1.15　运用经济信息预测收益

接下来我们就来学习一下如何结合资本市场预期并利用相关经济信息去预测不同类型资产的回报。

1.15.1　现金及现金等价物

这里现金等价现物通常是指一些短期票据。管理者依据自身对于利率的预期，增加或减少票据的久期以此来获利。例如管理者预测未来利率上涨，他们就会降低票据的久期。因为利率上涨将会引起票据未来价格的下跌，所以此时我们就应该减少债券价格对于利率影响的敏感性。此外我们还可以这样分析，在将来利率上涨的情况下，投资者就应该买入短期票据而非长期票据，因为短期票据结束后，我们只要重新购得一份新的短期票据就可以享受到根据上涨利率调整后的高收益回报。

1.15.2　国债

国债（nominal default-free bonds）通常由政府发行，因此它可以被视作是没有违约风险的。这类债券的收益率由债券的真实收益率（real bond yield）以及投资期间预期的通货膨胀率组成。其中债券的真实收益率是由GDP增长率以及资本市场的供求关系所共同决定的，它主要用以补偿投资者的不耐情绪。

投资者在买卖国债时，必须密切关注通胀率。此外，投资者还应当更多地从长期角度出发，而短期利率变化的预测作用表现得相对弱一些。

1.15.3　可违约债券

可违约债券（defaultable debt）通常是指公司债，这类债券都承担着一定的违约风险。我们可以用公司债收益率减去同期限的国债收益率以求得该公司债为投资者提供的违约风险溢价补偿，即信用利差。对于这类债券的持有人而言，需要特别关注公司债信用利差在不同经济周期阶段表现出的变化。在经济衰退阶段，公司债违约风险上升，信用利差扩大。在经济扩张阶段，公司债违约风险下降，信用利率缩小。

1.15.4　新兴市场国家主权债券

新兴市场国家主权债券（emerging market government bonds）是指发展中国家发行的主权债券。这些债务本身都是以一些发达国家的货币方式借取，因此一国政府也必须以这些外币作为利息和本金的归还的媒介。这样就避免了借款国通过“滥发”本国货币的方式解决债务问题，但是也增加了该国的违约风险。为了评估这类违约风险，分析师应当进行国家风险（country risk）的研究。该类研究主要用于调查一国的经济、政治状况。

1.15.5　通胀指数债券

最为典型的通胀指数债券（inflation-indexed bonds）便是TIPS（treasury inflation protected securities），TIPS债券的息票会根据当期的通货膨胀率进行调整，以保证当期息票的购买力不变。例如上一年度息票现金流是100，之后市场上发生了3%的通货膨胀，那么在今年投资者就将获得103的息票现金流收入。

该类型的收益虽然与通胀指数相挂钩能够抵御一定的通胀风险，但是该类债券无法预防未预期到的通货膨胀带来的风险。当经济增长率和短期利率水平上升时，通胀指数债券收益率也随之上升，这是因为此时经济向好，人们都愿意将资金更多地投资于股票市场，于是对于该类债券需求的不足便会导致其价格下降，收益率上升。而当市场上通货膨胀加剧时，该类债券对于投资者的吸引力便会增强，人们对于这类债券的需求也随之上升，上涨的债券价格便会促使收益率下降。宏观经济与通胀指数债券收益率之间的关系如表5-11所示。

表5-11　宏观经济与通胀指数债券收益率之间的关系

注：引自CFA协会原版书三级第三本reading 14。

1.15.6　普通股

普通股（common shares）的收益包括股息收益和资本利得，公司普通股的收益就长期而言取决于一个经济体的经济增速，具体是由劳动力增长率、投资水平和劳动生产率的增长决定的。

公司短期利润的增长主要受到诸如销售额、工资、资本利用率以及利率水平等诸多变量的影响。在经济衰退期，非周期性的或者防御性质的股票（如公共事业类股票）受到经济周期的影响较小，因此这类股票的估值也往往较高。在经济扩张的早期，收益增长强劲。因为企业的销售在增加，但是投入成本一直趋于稳定。工人们不会在此时要求增加工资，闲置的机器设备投入生产也不会带来成本的巨大上升。在经济扩张的后期，股票收入增速放缓是因为企业生产投入的成本开始增加，同时该阶段上升的利率水平（折现率）也会降低股票的估值。

一只股票的估值可以体现在其市盈率（P/E）上。当人们对于股市的收益会有很高的预期时，股票的市盈率将会上升。此时经济往往伴随着早期的复苏，利率水平较低，固定收益率类投资的收益较为引人注目。周期性股票的市盈率会在经济衰退末期表现得特别高。此外，股票的市盈率也体现了经济的长期趋势：低水平的通货膨胀率会导致一个较高的市盈率。

新兴市场国家的股票收益比发达国家市场的股票收益更高，但是其波动性也更大，并且这些收益与发达国家的市场周期存在正相关的关系。

1.15.7　房地产

房地产的收益会受到诸多经济因素的影响，这些因素包括：消费、真实利率水平、利率曲线的形状结构以及不可预期的通货膨胀率。

利率既可以看作是房地产开发商建造房屋时的融资成本，也可以视为购房者贷款买房时的融资成本。因此，较低的利率水平有利于房地产市场的发展。同时较低的利率水平会产生一个较低的折现率（capitalization rates），这非常有利于房地产的估值。

1.15.8　货币

两国货币（currencies）之间的汇率水平体现了外汇市场买卖关系的平衡。买卖外币的动机之一便是促进国与国之间的商品服务贸易，买卖货币的另一个动机则是促进国家间的资本流动。如果一国进口了更多的商品服务，那么该国货币将相对于外币贬值。如果外国投资者想来本国投资，它就必须先用外币换取本国的货币，这将会导致本币升值，外币贬值。

投资组合现金流会受到经济增长或者国内利率的影响，当一国利率水平升高时，外资将流入该国，造成该国货币升值。

预测汇率被公认为是非常困难的，一些投资者想要完全对冲外汇风险，但是还有些投资者认为由于汇率市场的波动率较大，同时流动性也不错，因此存在一定的预测套利机会。