1.5 股东黑股东问题的产生
1.5.1 股权融资导致股东黑股东问题的产生
刚创业的时候，如果出资人是单一股东或全部是家族内部股东，这个时候是不可能有股东黑股东问题的。当然，也有可能一家企业的创始股东是夫妻俩，结果夫妻之间发生了利益纷争的事情，严格意义来说，这不属于公司治理的范畴，而应属于“家庭治理”的范畴。
随着企业的发展，创始人原来的投资不足以支撑企业新的战略，就需要追加投资。如果创始人采用股权融资，既不断稀释自己的股权，吸引新的股东进入公司。股权融资，尤其是溢价倍数较高的股权融资能够加速企业的发展，但同时也使得股东之间的关系变得较为复杂。由于利益诉求不同，控制权大的股东就可能会侵占控制权小的股东的利益，这就是我们通常所说的股东“黑”股东的问题。
1.5.2 股东黑股东问题的典型形式
控制权一旦集中在少数大股东手中，就会导致大股东掠夺小股东利益问题的发生。因为大股东一旦控制了公司，他们常常会利用公司的资源谋取私利，损害其他股东的利益。
[案例1.4]
常见的一种股东“黑”股东的方法：不分红+关联交易
某家钢铁厂的大股东（该股东持有51%股份）在企业取得较好的业绩之后，在股东大会上提议不分红，理由是钢材涨价幅度大，市场需求也大，扩大再生产后的资本增值部分远远大于分红所得。如果小股东同意了他的提议，有可能就被他黑了。当然，如果大股东确实将企业的利润全部用于扩大生产规模，这对所有股东来说是好事，因为大家的资本在增值。但是，如果大股东只是将一小部分利润用于扩大生产，而将大部分利润转移到自己手里，这就损害了小股东的利益。
那么，该股东如何转移利润呢？一个简单的方法就是通过关联交易。他在股东会上告诉大家，这两年钢铁厂的原材料铁矿石涨价很厉害，而且铁矿石公司都不愿意签订长期合同。但是，有一家A公司，不仅提供的矿石质量好，而且愿意和我们签订长期合同，A公司保证给以优先给我们供货，只不过价格要比市场高30%。他把这个问题提出之后，希望大家决策要不要和A公司签约。
如果小股东同意这个决策，实际上就被大股东“黑”了。A公司提供的铁矿石质量并没有高于市场上常见的铁矿石质量，“质量好”无非是做出来的一个数据。大股东为什么要这样做呢？因为A公司实际上是他控制的公司，他在A公司持有90%的股份，但是法人不是他，股东名册上也没有他。如果利润不转移走，100元利润在钢铁厂分配，大股东只能得到51元，而将利润倒到A公司，大股东就可以得到90元。
大股东通过对交易价格的操纵，巧妙地将本属于小股东的利益转移走。
美国的学者把这种大股东将公司的资源和利益转移到自己占绝大多数股份企业中去的行为定义成“隧道挖掘”，即通过“隧道”将资源和利益倒腾到自己口袋里，将公司掏空。
目前普遍公认的股东黑股东问题的典型形式包括：非公平的关联交易、资产置换、金融运作（抵押担保）、转移风险以及“分红+配股”等。
（1）非公平关联交易
[案例1.4]就是一个典型的非公平关联交易，一般伴随不分红或少分红。非公平关联交易是指，控股股东利用对公司的控制与影响，操纵公司与其控制的其他企业所进行的交易违背公平和诚信原则，所达成的交易条件和交易价格等存在着对其他股东明显不公平的交易。在非公平的关联交易中，由于控股股东将公司的资源和利益转移至自己占绝大多数股份的关联企业中，公司因此遭受净损失，小股东和债权人的利益同时也遭受到直接的侵害。非公平的关联交易是中国上市公司控股股东黑小股东的典型方式，也是近年来我国证监会重点监控的焦点。
非公平的关联交易的形式主要有三种，包括非公平的产品交易、劳务交易和资产交易。这三种形式的关联交易在我国上市公司中普遍存在，并且大部分的关联交易都发生于上市公司与控股股东及其子公司之间，主要表现为：
· 虚构交易占用资金。这是一种直接的、赤裸裸的财务欺诈行为。也就是在上市公司与控股股东控制的关联企业之间签订并没有发生的虚假购销合同，将上市公司的资源和利润转移到关联企业中，这些虚假的交易既可能是产品交易、也有可能是劳务交易和资产交易。
· 占用资金，有钱也不还。控股股东及其控制的非上市公司长期拖欠上市公司的借款或货款，即使有钱也不给。只要法律对小股东的保护力度加强，就可以有效避免该问题。
· 价格不公允，控股股东“高买低卖”。这是关联交易中稍显复杂的做法，也是最常见的形式。经济学的基本规则是“低买高卖”，那控股股东的“高买低卖”是怎么回事呢？这里“高买低卖”的主体是上市公司，控股股东操纵上市公司以高于“公允价格”从关联企业中购买产品、劳务或资产；而以低于“公允价格”的方式将上市公司的产品、劳务或资产卖给关联企业。
· 名目繁多的劳务交易。相对于产品交易和资产交易来说，劳务交易的价格是最难评估的。因此，控股股东就会操纵上市公司向关联企业购买大量的租赁服务、维修服务、技术指导、运输服务等名目繁多的劳务交易。而这些劳务交易都为资金的占用和转移编织了理由。
以上的非公平关联交易在上市公司中大量存在，成为财务欺诈、做假账、虚假信息的始作俑者。同样，该问题也存在于非上市公司中，只不过不如上市公司中发生的频率高。
（2）资产置换
假定A、B公司都是同一个股东控制的公司，A公司是上市公司，B公司是私人公司。通常的做法是，该控制性股东就可能利用B公司的呆滞资产来置换上市公司的优质资产或现金，从而得到转移资金的目的。
直接的资产置换容易被查出来，现在一些上市公司更多采用一种更为隐蔽的资产置换的做法，即买卖自己的企业来实现套现的目的。
如图1-2所示就是这种更加隐蔽的资产置换做法。比如张先生是上市公司的实际控制人，而且他又通过自己的亲戚A、B、C间接控制了D公司大多数的股份。最开始上市公司有一个盈利前景非常好的项目，张先生就有可能在项目运作早期将其剥离给D公司，理由是该项目和上市公司的战略不匹配。由于项目刚开始运作，成交价格会比较低。通过一段时间的运作，该项目呈现出非常好的成长性，这时候上市公司开董事会时，张先生在会上检讨自己鼠目寸光，没有看准，认为当初不应该剥离这个项目，那么怎么办？那就知错就改吧，亡羊补牢，为时不晚，于是决定去收购D公司的股份，这样张先生就可以通过买卖公司实现套现的目的。在资本市场，这样的交易一般每笔套现都在2000万～5000万元以上。
图1-2 买卖自己企业套现
（3）金融运作
金融运作指的是上市公司控股股东通过违规违法的抵押、担保等金融运作方式对中小股民实现利益剥夺的方式，也是我国证监会近年来重点监管的对象。比如胡先生是一家上市公司的控制性股东，同时还有一家自己的地产公司。地产公司在项目运作时都需要从银行贷款，但是地产公司的盘子比较小，资产也比较少，难以满足银行抵押的要求。这时候胡先生就会命令上市公司为其控制的地产公司进行抵押担保，上市公司承担了风险，但绝大部分收益却被胡先生的地产公司所攫取。
（4）转移风险
转移风险的操作方式有很多种，如图1-3所示的是一个通过股权结构变化来转移风险的做法。比如陈先生是某上市公司A的控制性股东，同时他通过亲戚D、E控制了B公司100%的股份。
图1-3 通过股权结构变化转移风险
在陈先生的授意下，A和B共同投资成立一家新公司C，其中A占70%的股份，B占30%的股份。C公司从事的是高风险、高回报的行业，按照初始的股权结构，A公司承担70%的风险并享有未来70%的收益，B公司承担30%的风险并享有30%的收益。当C公司运作一段时间之后，已经能够控制风险，并且其投资回报率很高。这时候已经到了分钱的时候，已经没有什么风险了。陈先生让B公司对C公司追加投资，稀释A公司的股权，最后B公司占C公司70%的股份，A公司占30%的股份。于是风险和收益就成功转移了：A公司承担70%的风险却只享有30%的收益，而B公司承担30%的风险却最终拥有了70%的收益。
（5）“分红+配股”
“不分红+关联交易”是世界范围内最常见的一种大股东黑小股东的手段。但是，“不分红+配股”是我国资本市场上一种特殊的大股东黑小股东的方法。在股权分置改革之前，我国股票市场是特定的“二元”股权结构。也就是上市公司的股份分为流通股和非流通股，而一股独大的大股东手里掌握的大部分都是非流通股，小股东持有的是流通股，这就使得控股大股东和小股东在股权成本与股权利益诉求存在明显的差异。小股东主要通过低价买入、高价卖出股票的方式来获利。而大股东所持的非流通股不能在股票市场流通，无法分享股票价格上涨带来的好处，只能通过分红获利。
那么在股权分置改革完成之后，都变成全流通股份之后，这种利益上的差距是否取消了呢？股权分置改革虽然将非流通股份变成了流通股份，但是依然有很多对“大非”和“小非”解禁和减持的限制。而且对于众多上市的国有企业来说，国有大股东减持是件非常不容易的事，除了公司董事会批准之外，还需要国资委的批准。因此，大小股东在利益诉求上依然有较大的不同。为了尽快获取收益，大股东有可能不考虑投资机会，而实施高派现股利政策，也就是没有分红条件而强行分红。
强行分红之后，企业的投资和发展将面临缺乏资金的困境。这时候大股东就会退出配股政策。比如采用现有股价一半的价格“十配五”或“十配十”，即现在该公司的股价是每股4元，一个小股东持有该公司1000股股票，如果按照“十配五”的方案，小股东就可以用1000元购买500股该公司的新股。作为小股东，有这样的好机会显然是不会放过了，于是就掏钱买了，买了就等于被“黑”了。大多数情况下，大股东还高姿态放弃配股，这就使得配股后上市公司净资产的增长将全部来自流通股股东的配股资金，即小股东在承担上市公司几乎所有风险的同时，向非流通股大股东输送了超额资本收益，为上市公司的生存和发展提供“输血式”的资本供给。配股而来的资金怎样使用呢？大股东又会通过金融运作、侵占资源、非公平关联交易、转移风险等手段获得各种隐性收益，进一步损害小股东的利益。
1.5.3 股东黑股东问题的解决思路
股东之间的剥夺或利益掏空是一个很严重的问题，如果解决不好，企业就将会面临很大障碍，不可能再往前发展，因为股东的财富没办法保证，股东就会失去投资的积极性。
股东黑股东的问题如果发生在一个非上市公司中，可以主要通过公司章程来预防，第4章将重点探讨该问题。股东黑股东的问题发生在上市公司中，解决起来比较困难，基本思路是通过加强法律对中小股东的保护、股权制衡、更加独立的董事会制度、更加透明的信息披露、机构投资者的监督等，将在第3章详细讨论。