发行过程情况分析

一、中介机构

2023年全年，共有36家保荐机构承担了110家创业板上市企业的保荐业务。从IPO项目数量来看，排前三的是中信建投（12家）、中信证券（11家）和民生证券（9家），此中包含联合承销，它们所承担项目数量占比29%（见图2-10）。共有18家会计师事务所承担了110家创业板上市企业的审计工作，项目承担数量排前三的分别是天健会计师事务所（23家）、立信会计师事务所（17家）和容诚会计师事务所（13家），它们所承担项目数量占比48%（见图2-11）。共有29家律师事务所承担了法律服务工作，项目承担数量排前三的分别是国浩律师事务所（15家）、中伦律师事务所（12家）、德恒律师事务所（9家），它们所承担项目数量占比33%（见图2-12）。

二、审核流程

由于创业板的独特定位以及法律法规对创业板公司的属性要求，在创业板全面注册制下，深交所通过受理、问询、回复等对发行人进行严格的审核，认为发行人符合发行条件、上市条件和信息披露要求的，将审核意见、发行上市申请文件及相关审核资料报中国证监会注册；认为发行人不符合发行条件、上市条件或信息披露要求的，做出终止发行上市审核的决定。最后，证监会对发行人的注册申请做出同意注册或者不予注册的决定。创业板注册制下上市具体审核流程如下：（1）发行人提交申请。（2）深交所受理申请：深交所收到发行上市申请文件后5个工作日内，做出是否受理的决定。申请文件不符合深交所要求的，发行人应当在30个工作日内补正。（3）审核问询：深交所受理之日起20个工作日内，提出首轮审核问询；需要再次问询的，在收到回复后10个工作日内发出。（4）上市委审议：参会委员通过合议形成审议意见。深交所结合上市委的审议意见，出具发行人符合发行条件、上市条件和信息披露要求的审核意见或做出终止发行上市审核的决定。（5）证监会注册：审核通过的，深交所向证监会报送审核意见及相关申请文件。证监会在20个工作日内对发行人的注册申请做出予以注册或不予注册的决定。（6）发行上市：证监会予以注册的决定自做出之日起1年内有效，发行人可在决定有效期内自主选择发行时点。

受益于注册制改革，2020年为创业板IPO受理大年，随着板块定位要求趋严和执业质量要求的提高，2021年注册制板块受理企业数量大幅减少，减少211家，同比减少44%。2022年创业板受理企业数量进一步下降至229家。2023年，受下半年证监会阶段性收紧IPO及再融资影响，创业板受理企业数量继续下降至113家。

二、战略配售及跟投

创业板战略配售及相关规则要求基本与科创板一致，不过在对象数量要求上更为简单（见表2-2、表2-3）。相较于其他板块，创业板对战略投资者的界定较为简单，没有有关“与发行人经营业务具有战略合作关系或长期合作愿景、具有长期投资意愿的大型保险公司或国家级大型投资基金、公募封闭战配基金、高管与核心员工专项资管计划”的硬性要求，仅要求“具有较强资金实力，认可发行人长期投资价值，愿意持有发行人首次公开发行证券12个月以上”。参与发行人战略配售的投资者主要包括：（1）与发行人经营业务具有战略合作关系或长期合作愿景的大型企业或其下属企业；（2）具有长期投资意愿的大型保险公司或其下属企业、国家级大型投资基金或其下属企业；（3）以公开募集方式设立，主要投资策略包括投资战略配售证券，且以封闭方式运作的证券投资基金；（4）按照细则规定实施跟投的，保荐机构依法设立的另类投资子公司或者实际控制该保荐机构的证券公司依法设立的另类投资子公司（以下简称“保荐机构相关子公司”）；（5）发行人的高级管理人员与核心员工参与本次战略配售设立的专项资产管理计划；（6）符合法律法规、业务规则规定的其他战略投资者。

表2-2　创业板战略配售相关规则

表2-3　创业板战略配售要求

创业板施行注册制后，试行保荐机构相关子公司跟投制度，如表2-4所示，不再要求券商对其保荐的所有项目进行强制跟投。发行人如属于以下情形，其保荐机构依法设立的相关子公司或者实际控制该保荐机构的证券公司依法设立的其他相关子公司应当参与本次公开发行战略配售，并对获配证券设定限售期。具体情形如下：（1）“发行定价高于四值孰低”的企业，即发行定价超过网下投资者有效报价的中位数和加权平均数，以及5类中长线资金（公募基金、社保基金、养老基金、企业年金基金和保险资金）有效报价的中位数和加权平均数“四值”孰低的企业。（2）未盈利、存在表决权差异安排、红筹3种类型的企业，因这3类企业属于创业板改革后新增上市类型，其商业模式、管理模式、股权结构及风险因素等与以往存在差异，所以创业板要求对这3类企业实施强制跟投。不要求全面跟投，而是要求券商对风险更高或者特殊类型的企业进行强制跟投，既保证了跟投制度的约束力，也可以不让券商一刀切式地在所有项目上都耗费资本金，从而使监管层、市场和中介机构都更易于接受跟投规则。

表2-4　创业板保荐机构相关子公司跟投规则

2023年创业板IPO项目中有员工跟投的项目数占比29%（见图2-13），同比减少4个百分点，员工跟投获配股份数占发行股份总数的比例为5.2%。2023年创业板券商跟投项目数为零，项目数占比和平均获配份额均大幅下滑；2023年创业板实施外部战投项目数量占比16%，同比上涨6个百分点，外部战投的获配股份数占发行股份总数的比例提升至14.8%，较2022年提升4.5个百分点（见图2-14）。

四、发行

2021年A股整体投资收益良好，引发了资金在年底的认购热潮。虽然2022年A股整体投资收益出现下滑，诱发资金撤离，估值水平有所下降，但A股整体发行估值相对2021年仍有所抬升，其中，创业板发行市盈率提升明显。2023年受市场行情走低影响，创业板发行估值有所回落。

2023年创业板新股发行市盈率平均值为43.75倍，同比下降10%，但仍然处于较高水平（见图2-15）。其中，发行市盈率在50倍以下的企业共有81家，占比74%，27家企业市盈率在50倍至100倍之间，占比25%，共2家企业市盈率在100倍以上（见图2-16）。首发市盈率最高的企业为固高科技，其首发市盈率为111倍。该公司专注于运动控制及智能制造的核心技术研发，形成了运动控制、伺服驱动、多维感知、工业现场网络、工业软件等自主可控的技术体系，构建了“装备制造核心技术平台”，为我国装备制造业提供数字化、网络化、智能化转型升级所需的底层、基础、核心技术，助力高端装备产业的国产化突破。2022年首发市盈率最高的企业华大九天（333.39倍），创造了2009年创业板开板以来发行市盈率的最高纪录，根据华大九天的发行公告，其可比上市公司的市盈率平均值为207.8倍。在华大九天之前，发行市盈率最高的是2022年1月上市的铜冠铜箔，为249.03倍。根据招股书，铜冠铜箔预计其2021年扣非归母净利润为3.398 5亿元，依此计算，2021年其每股收益=扣非归母净利润（3.398 5亿元）/发行后总股本（8.29亿股）≈0.41元，据此计算出其市盈率为42.12倍，接近于同行嘉元科技（37.41倍）、超华科技（34.57倍）的发行市盈率均值（35.99倍）。

募资总额有所下滑，超过九成企业募资5亿元以上。2023年创业板上市公司IPO募资总额1 223.11亿元，较2022年募资总额1 796.36亿元下降32%。其中，湖南裕能、格力博2家企业募资额超过35亿元，66家企业募资额在5亿元至10亿元之间，募资5亿元以下的企业数量较少，仅4家，占比不足4%。

随着注册制落地，上市制度进一步完善，创业板不仅吸引了一批高质量创新型企业涌入，还掀起了一轮新的募资热潮，多家公司IPO募集资金出现超过原计划募资的现象。2023年创业板共有87家IPO公司募集资金出现超过原计划募资的情况，合计超募资金624.86亿元。

五、上市表现

2023年创业板首日破发企业有20家，首日破发率18%，同比下降2个百分点。相较于2020年全年无创业板新上市企业首日破发的历史，继2021年9月“询价新规”落地之后，首日破发的发生频次明显上升（见图2-17），这一方面与2023年A股市场行情不佳有关，另一方面也与自注册制施行以来新股定价进一步市场化有关。随着新股首发定价更加市场化，打新稳赚不赔已成历史，投资者对新股的申购也更加理智。2023年创业板破发的企业中，10家企业股价首日跌幅超过10%，其中涛涛车业上市首日股价跌幅最大，为20.14%。涛涛车业是一家专注于户外休闲娱乐兼具短途交通代步功能的汽动车、电动车，以及它们的配件、用品的研发、生产和销售的高新技术企业，上市发行价73.45元/股，发行市盈率为35.78倍。

我国创业板IPO抑价程度与股票市场整体走势之间存在一定的相关性，在市场低迷时期，如2008年以后，受全球性金融危机影响，我国股市经历了较为漫长的低迷时期，同时，创业板市场的IPO抑价程度也处于低位，直到2014年股市复苏，伴随着股市行情的走高，创业板IPO抑价程度也同步开始上升，2015年股市剧烈波动后，股市重归理性，IPO抑价程度开始持续回落。2019年，股市回暖，创业板IPO抑价程度又出现小幅上升。2020—2023年创业板IPO平均抑价率（首日收盘均价/平均发行价格-1）分别为117%、131%、31%、47%，2022年及2023年在创业板上市的企业IPO抑价率大幅回落。其中，2023年创业板IPO抑价率在5%～50%的公司有41家，占比37%，抑价率在50%～100%的公司有24家，占比22%，抑价率超过100%的企业有23家，占比21%（见图2-18）。7家企业抑价率超过200%，分别是达利凯普（226%）、中远通（316%）、民生健康（228%）、固高科技（467%）、蓝箭电子（207%）、盟固利（1 742%）、威力传动（261%）。