第一章　理念

第一节　股市并非零和博弈

不少人对股市总有一种刻板印象：这是个投机倒把的“脏地方”，“韭菜”是被割了一茬又一茬；股票市场是零和游戏，散户的钱都被机构、庄家和游资给赚了。这经常会被出于各种目的用来“劝诫”股民：或因为在股市投资中失意，或对炒股天然抱有偏见，或是想推销其他金融产品。总之，就是想告诉你股市和赌场无异：一个人的盈利必然建立在另一个人的亏损之上，一个人赚钱的快乐也必然建立在另一个人赔钱的痛苦之上。

如果这一论点成立，万千股民、金融机构、上市公司从事的只是一场尔虞我诈、钩心斗角、不创造任何价值的牌九游戏，但事实果真如此吗？

一、短线交易是“负和”游戏

“零和博弈”是博弈论（Game Theory）中的一个经典概念，意指参与博弈的各方，在残酷竞争下，一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加总和永远为0。

如果仅将股票投资狭隘地定义为短线交易，把某只股票视为竞价商品，当多空双方今天买入明天卖出，只是围绕着一天内或某几天的股价曲线做买卖拉锯动作时，股市的确只是一个投机倒把的场所。将这样的“炒股”（“炒”字的确传神）贬斥为“击鼓传花”没毛病，说是“庞氏骗局”也不为过，甚至连零和交易都称不上——买卖过程要收取印花税，券商和交易所还要收取各类佣金和费用，如表1-1所示。

所以，对短线交易者而言，炒股连零和交易都算不上，而是标准的“负和”游戏——随着交易次数的增多，买卖双方都可能沦为输家，稳赚不赔的只有税收部门、交易所和券商。2020年全国证券交易印花税高达1774亿元，40家上市券商仅经纪业务收入一项便达1140.34亿元！这和长期押大小的赌棍下注次数越多押错概率越大，只有抽水的赌场稳定赢利是一个道理，也是股谚“七亏二平一赚”的根本原因。

二、长线投资能实现共赢

但如果把眼界放广阔，眼光放长远，从“投资”的视角看股市，我们会发现这其实是一个充满正能量的“正和博弈”市场——博弈的双方或多方利益都有所增加，整个社会的利益均得到提升。

于国家而言，最大的意义显然不在于那几千亿元的印花税。股市不但是经济的“晴雨表”，更是资源的“定价器”和经济的“发动机”。充分发挥股市的资源配置功能，募集社会闲散资金推动经济发展，以此促进产权体系改革和经济体制改革，才是管理层推动发展多层次资本市场体系的战略意义。近年来，A股国际化趋势明显，MSCI（明晟）和富时罗素等指数纷纷加大A股的纳入比例，更是股市扩大利用外资渠道的功能体现。

于企业而言，通过首次公开募股（IPO）直接融资的长期成本远低于间接融资（银行贷款），募集的资金在持续经营期内可长期使用且不必支付固定利息，充分保证公司生产经营的资金需求。此后还能通过股权质押、定向增发等手段提升筹资能力。此外，上市成为公众持股公司，接受监管机构、中小股东和公众的监督，将有助于提高公司治理水平，提升公司社会形象。从20世纪90年代上海交易所开业之初的“老八股”，到现在近4000家上市公司，30年间有无数企业借助A股跻身国内行业龙头，有些甚至成为世界巨头。

于股民，股票投资（而不是投机）同样是典型的正和博弈。

股市零和博弈论者犯的是类似刻舟求剑的机械主义错误，他们将股票视为静态的商品，却忽视了股票背后企业的生命力，也就是股票代表的权益会随时间而变化。

举一个简单的例子。

假想一个简化的股票市场，无交易税费，无分红。

小猪开的包子铺准备上市，以每股10元的价格首次公开发售10股股票，小龙购得其中1股。之后几年间，小龙手中的股票发生了以下流动：

小龙以15元的价格将该股票卖给了小马；

小马以8元的价格将该股票卖给了小牛；

最终小牛以20元的价格将该股票卖给了小兔。

整个过程中：

小猪包子铺售出1股股票获得10元；

小龙获利：15-10=5元；

小马亏损：15-8=7元；

小牛获利：20-8=12元；

小兔付出：20元购得1股股票。

小龙、小马、小牛共计获利：5-7+12=10元。

从结果看，持股人以外的市场参与者总收益，等于当前持股人持股价与发行价价差。但这就结束了吗？并没有。

回到例子中：

在发行股票的前一刻，小猪包子铺共有净资产100元。包子铺成功融资后获得了更快的发展。多年后，在小兔持有股票时，小猪包子铺净资产已经达到10 000元，而1股股票是公司股份的10%，也就是价值1000元。

股票背后的价值是随企业兴衰而增减的，整个投资过程还是简单的零和游戏吗？

那股民在股票市场中赚／赔的钱从何而来？我们常说的股票市场创造财富，股灾中经常被媒体渲染的“万亿市值蒸发”又是怎么回事？

再以一个故事为例：

小猪尝到包子铺IPO的甜头，又开了间烤肉店并再次运作上市。

上市后小猪烤肉店的所有资产是10 000元，发行100股，每股100元。其中小猪作为大股东留了40股，剩下60股卖给了左邻右舍。小猪承诺每年只要赚钱，就把净利润的50%分给大家——也就是分红。

企业上市的时候，其全部资产的定价就是由其股票的总市值决定的。这个市值之后会随着市场的定价不断变动，可能高于其原本的账面价值也可能低于其账面，这也就是常说的“高估”或“低估”。

上市后，正值盛夏，生意特别好。会计小鸡一算，看这架势，小猪烤肉店今年能赚4万元，明年分红的时候一股能分400元。

小鸡把这个消息告诉了小马，小马又告诉了小龙。口口相传后，大家都知道了小猪烤肉店明年每股能分400元。

这时候小兔一想，这一股光分红都400元，我手里才5股太少了，我得再买点。但大家都不傻，100元一股肯定买不来，于是小兔以350元一股的价钱收购小猪烤肉店股票。

小龙觉得烤肉店生意好是因为夏天，等到冬天就不行了，年底肯定赚不了4万元，最多赚3万元。这时一听有人350元收股票，果断卖给了小兔。

其他人一看这一股能卖350元啊，那我的股票也值350元。此时所有人都觉得自己的股票值350元。

此时小猪烤肉店的市值就是35 000元。

在股票市场上也是如此，由于人们的认知不同，对一家企业的估值也不同（当然有一部分投机交易者不是对企业估值，而只是对“股价”定价），当有其他交易者的报价超过自己的心理价位时就会卖出，这便达成了交易。而剩余的未交易股份，由已交易股份的成交价定价，也就产生了账面上的“市值提升”。这只是纸上富贵，在落袋之前都只是“浮盈”。

一个月后，道路改造，烤肉店生意很差，不仅赚不到钱，还得去银行借钱改造店面布局。

会计小鸡说，完了，今年烤肉店别说赚4万元了，可能最后赚不到钱还要赔本。

人们一听慌了，趁着距离年底有时间，赶紧卖股票哇！可是大家都知道烤肉店赚不到钱，而且因为赔钱现在还欠银行2000元，卖350元一股根本没人要，100元一股都没人买。

只能继续压价，直到80元才卖出去。

这时候每股股票只值80元，小猪烤肉店的市值变成8000元。

股票市场上，投资者常常会因为一些中短期的“利空”因素而抛售股票，进而导致股价下跌，企业的市值也就下降了，这部分少掉的市值就是所谓的“市值蒸发”。但事实上，钱并没有消失，而只是由于少数交易者带来的市场定价，进而市场对整个公司的资产进行了重新定价。

两个月后，道路修好，改造后的店面吸引了更多的人，到年底不仅还上了银行贷款，还额外赚了6000元。此外，每股还分红60元，店铺净资产也达到了13 000元，新的邻居们都愿意用130元一股甚至更高的价格购买股票。

当“利空”过后，那些由于恐慌交易而“低估”的股价会逐渐恢复，而被“蒸发”的市值就又回来了。

现实中的每家上市企业都不过是大一点的“包子铺”或“烤肉店”。对于价值投资者而言，股市是一个正和博弈的场所。他们关注的是估值而不是单纯的股价，更注重价格与价值之间的偏离情况，以及公司未来的成长空间。当优质白马龙头股的股价明显低于合理估值时，价值投资者就会择机介入，当估值存在泡沫时则会卖出。这一部分赚的同样是买卖价差的钱，但和频繁押大小赌博式的交易行为有本质区别。

此外，长期经营稳定的上市公司净利润正向增长趋势明显，每年会给股东相应的现金或股票分红。1994—2019年，A股累计归母净利润26万亿元，分红9万亿元，分红比例约35%，上市以来分红总金额大于融资额度的优秀公司超过200家！这是长期投资者享受的中国经济发展，各行业长足进步和持股企业稳健成长的红利，也是价值投资的意义所在。

综上，股市于国于家、于公于私都有其重要价值，绝不是简单的零和博弈。它可以是“负和”也可以是“正和”，关键在于抱有何种投资理念，以何种方式参与。《诗经》有云：“投我以木桃，报之以琼瑶。”股市最大的魅力在于选择自由——你可以选择短线投机并因此担惊受怕、患得患失，也可以选择价值投资，畅享祖国经济发展的红利。前者可能会双输，而后者绝对能达成共赢。当选择了后者，下次有人再来耳边以“零和博弈”劝你“戒股”时，便可以自信满满地把这人怼回去！