前言

创业投资作为一种解决中小企业权益性资本缺口问题的特殊资本运营方式需要一定的运作周期。这一周期通常包括创业投资基金募集与治理、项目筛选评估、交易结构设计、投资后管理以及投资退出与回收资金分配等多个环节。创业投资周期循环是创业投资机构得以发展壮大的基本路径，而这一路径能否有效贯通则直接受到相关法律的规制。在这些法律中，《公司法》和《合伙企业法》的重要性尤其突出。因此，有必要就这两部法律对创业投资基金的规制进行研究。

本书即为这一研究的成果总结。研究表明，现行《公司法》对创业投资基金的募集与治理、创业投资项目的筛选评估、创业投资项目的交易结构设计、创业投资项目的投资后管理以及投资退出与回收资金分配等都进行了全过程的规制，为公司制创业投资基金的运作提供了相对完备的法律依据。就有利的方面来说，现行《公司法》对我国创业投资基金的影响主要体现在以下七个方面：①《公司法》关于实行出资“认缴登记制”和分期缴资以及对出资不到位的违约责任规定都有利于公司制基金的资本募集；②《公司法》关于股东与公司之间的关联交易表决回避、股东撤资的严格约束以及以公司章程为公司内部最高约束文件的规定有利于规范公司制基金的内部治理，保持公司制基金运营的稳定性；③《公司法》关于股东非货币出资的规定为创业投资基金投资高技术的轻资产公司并进行溢价出资提供了法律依据；④《公司法》关于非货币出资估值的合理公允要求及违法追究为创业投资基金进行合理估值提供了法律保障；⑤《公司法》关于股东权利和公司股东（大）会、董事会、监事会等法人治理结构的明确界定为创业投资基金对被投资企业进行投资后管理和增值服务提供了法律依据与规范途径；⑥《公司法》关于股东要求清算权的界定为创业投资基金在被投资企业严重亏损时通过清算退出止损提供了法律依据；⑦《公司法》关于有限责任公司可以由股东在章程中约定不按持股比例分配的规定为对公司制基金只进行少量参股的基金管理人（GP）获得20%的业绩分红提供了法律依据。

从不利的方面来看，单就对创业投资基金的影响而言，现行《公司法》仍有许多需要改进修订的地方，主要表现在以下几个方面：①在公司制基金的募集方面，《公司法》对有限责任公司和股份有限公司都规定了严格的股东人数限制，虽然这一限制有利于防止非法集资，但与创业投资基金内在的社会化募集要求存在冲突，不利于创业投资基金规模的扩大以及相应组合投资功效的发挥；②在公司制基金的治理方面，《公司法》要求诸如投资决策、利润分配等事项均经过股东（大）会、董事会按一定议事规则表决通过，从而对创业投资基金委托管理模式的投委会最终决策构成了约束，使得投委会最终决策仍需通过股东（大）会、董事会的形式表决，这显然不利于公司制基金投资管理效率的提高，同时《公司法》对公司制基金出资人转让其出资也规定了其他股东的优先受让权和场所限制，这也与创业投资基金作为机构和居民资产配置选择之一所要求的流动性相冲突，不利于引导社会资本进入创业投资行业；③在公司制基金的项目筛选评估方面，《公司法》关于“公司不得投资于使其承担无限连带责任的企业”的规定使得公司制基金无法投资普通合伙企业，公司制母基金也无法充当参股子基金的普通合伙人（GP），从而限制了公司制基金的投资范围；④在投资项目的交易结构设计方面，由于现行《公司法》中“可转换优先股”等可转换金融工具缺位，对有限责任公司和股份有限公司回购自身股份有着非常严格的情形界定，对董事实行选举制，并严格规定了重大事项的董事会或股东（大）会表决机制，同时又清晰界定了“同股同权”“同次发行同价”“不得损害其他股东和债权人的权益”等原则，从而使创业投资实践中广泛实行的诸如可转换金融工具、回购、对赌（估值调整）、反摊薄、投资方委派董事和对重大决策行使一票否决权等合约自由机制无法得到直接落实，因而不利于创业投资基金合理控制其投资风险，严重阻碍了我国创业投资事业的发展；⑤在项目投资后管理方面，交易结构设计中的合约自由机制因受《公司法》的制约而不能得到落实，使得创业投资基金对被投资企业的运营监控缺乏有效的实施手段，这同样也不利于其风险控制；⑥在投资退出方面，基于《公司法》的规定，被投资企业IPO退出受到发起人数量和复杂流程的限制，创业投资基金所持被投资企业股权的转让又受到其他股东优先受让和交易场所的限制，被投资企业从创业投资基金手中回购其自身股权的情形条件又通常不能满足，从而使得创业投资的灵活退出受到了很大的制约，因而无法顺利实现创业投资基金的周期循环运作；⑦在公司制基金的投资回收资金分配方面，由于《公司法》要求公司只有在弥补亏损和提取法定盈余公积金之后才可以向股东进行收益分配，同时又严格禁止股东中途撤资，故公司制基金投资回收的资金中只能向出资人分配收益的一部分，在创业投资基金存在封闭期且一般不能将回收资金用于再投资的情况下，稀缺资金将留存在基金账户上直至被最终清算，这会大大降低投资资金的使用效率，不利于吸引社会资本进入创业投资领域。

与《公司法》不同，现行《合伙企业法》对创业投资的规制和影响只体现在创业投资周期运作的基金募集与治理以及基金投资回收资金分配这几个环节上。从有利的方面看，现行《合伙企业法》对我国创业投资发展的促进作用主要体现在以下几个方面：①在有限合伙制基金的募集方面，《合伙企业法》明确可以由合伙人协商缴资进度，同时为办理合伙制基金的增减资手续提供了便利，并明确了出资不到位的违约责任，有利于创业投资基金依据项目投资进度来进行资本催缴，从而减缓了基金管理人的闲置资金压力，提高了资金的使用效率；②在有限合伙制基金的治理方面，《合伙企业法》将《合伙协议》视为合伙人之间的最高约定，规定合伙企业可以设立分支机构，明确了有限合伙人对合伙企业的监督权和同业竞争权、对合伙份额的处置权以及GP和LP的身份转换权，同时规定合伙人可自行约定表决权分配和表决机制以及内部分配机制，从而规范了有限合伙制基金的内部运行机制，为有限合伙制基金的普通合伙人行使投资管理权并获得相应报酬提供了法律依据；③在有限合伙制基金的投资回收资金分配和亏损承担方面，《合伙企业法》规定合伙企业可以进行非货币分配，并约定了合伙企业清算的规程，从而为封闭期满时有限合伙制基金的到期清算提供了明确的规范。

从不利的方面来看，单就对创业投资的影响而言，现行《合伙企业法》同样也存在一些待修订完善之处，主要表现在以下几个方面：①《合伙企业法》中关于合伙企业合伙人限定在2人以上、50人以下的规定与创业投资基金的社会化募集要求不相符，不利于有限合伙制基金扩大规模、发挥组合投资效益；②《合伙企业法》中明确国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人，而依据《公司法》第15条，公司也不能成为普通合伙人，虽然这一规定背后有着保护国有资产不流失、保护上市公司公众股东和公益事业单位利益的原因，并与有限合伙制基金GP承担无限连带责任的最终追索要求逻辑相一致，但与目前国内现实的诚信状况并不相符，因而限制了有限合伙制基金GP的选择范围，也对目前创业投资实践中广泛存在的以有限责任公司充当GP的有限合伙制基金的规范运作构成了明显的挑战；③《合伙企业法》规定“外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业的管理办法由国务院规定”，从而使得该法是否适用于外资LP或GP参与的有限合伙制基金存在界定不清晰之处；④《合伙企业法》中关于“合伙人在合伙企业清算前，不得请求分割合伙企业的财产”的规定限制了有限合伙制基金在到期清算前的本金分配；⑤《合伙企业法》中关于“合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损”的规定限制了GP和LP约定投资回收资金先向LP回本和先由GP以其出资承担亏损等相关约定的法律效力；⑥《合伙企业法》中关于“合伙企业不能清偿到期债务的，债权人可以依法向人民法院提出破产清算申请，也可以要求普通合伙人清偿”的规定并未明确合伙人和合伙企业对合伙制基金提出破产申请的权利，从而不利于保护LP和债权人的利益。

针对《公司法》和《合伙企业法》对创业投资基金规制的上述不足，本书提出了两条政策建议：第一，从中长期发展我国创业投资事业的角度看，创业投资行业主管部门应针对各制约条款向立法机构提出修订建议；第二，从当前规范我国创业投资活动的角度看，创业投资行业主管部门应以《公司法》和《合伙企业法》各限制性条款为参照，为公司制创业投资基金和有限合伙制创业投资基金的募集与治理、项目筛选评估、交易结构设计、投资后管理以及投资退出与回收资金分配等制定相关指引，促进其规范发展。

本书的篇章结构如下：第1章对研究背景做出简要介绍；第2章分析《公司法》对创业投资基金的规制与影响；第3章探讨《合伙企业法》对创业投资基金的规制与影响；第4章是研究结论与建议。为方便读者对照相关条文对本书所做分析进行解读，书中增加了附录《甘肃省高级人民法院关于PE投资中“对赌协议条款”有效性的判决书》《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国合伙企业法》。由于笔者非法学专业背景出身，书中所提观点和建议如有不当之处，欢迎读者批评指正。

本书是国家发改委2012年委托课题“创业投资相关法律研究”的成果。该课题研究得到了国家发改委高技术产业司的大力支持与帮助。在此，特别要感谢国家发改委顾大伟先生、徐建平先生、石一女士、霍福鹏先生和朱亚东先生，他们与笔者就本书研究内容和研究方法所做的交流和讨论，让笔者受益匪浅。

本书也是北京市教委科学技术与研究生建设项目——知识管理及技术经济平台建设项目的成果之一。本书的出版得到了北京信息科技大学经济管理学院葛新权院长的大力支持和鼓励，在此深表感谢。

李建良

2016年1月15日于北京