客户是谁，决定了商业模式的差异

朱昂：能否理解成你一直从一个全市场基金经理的角度出发去做投资，而不是从一个医药基金经理的角度？

郑磊：我一直从一个全市场基金经理的角度来要求自己进行投资，体现在我的组合上，你会发现我的组合一直比较均衡，很少在单一子行业买30%以上的仓位。我比较善于做行业比较，通过比较来找到共性，才能提高预测的胜率。只看一个行业容易盲人摸象，从全市场视角出发，投资会更有意思。

这点也是我和其他医药基金经理的不同之处，我不是纯自下而上看公司，把自己局限在医药行业里面。我觉得全市场里面有很多东西已经给了我很好的参考，要把参考的东西拿过来学习。这就像考试一样，在考试前大家都会做模拟题，虽然不是考试的题目，但背后有共性，套路是类似的。通过全行业的研究，判断企业的把握度会高很多。这也是提高自己投资胜率的一种方法。

朱昂：你在投资中对于商业模式的理解很深刻，能否给我们举一个例子？

郑磊：我举一个医疗服务行业的投资案例吧。医疗服务是一个很好的赛道，这里面有三家上市公司，分别对应眼科、牙科和体检服务。我的组合只买了眼科和牙科，并没有买体检服务。这种服务类公司有很强的品牌消费属性，既然是品牌消费，商业模式的核心就是获客成本。具有品牌定价权的公司，能以很低的价格获取客户，背后也带来了客户黏性。

比如说全国的连锁牙科公司，从报表上看只有A股上市的连锁牙科公司有着20%的净利润率，其他连锁牙科公司基本上不赚钱。这里面就是较高的销售费用把利润吃掉了，而A股这家公司的销售费用率只有1%，原因是这家公司背靠极强的品牌，在杭州的牙科医院有着50年的历史。

大家在为服务付费的时候，很少会追求性价比，这里面品牌力就非常重要。比如牙齿服务，大家都没有想少付一些钱，得到的服务差一些，都是想把牙齿看好。在服务业，你追求的质量是很高的，质量背后是大家对品牌的信任度。

那家上市的体检服务公司的商业模式并非2C，而是有点2B。体检服务很多不是自己购买的，是单位购买的。这家公司的客户其实是各大企业的人力资源部。那么人力资源部从采购服务的角度出发，会优先考虑性价比，在一定预算下，找到性价比最好的服务。这背后的客户黏性就比较差。

从商业模式的角度看，我喜欢那些真正有定价权的公司。通过理解不同公司的商业模式，再进行比较，就能辨别出真正具有定价权的优质公司。一家公司的护城河不是规模体量越大越好，而是要看有没有竞争优势。

朱昂：对于商业模式的理解，你能看到最本质的地方，在这个案例中，你提到了从谁是消费者的角度去理解商业模式。

郑磊：我们看一个行业时，会发现不同类型的消费者会导致商业模式完全不同。比如医疗器械这个行业，本质上有三种消费者：个人消费者、医生和医院。体温计、血压仪是针对个人消费者的；手术耗材的消费者是医生，个人没有能力选择；检查设备的消费者是医院。

针对不同类型的消费者，这个子行业中不同产品的商业模式也不一样。针对个人消费者的产品，目前格局还不清晰，没有明显的产品差距。消费者是医生的耗材，本质上是技术驱动的，不是价格驱动的。医生期待好用的产品，这能提高他们的工作效率，因此医生对于价格的敏感度不高。

而消费者是医院的设备，商业模式有点像软件：进入门槛很高，但客户的黏性也很强，别的企业要进来比较难。但由于这是医院的采购项，周期性会比前两类强一些，跟着下游医药的支持而波动。

理解了消费者是谁，就能区分不同类型的商业模式和竞争优势。