第2章 期权选择

什么样的期权合约是便宜的

每个人对“便宜”都有自己的见解。从表面上看，价格为1美元的物品是便宜的，价格为100美元的物品是昂贵的。不过，区分便宜与昂贵的标准并不是价格，而是商品的价格高于其内在价值的部分。当我们购买的商品将给我们带来与我们付出的价格相比更大的收益时，我们会觉得这钱花得值。

这些和期权有什么关系呢？其实，每一份期权合约都有一个对应的价格，这个价格是期权本身的内在价值和一些额外价值的总和。在期权市场，这些额外价值就是时间价值。此前，我们提到了“时间就是金钱”。这句话用在期权上再恰当不过了。期权是一种有时间限制的金融工具。5个月到期的期权合约要比1个月到期的期权合约贵是因为5个月到期的合约较1个月到期的合约更有可能赚钱。

无论你在什么时候购买期权合约，明确期权合约的内在价值和时间价值分别是多少是非常必要的。通过问自己这样一个问题就可以轻易地算清楚期权合约的内在价值：如果这些合约今天就到期的话，那么它们的价值是多少？将期权合约的内在价值从期权合约的价格中扣除，剩下的部分就是期权合约的时间价值。

下面我们来看两个例子。

例1：

11月中旬，XYZ的股票价格为每股89美元。一份12月到期、执行价格为每股85美元的看涨期权合约给你提供这样一种权利：在未来大约4个星期内，在期权合约到期之前，你可以随时以每股85美元的价格购买100股XYZ股票。这份看涨期权合约的卖价为每股4.5美元。那么，这份合约的内在价值是多少？它的时间价值又是多少？

如果这份期权合约现在就到期，那么你可以执行合约的权利，即以每股85美元的价格购买XYZ股票。然后你可以按照当前每股89美元的市场价格将股票出售，获得每股4美元的利润。也就是说，这份12月到期、执行价格为85美元的看涨期权的内在价值为每股4美元，剩下的部分就是期权合约的时间价值。在这个例子中，这份期权合约的时间价值为每股0.5（=4.5-4）美元。

将这份12月到期、执行价格为每股85美元、价格为每股4.5美元的看涨期权合约和4月到期、执行价格也为每股85美元、价格为每股7.5美元的看涨期权合约进行比较，可以看出这两份期权合约的内在价值都是4美元，但对于4月到期的期权合约来说，其时间价值就增加到了每股3.5（=7.5-4）美元。这就说明了“时间就是金钱”，因为你需要为获得5个月时间的股票买卖权利付出每股3.5美元，而为今后4个星期时间的股票买卖权利所付出的价格只有每股0.5美元。

例2：

我们再一次假设在11月中旬的时候XYZ股票的价格为每股89美元，此时一份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权的价格为每股1.5美元，那么，这份期权合约的内在价值是多少？它的时间价值又是多少？

如果这份期权合约现在就到期，那么它就没有任何价值了。按照每股90美元的价格来购买XYZ股票的权利没有执行的必要，因为XYZ股票当前的市场价格仅为每股89美元。因此，这份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约的内在价值为零，剩下的部分就是期权合约的时间价值。在这个例子里，期权合约的总价1.5美元都是时间价值。如果在今后的4个星期内，这份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约到期之前，XYZ的股票价格没有上升，那么这份期权合约的价值就会缩水至0美元。

现在我们重新来考虑这一章开始时提出的问题，什么样的期权合约才是便宜的？XYZ股票的12月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约的价格为每股4.5美元，而12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约的价格仅为每股1.5美元。那么，我们能说这份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约更便宜吗？如果我们仅仅考虑时间价值，那么这份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约的时间价值是12月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约的3倍（1.5美元与0.5美元）。当然，如果XYZ股票的价格在期权合约12月到期之前的4周内就上升到95美元，那么你就可以从12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约中获得更加可观的利润，但是假如XYZ股票的价格在期权合约12月到期前仅为91美元，那么这份12月到期、执行价格为90美元的看涨期权合约的价值就仅有每股1美元，也就是说你净损失每股0.5（=1-1.5）美元。将这份期权合约和12月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约相比，后者的价格就为每股6美元，你可以从后者获得每股1.5（=6-4.5）美元的利润。

现在，我们再次问这个同样的问题，什么样的期权才是便宜的？在这里，XYZ股票的4月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约的价格为每股7.5美元。而12月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约的价格为每股4.5美元。那么，难道说12月到期、执行价格为85美元的看涨期权合约更加便宜吗？尽管4月到期的期权合约的时间价值比12月到期的期权合约要高（3.5美元与0.5美元），但是请记住，在12月到期的期权合约到期之后，4月到期的期权合约还有4个月的股票买卖权利。看起来为这4个月的时间支付的价格有些昂贵，但是你给自己提供了更多从XYZ股票的价格上升中获得收益的机会。当然，如果你对股票上涨时间的判断没有错误，XYZ股票的价格在今后的4个星期内就出现上升，那么12月到期的期权合约就会比4月到期的期权合约带来更高的利润。但是假设XYZ股票的价格在12月到期的期权合约到期之前没有发生变化，而是在明年1月才开始出现上升的趋势，直到3月中旬才升到每股95美元，那么在这种情况下，12月到期的期权合约就会产生每股0.5美元的损失。到3月中旬，在XYZ股票的价格上升到每股95美元的时候，4月到期的看涨期权合约的价格可能会上升到每股11美元，你就可以从中获得每股3.5（=11-7.5）美元的收益。

以上讨论的目的在于引发你对期权合约的内在价值和时间价值的思考。当你购买期权合约的时候，你总是需要为期权合约的时间价值支付一定的价格，这是逃不掉的。但是你要记住这样一个观点：购买期权合约的目的是要获得利润，因此股票价格的变化幅度必须要足够弥补部分或是全部的时间价值。以上的例子说明了价格低的期权合约并不总是划算的，因为它们不一定能带来良好的收益。

我们继续探讨在选择购买特定的看涨期权合约或者看跌期权合约的过程中需要形成的思维过程。我们假设你已经选择好了特定的股票，即你认为这只股票将会产生价格波动（无论是上升还是下降），为了从股票价格的预期波动中获得杠杆收益，你决定运用期权来达到目的。现在你需要做的就是确定用哪个期权合约才能产生最大的收益。

为了选择最好的期权合约，你需要考虑和分析各种不同的选择所带来的不同的结果。下面我们就以股票价格预期上升，因此决定购买看涨期权合约为例来说明如何选择看涨期权合约。最后，你可以进行类似的分析，在股票价格预期下跌的时候如何选择看跌期权合约。

我们将会用3个例子来说明如何选择看涨期权合约。在每一个例子里，我们都会分析各种不同的情况下所产生的不同结果，看是否符合我们的期望。虽然这3个例子无法覆盖现实中可能出现的所有情况，但是它们足以帮助你形成自己的分析能力。