因为新加坡REITs政策没有包含税收优惠，而且拟组成REITs资产包的底层资产收益率较低，所以第一只新加坡REITs的发行一直无法落实。由于没有成功建立起新加坡REITs市场，新加坡的投资者也没有机会熟悉REITs作为投资产品的优势，因此也没有做好准备将投资放入这个新的投资产品。虽然REITs仍是一个新的概念，当时许多市场观察人士却坚信这个产品的发展潜能，呼吁为这个投资产品做进一步的公众教育。

对不在新加坡REITs框架落地时立即提供税收优惠的政策，新加坡金融管理局当时给的理由是“推出新加坡REITs的目标只是扩大金融产品的范围，而不是想通过提供税收优惠和其他奖励让新加坡REITs胜于其他投资形式”。但房地产开发商和市场观察人士认为，缺乏税收优惠政策将影响REITs的发展。在税收优惠政策模糊的情况下，开发商的REITs发行成本未得到很好的支持，投资者也没有动力尝试这个新的投资产品。因为资产投资收益率非常低，没有税收减免，收益率会进一步压缩，使REITs没有吸引力。当时的房地产投资，除购物中心外，收益率一年只有约2%~4%。在各方推动下，2001年，新加坡当时拟发行的第一只REITs也获得了相关的一次性豁免，成为第一只享受新加坡REITs税收优惠政策的房地产投资信托。新加坡国家税务局随后也宣布了制定税收透明规则，即新加坡REITs只要遵守90%税前资产收益直接以股息方式分发给投资者，便可在REITs层面免征所得税，避免重复征税问题。新加坡房地产投资信托结构见图2-23。

2004年，新加坡也推出了另一个新的金融产品，商业信托的相关法规。商业信托与REITs相似，只是投资对象不局限于房地产，还包括其他任何可以产生稳定现金流的资产和业务，如交通基础设施、环保基础设施、电信通信、船只及飞机租赁等。商业信托不是以公司的形式成立的，可被简单解读为是以信托方式成立的商业企业。它们兼有公司和信托的元素：与公司一样的地方是商业信托也有经营和管理企业的职能；但与公司不同的是商业信托不是独立的法律实体，而商业信托的受托人被视为信托资产的合法所有者。同时商业信托也在支付股息方面有更大的灵活空间，可以从营运现金流中向投资者支付股息，不像公司只能从会计利润中支付。新加坡商业信托结构见图2-24。

商业信托的宗旨也同REITs一样，即为信托单位持有人提供持续稳定的回报，但在规则方面就相对宽松一些。商业信托可以拥有较高比例的开发项目，没有杠杆率的限制，对股息额也没有任何限制。基于监管方面的较高灵活度，商业信托在税收方面就不像REITs有优惠，受到新加坡所得税法的约束。即便REITs和商业信托各自在监管框架上有所不同，新加坡的资本市场大致把这两类产品视为相同，因此在派息率、杠杆水平等都予以类似的市场要求。

二、借鉴第一只新加坡REITs的上市经验

新加坡的REITs市场从凯德置地集团第一只未成功上市的REITs中得到了不少领悟。凯德置地集团于2001年11月尝试推出新加坡资本市场的第一只REITs——新茂商产信托（SingMall Property Trust，简写为SPT），拟发行规模为7.4亿新元，其中5.3亿新元计划分配给机构投资者和散户认购，凯德置地会以每单位1新元认购28%的总发行单位。SPT的初始资产包由3家购物中心组成（碧山第8站、淡滨尼广场、福南科技广场），市值定为5.3亿新元，初始收益率为5.75%，是新加坡资本市场自1993年新加坡电信公司之后规模最大的一次IPO。此发行最终因为认购率只有78%，未达凯德置地集团预期的认购率而未成功上市。

其实，SPT的发行优势不少。它5.75%的初始收益率比新加坡长期国债收益率的2.98%高出了277个基点，在当时利率下跌，市场波动强劲的情况下是个非常具有吸引力的高分红的股权投资选择。那时新加坡也没有纯零售产业相关的上市公司，因此它的发行给了市场投资者一个投资纯零售资产的机会。打包在SPT里的3个新加坡商场都达到满租，而其中两个邻近的商场也在经济萧条的情况下持续吸引到极高的人流量。每个商场的收入来源更是分散于不同租户当中，整体资产包包含了超过400份租赁合约。

虽然SPT拥有以上优势，市场认为这次发行同时也有许多不足之处。

第一，SPT以基础租金收入加权的租户租约期只有2年，而新加坡典型的租约周期是3年。这较短的租约期在当时呈现租金下跌趋势的新加坡是一个非常明显的短处。SPT的信托管理人当时有尝试与租户协商更长的租约，但因为市场的不确定性，要租户签下更长时间的租约也意味着必须给租户更优惠的条件，这将减低后续的派息率和资产收益率。

第二，SPT以总收益率5.75%定价，在当时美国“9·11”事件后，全球经济低迷，新加坡零售市场受冲击的情况下，投资者未能被说服SPT近期会有好的发展空间。

第三，投资者担心资产估值过高。正当新加坡房地产价格因经济不景气而呈现下跌趋势，装入SPT里的3个资产在重新估值后却比一年前高出了1亿新元，再加上SPT的单位价比每单位净资产价高出了2.7%，所以投资者在经济形势不明朗的情况下担心SPT上市后股价表现会不好。

第四，SPT进行公开发行的时间前后，债务融资和股权融资活动都出乎意料地大幅增加，如新加坡电信发行15亿新元债券、星展银行配股10.9亿新元及新加坡航空公司发行4.37亿新元债券等，这些融资活动都在一定程度上分散了投资者对于SPT这个新类金融工具的注意力。

第五，发行的分布着重在几个战略投资者的大订单，较倾向于机构投资者。投资者教育的不足导致最终只有少于10%的认购来自散户。

凯德置地集团后续重组了SPT并在2002年将SPT更名为嘉茂信托，再次申请上市（见表2-10）。嘉茂信托所持的物业没变，以比每单位净资产价低2%的单位价完成了上市，成为新加坡第一家上市的REITs，认购率是发行规模的5倍。在发行期间，凯德置地集团和所聘的券商团队铆足全力进行投资者教育，为新加坡REITs这个新金融产品日后的发展打下了很好的基础。

乘着嘉茂信托成功完成IPO的势头，裕廊集团下属全资子公司腾飞置地（新加坡）私人有限公司，与澳大利亚的麦格理嘉民工业地产管理有限公司合作，联合发行了第二只新加坡REITs——腾飞房地产投资信托，其投资组合包括科学园、高科技与轻工业产业园，以及为客户量身建造的工业项目等8处地产，共募集2.4亿新元。

从此，大量的REITs陆续进入新加坡市场，而来到新加坡上市的REITs也进入了一个迅速增长的阶段。

三、新加坡REITs监管和税收框架

新加坡金融管理局1999年推出的《房地产基金指南》为新加坡REITs日后的发展定下了基本规则。该指南在最初就为几个与REITs相关的事项提供了明确的方向，其中包括房地产基金经理的合格要求，基金可投资的产品类型，杠杆水平，细化资产分散和估值的要求，以及披露和资产赎回的要求。新加坡金融管理局当时也明确地表示，会不时修改《房地产基金指南》中的各项方针，以确保指南紧贴市场发展和需求。新加坡当前的《房地产基金指南》就是新加坡金融管理局自2002年至今做了不少于6次修改的一份优质指导和规则文件。

2002年，《房地产基金指南》被加入《集体投资计划守则》中，而这个守则也成了新加坡REITs日后最主要的规则参照文件。2003年，新加坡金融管理局进一步修改了房地产基金指南。在修改的方针下，新加坡REITs的杠杆水平从原本持有资产的25%增加到35%。2003年的修改大致响应了新加坡经济审查委员会的建议，而建议的方向都倾向于如何能让新加坡定位为亚洲和区域房地产投资信托的上市和管理中心。这轮改变无疑给予房地产投资信托管理人在资本架构方面有更大的灵活性。

2005年的《房地产基金指南》修改将矛头指向房地产投资信托的治理。修改的方针以加强新加坡REITs的企业监管，以及为REITs的投资活动注入更大的灵活性为目的。指导方针的主要变更明确了条例及规定，促进新加坡REITs在国际市场的发展，允许REITs更多地参与正在开发或未完工的房地产。与此同时，新方针也强化对于房地产投资信托管理人的监督，增添对于关联人士交易的要求和完善房地产投资信托的信息披露要求。这轮修改也为房地产投资信托经理人推出了一个派发执照的框架，并将投资者换除经理人的最低投票限定从75%降低至50%，要求房地产投资信托在进行关联人士交易前为相关资产取得两份独立估值，还有为海外产业购置和产业部分拥有权提供便利。更重要的是，杠杆水平在两种情况下可高于35%达到60%，分别是当贷款的信用评级被惠誉、穆迪或标准普尔等评级公司评为至少一个A，或房地产基金本身被以上3家评级公司的任何一家给予至少一个A的评级。在招股书的信息披露方面，《房地产基金指南》也增加了与房地产基金相关的风险披露的例子，包括缺乏分散性和过高的杠杆水平。

为了提高新加坡REITs的竞争优势，并促进新加坡发展成为REITs的金融中心，新加坡政府在2006年2月公布的财政预算案中宣布，新加坡REITs从外国取得的利息，及自外国信托取得关于外国产业所有权的收入或收益的分发金，也将享有免税优惠。此外，REITs可取回因组织及设立各层次持有海外非住宅产业的特殊目的公司（Special Purpose Company，简写为SPC）而招致开支的消费税（Government Service Tax，简写为GST）。收购海外非住宅产业及经营特殊目的公司而招致的消费税也可取回。

2007年，随着亚太区在推出房地产投资信托方面竞争越来越激烈，新加坡金融管理局再一次出手，开启另一轮与房地产投资信托法规相关的重大修改。这一轮修改主要是加强对投资者的保护，并且为商业交易提供更多的清晰度和灵活性。修改的地方包括，为短期增加收益的安排加强披露要求，为可接受的固定期管理合约提供相关的指示，明确不让房地产投资信托在上市时给予申购的机构投资者折扣，详述房地产投资信托在派发比收益更高的股息时所应拥有的保护投资者的措施，要求房地产投资信托必须将至少75%的资产投入到能产生收入的房地产中，并为投入与房地产相关证券的投资免去5%的单方限制。

2009年，全球金融危机导致房地产估值下跌，信贷市场收紧。新加坡金融管理局澄清了新加坡REITs不需要担心资产在定期重估的时候因为估值下跌而导致杠杆率增加。同时，因为信贷市场收紧，许多REITs会尽早为现有的债务进行再融资，以较好条件的新贷款取代旧贷款，避免债务在太接近到期日时难以延期。新加坡金融管理局也就澄清了这样的再融资不会被视为额外借款。

同年，新加坡金融管理局和新加坡交易所也分别对房地产基金指南和上市规则做了修改，强制REITs举办年度股东大会。在设定这个年度股东大会的要求时，主要是想让REITs管理人和投资者有一个直接而且正式的沟通渠道，方便投资者对管理人实行问责。另外，这个定期的沟通平台也让新加坡REITs取得发行新单位的一般授权，使管理人能更灵活地采取股权融资。

2015年，《房地产基金指南》的修订就趋向配合新加坡REITs市场的成熟化。三大主轴包括，加强信托经理的企业治理，增进REITs的收费透明度，以及给予信托经理更大的灵活度。注意到REITs的关联人士交易越来越频繁后，新加坡金融管理局就在指南的修订条文当中明确指出，一旦发生利益冲突，REITs管理人和其董事会有法定义务，以信托投资者利益为先。投资者若无权委任信托经理的董事，其独立董事占比须从1/3提高至一半。REITs管理人必须披露其董事和高层的薪酬政策和决定程序，但每名董事和高层的个人薪酬数额，只要信托经理做出解释性说明，不强制披露。这被视为在决定薪酬方面能增强市场自律，方便实行问责的一项规定。新加坡金融管理局也要求REITs管理人为所收取的各项费用提供正当理由，并披露表现费的计算方式。最后，为加强运营灵活性，项目发展顶限将从REITs房地产的10%提高至25%。当局也废除了REITs的举债顶限等级。无论有没有评级，所有新加坡REITs的举债顶限一律是总资产的45%。这一轮的修订案采取了平衡的手法，一方面把REITs投资者的利益摆在第一位；另一方面也满足市场需求，为REITs管理人提供灵活性，这有利于吸引更多REITs到新加坡上市，让新加坡的REITs市场继续蓬勃发展。

2020年4月，新加坡财政部、新加坡国家税务局和新加坡金融管理局在新冠肺炎疫情期间雪中送炭，发布联合公告，帮助新加坡REITs更灵活管理现金流和集资。新加坡财政部和国家税务局把REITs派息至少达90%应缴税收入的期限，从财年结束后的3个月内延长至12个月内。这项措施只适用于从信托在2020财年取得的应缴税收入当中派发的股息。同时，新加坡金融管理局也把之前完成公众征询的新规，即将REITs的负债率顶限从45%提高到50%的措施落实生效，并且把原定要实施的新的利息覆盖率（Interest Coverage Ratio，简写为ICR）要求，延后至2022年1月1日实施。在新的利息覆盖率要求下，信托的利息覆盖率至少要达到2.5倍，负债率才能超过目前的45%顶限（可提高至最高50%）。

与新加坡REITs相关的税收政策，新加坡做了多轮调整，此处进行简单总结（见表2-11）。

如今，新加坡REITs持续享有税收优惠。REITs中来自境外资产的合格收益是可以申请免缴预提税的。对于经常性收入，比如租金和房地产的相关收入，如果REITs将至少90%的这一份收入派发给单位持有人，REITs可以享有税收穿透的优惠待遇，而不必为这一部分收入缴企业所得税。有了这些税收优惠的支持，新加坡REITs更有能力借助新加坡交易所的上市平台去丰富资产包，减低拓展资产包时需承担的税负。

四、新加坡REITs市场监管框架

（一）REITs管理人的要求

新加坡REITs对管理人的要求有：

（二）房地产投资限制

新加坡REITs规定，至少75%的总资产投资于产生收入的房地产。

（三）房地产投资开发限制

新加坡REITs对房地产投资开发的限制有：

（四）资产负债比率限制

资产负债比率的限制有：

（五）新加坡交易所的上市要求

（1）最近完成的财政年度必须取得营业收入（实际或模拟报表），市值不得低于3亿新元，并能够证明REITs将在上市后立即产生营业收入。

（2）处于健康的财务状况，包括从经营活动中产生正现金流。

（3）董事和CEO应具备管理REITs业务的适当经验和专业知识。

（4）发起人的董事、管理层和控股单位持有人的人格和诚信必须良好。

（5）上市后拥有至少500名单位持有人。

（六）物业投资的额外上市要求

（1）最低租赁期。剩余租赁期少于30年的房产总体不得占房地产投资信托营业利润的50%以上，如果该物业位于新加坡境外的司法管辖区（例如中国），新加坡交易所可接受不同的租赁期。

（2）假如符合REITs投资宗旨的资产不被列入上市资产包，发起人必须为此向新加坡交易所做出解释，必须将该资产列入REITs的优先购买权清单并披露于招股书内。

五、新加坡REITs充分体现公募REITs的优势

即使完成一个公募REITs比IPO上市有稍多的流程（相关的流程包括资产的选择和重新估值、新加坡信托架构的搭建、税负架构的优化、信托管理人的成立、境内外银团的协调），新加坡REITs的成功发行率仍很高，这是因为很多发起人认可新加坡REITs市场的成熟度和公募发行REITs的优势。

新加坡REITs的优势对于开发商非常显著，尤其是对于帮助开发商优化报表和战略的能力，以至于有些开发商会不惜成本将新加坡REITs纳入它们的长期战略里。发行REITs对于开发商的好处可简单归类为以下几点：

（1）变现物业资产。发起人可以将自有物业资产出售给REITs，从而获得大量现金以投入新的项目。

（2）保持对物业的掌控。发起人一般会持有REITs显著的份额，以保证REITs最大份额持有人的地位，同时通过控股信托管理人和物业管理人来保持对房地产资产的掌控。

（3）优化财务报表。实现发起人的房地产资产真正出表，通过一个真正的股权金融工具优化发起人的财务报表，降低杠杆，提升财务实力。

（4）体现资产的市场价值。REITs上市时，发起人物业资产需要由独立资产评估机构进行估值，并根据该估值出售给REITs。

（5）分散收入来源。通过持有上市REITs份额并设立信托管理人和物业管理人，发起人原本单一物业租金收入将转化为分红收入和管理费收入。

（6）完成资产重组。REITs发行时的资产重组可优化集团整体架构，规范后续并购的战略。

（7）降低债务成本。REITs主体可以在境外通过股权或债券方式融资，而境外债务（美元/新币）成本一般较低。另外，REITs也能分散发起人的杠杆，使得发起人在杠杆较低的情况下获得更好的贷款条件。

（8）进入公开资本市场。新加坡REITs都具备股权再融资和发行债券的能力，可以接触更多的国际投资者。

（9）提高声誉，建立国际品牌。通过新加坡交易所国际化的定位提高公司的声誉，协助开发商找到更多更国际化的并购和合作机会。

六、新加坡REITs适用于多类企业，优势显著

新加坡REITs的成功因素非常明确，而且是建立在非常稳固的基础上。新加坡肇始就运用渐行式的监管，来配合REITs市场的走势，在每个环节都从细节方面着手优化，以至于新加坡REITs市场不只持续得到发起人的青睐，也获得投资者的信任。今日的新加坡REITs市场，无论是监管者或是投资者，对于以下几方面都极为关注：

（1）发起人的实力和信誉。发起人的实力，也包括金融实力，可以帮助REITs抓住市场机会完成有质感的一些并购活动，其后备资产的质量也会更好地支持信托未来的发展。市场声誉和信誉好的发起人可以将自己的品牌优势延伸给REITs，帮助REITs吸引更长远的投资者。通过持有REITs的份额，发起人可以加强投资者对REITs的信心。

（2）信托管理人和资产管理人的团队经验丰富。新加坡长期发展房地产板块和REITs，已经培育出很多熟悉新加坡REITs操作方式的房地产专业人士。他们在租赁安排、资产管理、融资方案设计和物业开发方面都具有丰富经验，所以新加坡REITs在拓展业务时，可以较容易找到相关人才完成REITs的各方面工作。

（3）优质的物业资产。新加坡REITs市场对于高回报率的追求，驱使着很多REITs和其发起人持续关注市场动态，找寻优质的物业资产纳入信托。新加坡交易所的REITs市场不只发起人非常国际化，资产类别也相当多元化，资产也很优质，可以满足稳定的租金收入增长或者通过升级翻新加强资产包收益的增长空间。

（4）资产估值合理。新加坡REITs的资产在上市前都要由两家独立的国际评估公司进行一轮评估，而且资产包的组成，以至于最终可达的收益率都是参考了市场上同类资产的估价。REITs派息率相比长期国债利率都有一个合理的上浮，让投资者觉得资产的估值以及整个资产包的收益率都是合理的。

（5）明确的成长故事。投资故事对于任何一种股权类金融产品都是极其重要的。我们看到有些REITs市场发展不好，是因为当地的发起人把房地产投资信托当作处置成长性不高、收益率低的资产，以至于市场对于REITs失去了信心。新加坡REITs在上市的时候都有一个明确的定位和清楚的成长故事。发起人承诺放入新加坡REITs的后备资产，很多时候也给了REITs很好的成长机会。这些对于新加坡REITs的发展，投资者的关注都是重要的。

新加坡REITs的成功吸引了很多不同类型的企业，想要到新加坡交易所来完成REITs上市的工作，而新加坡REITs监管框架的灵活度，也足以满足不同类型的房地产开发商分散融资渠道的需求。

新加坡REITs市场过去迎来最多的第一类公司是资质较好的地产公司。新加坡市场能走到今天这么好的一个发展阶段，主要是因为监管和中介把关得好，而发起人把REITs当成一个持续性融资的工具。资质较好的地产公司手上就有一些很好的资产，是可以为REITs未来更好的发展而奠下基础的。这类公司的资产在管理、收益方面都比较规范，而且也有很多好的资产可以持续注入REITs实现REITs的成长。

第二类公司是拥有大量物业的非地产公司。REITs能帮助企业将资产出表，实现轻资产，让企业能在对物业仍保有一定控制权的情况下继续运营其主营业务，比如物流公司的仓储，制造商的厂房都是可以考虑的。

第三类公司是区域性龙头的地产公司。这类公司大多是因为运营记录或财务表现各项指标优越，而被称为区域性龙头公司。它们在拿地、买资产的能力上，也因为过往的经验而比较有优势，为REITs未来的发展助力。

第四类公司是拥有优质物业但主体资质一般的公司。因为REITs的表现主要看的是现金流的稳定性，所以一家公司或许是处于二、三线城市的公司，但持有的资产在这些二、三线城市却是较好的。这些资产有时因为投入的维持费不比一线城市资产要求的多，因此收益反而更好。这样类型的企业的资产也是适合装入REITs里的。

第五类公司是商业物业管理及经营公司。这类公司会收购一些经营不佳的资产，将这些资产做提升改造后，有效提升了资产的收益率。基于对物业管理的能力，它们所持有的资产的发展空间之大，也是非常符合新加坡REITs的要求的。

表2-12统计了2015年以来发行的纯粹持有新加坡以外资产的地产信托。

目前，新加坡交易所的新加坡REITs市场对于各类型、各地区资产的包容性非常强。虽然新加坡交易所目前只有4只新加坡REITs是中资背景的开发商发起的，却有至少12只新加坡REITs拥有中国资产，而且资产类别广泛，包含工业厂房、住宅类服务式公寓、酒店、商场和写字楼。

新加坡交易所对于一些与新经济业务相关的资产，如物流仓储和数据中心，所累积的上市经验也是亚洲首屈一指的。早在2014年，新加坡交易所就迎来美国以外的第一只以数据中心为底层资产的REITs——吉宝数据中心房地产信托。吉宝数据中心房地产信托在上市时资产包价值10亿新元，包括分布在新加坡、澳大利亚、马来西亚、英国、爱尔兰以及荷兰的8处数据中心。截至2021年7月，吉宝数据中心房地产信托已经是一只资产包价值达30亿新元的新加坡REITs，市盈率近30倍，市净率超过2倍，市场表现不在话下。吉宝数据中心房地产信托在新加坡REITs市场的成功拓展和优秀的二级市场表现，是其他持有数据中心的企业可以借鉴的。

七、2019年，新加坡REITs辉煌的一年

新加坡REITs在2019年占据了全球REITs IPO市场的领导地位，募集资金占全球REITs IPO的44%。2019年，新加坡迎来了4只新的REITs，总IPO融资额超过21亿美元，远远超越排在第二位和第三位的东京交易所和印度国家证券交易所，差距超过3倍。在新迎来的4只REITs当中，有3只是纯美国资产，共募集16亿美元，是2019年美国本土REITs IPO市场的7倍以上。

新加坡交易所在2020年也继续保持2019年的势头，于2月6日迎来2020年全球首只REITs暨亚洲首只以英镑计价的REITs，精英商业房地产投资信托（Elite Commercial REITs）。这也是2018年以来全球最大的以英镑计价的REITs IPO。

截至2019年12月31日，44只新加坡REITs为新加坡资本市场贡献了830亿美元的市值，平均股息率为5.2%，其中持有零售业、工业和办公楼的REITs市值，就占了新加坡交易所REITs总市值的74%。超过75%的新加坡REITs拥有离岸资产，遍布亚太地区、美洲和欧洲。新加坡REITs在2019年平均总收益率为23%，远超同年新加坡海峡时报指数9.4%的总收益率。

2019年，新加坡REITs在上市后的表现依然有很多亮点。新加坡REITs于2019年在二级市场上创下62.45亿新元的再融资纪录（见图2-25），延续了2018年在全球范围快速收购和扩张的步伐，所购资产遍布全球，其中新加坡以外的资产就占了64%，年同比增长60%。美国和亚洲其他地区成为最热衷的资产购置地（见图2-26）。华联商业信托与华联酒店信托合并时所进行的14.2亿新元再融资，是新加坡REITs市场2019年较显著的一次交易。这次交易加合并项目也创造了最大规模且多元化的新加坡REITs，其在新加坡和上海有7处优质房地产。

新加坡交易所在2019年见证的企业合并经历，最具标志性的就是，凯德置地集团和星桥腾飞于6月30日完成的110亿新元合并交易。随之而来的是这两家新加坡龙头企业旗下REITs的一次合并项目。2019年7月，凯德置地集团旗下的雅诗阁公寓信托和腾飞酒店信托提议打造合并实体，并于2020年1月生效。合并后的雅诗阁信托将朝着四大方向前进，即巩固在亚太地区最大酒店信托的地位，提高项目开发与转型能力，增强财务灵活性和增进单位派息。

新加坡REITs上市后的市场表现和流动性，也是其他REITs市场的重要借鉴。新加坡REITs以出色的流动性跑赢新加坡整体股票市场，为投资者在执行全球地产交易策略方面，提供地域及板块等维度的灵活度。REITs占新加坡股票市场总市值的12%，但贡献了新加坡股票市场每日总成交额的25%，年同比增长50%。自2011年以来，REITs整体交易额复合年增长率为11%，截至2020年3月30日，新加坡REITs的交易额比2019年同期已增长71%。

新加坡REITs更是新加坡海峡指数的常客。海峡指数的30只成分股当中包括了5只REITs，总权重接近10%，它们分别为腾飞房地产信托、凯德商务产业信托、凯德商用新加坡信托、丰树商业信托和丰树物流信托。在新加坡海峡指数成分股储备名单的5只股票中，我们看到另外4只新加坡REITs，分别是丰树北亚商业信托、丰树工业信托、新达产业信托和吉宝房地产信托。进入指数有助于持续吸引投资者对新加坡REITs的关注，并提升交易活跃度。

八、新加坡REITs在2020年养精蓄锐，蓄势待发

在疫情笼罩的情况下，新加坡REITs在2020年的市值波动很大。整体市值在2020年上半年从2019年年末的830亿美元跌落到500多亿美元，并在2020年结束前恢复到800亿美元。尽管如此，新加坡仍保持着亚洲（除日本）最大的REITs市场的地位，10年平均年化总收益率为8.5%，平均股息收益率为6.4%，平均负债率为36.8%。2020年全年，新加坡REITs机构投资者录得1.89亿新元的净卖出，散户投资者录得9.53亿新元的净买入，再次证明散户投资者对于新加坡REITs市场的追捧和熟悉度。

许多地产信托在2020年也随着新冠肺炎疫情导致资产价值下跌，而纷纷着手调整战略或强化资产包。2020年的地产基金再融资额虽然比2019年稍少，只有45.1亿新元，但融资与并购活动仍非常踊跃。2020年期间，43只在新加坡交易所上市的REITs中，9只通过配售股票的方式募集30亿新元，5只信托通过配股方式募集15亿新元。

大信商用信托于2020年6月就以每单位0.78新元私募配售价格，发行1.205亿个信托单位，获投资者超额认购并迅速于当天下午完成簿记，所获配售融资额约9 400万新元，主要用于收购分别位于中国佛山和中山的大信∙新都汇（顺德店）和大信∙新都汇（坦背店）。纯持中国资产的大信商用信托由此融资项目，成为2020年的第三家完成股权融资的新加坡地产类信托。此次配售价格约比配售日前经调整后交易均价低3.5%。约1.2倍认购额及较低的定价显示国际资本对发起人大信控股和大信商用信托的信心，以及对粤港澳大湾区未来发展的认可。成功收购之后，大信商用信托的物业估值规模达到约120.9亿元人民币，是IPO时的近3倍，成为新加坡交易所的第二大纯中国资产物业信托。

凯德置地集团作为新加坡市场多个REITs的发起人，也在2020年采取几项战略性的调整，加强在新加坡REITs市场的竞争力。凯德商用新加坡信托（CapitaLand Mall Trust，简写为CMT，前称嘉茂信托）和凯德商务产业信托（Capita Commercial Trust，简写为CCT）的合并实体——凯德综合商务产业信托（CapitaLand Integrated Com mercial Trust，简写为CICT）于2020年11月开始交易。新实体结合了两个REITs的资源，将更有能力投资优质创收的商业地产。同时，凯德中国商业信托也在2020年12月公布，将通过股东大会，寻求收购多个商业园区资产，将资产包拓展到商业物业类别以外，并将名称改为凯德中国信托（CapitaLand China Trust，简写为CLCT）。

由于新加坡地产基金普遍拥有健康的资产负债表以及超低的贷款利率，有些收购未通过二级市场融资进行。直到2020年的最后一个季度，仍有12家地产信托宣布完成了收购。

九、多元相关产品加强资金流入新加坡REITs市场

新加坡交易所目前已有的和REITs相关的产品，包括REITs指数、REITs交易所挂牌基金（REITs ETF）和REITs期货。

截至2021年7月31日，新加坡交易所挂牌的42只REITs由富时新加坡房地产投资信托指数（FTSE ST REIT Index）和iEdge新加坡交易所房地产投资信托指数（iEdge S-REIT Index）两大指数共同追踪。2020年iEdge新加坡交易所房地产投资信托指数中表现最佳的5只新加坡REITs是吉宝数据中心房地产信托（总回报率为38.4%）、星狮物流商产信托（总回报率为21.4%）、百汇生命产业信托（总回报率为21.0%）、丰树物流信托（总回报率为20.5%）和丰树工业信托（总回报率为16.0%）

交易型开放式指数基金（Exchange Traded Fund，简写为ETF）方面，新加坡交易所目前有3只ETF，分别是辉立新加坡交易所亚太区股利优胜REITs ETF、日兴资产-海峡贸易亚洲（除日本外）REITs ETF和利安-辉立新加坡REITs ETF。这些ETF的年化收益率都在5%以上，对于想要接触新加坡REITs市场但又不想投资个别REITs的投资者无疑是很好的选择。

2020年8月，新加坡交易所也率先推出2只亚洲国际房地产投资期货，追踪新加坡、马来西亚、泰国和中国香港上市的各类REITs指数。作为亚洲最多元化和国际化的地产信托投资中心，新加坡交易所推出的新加坡交易所富时EPRA NAREIT亚洲（除日本外）指数期货和新加坡交易所iEdge S-REITs领先指数期货，为机构资金在地产信托板块的大幅流动提供便利，还能在新加坡REITs全天候的价格发现方面发挥作用。

新加坡是亚洲房地产投资信托的成长之都，吸引着寻求防御性回报的全球机构投资者。经过20余年的发展，新加坡已经建立了一个强大的房地产投资信托生态系统，拥有不断增长的投资者兴趣，深度的流动性和发起人的参与积极性。新加坡交易所提供的全面产品组合，包括REITs、REITs指数、REITs ETF和REITs期货，将完整满足客户不断增长的需求。