1.3　中国公司治理发展简史

本节对中国上市公司的发展历史进行简要回顾，希望从历史的维度描述公司治理的研究对象。中国资本市场开始建立的标志是上海证券交易所于1990年12月和深圳证券交易所于1991年4月的成立。截至2015年年底，中国在深沪两市的上市公司总量达到2808家，市值达53.13万亿元。表1.1显示了中国上市公司的发展概况。

表1.1　中国资本市场上市公司发展概况

资料来源：作者根据CSMAR数据库相关数据整理而成。

中国资本市场最初设立的目的之一是帮助国有企业实现改制。除了必要的资金融通，更主要的目的是通过引入战略投资者和外部分散股东，使国有企业形成合理的治理结构。股份化成为国有企业改制的重要实现形式。中国资本市场早期的发展特点很好地体现了这一点，上市的企业主要是国有企业。1999年以后，一些非国有企业才开始陆续上市，资本市场的总规模在不断地扩大。2007年上市公司总市值占GDP的比例一度达到历史上的峰值159.1%。2008年金融危机爆发后，中国资本市场进入了漫长的“熊市”。尽管上市公司数量在增加，但上市公司总市值占GDP的比例却在下降，直到2015年上半年中国资本市场股市震荡的爆发。

中国公司治理制度建设经历了以下几个重要阶段：

第一阶段，双层治理模式的基本构建阶段（从1993年中国《公司法》的颁布实施到2002年独立董事制度的推出）。1993年颁布的中国《公司法》中规定，公司在股东大会下设董事会和监事会两个平行的机构，从而形成了“双层治理模式”。监事会在中国《公司法》中具有与董事会平行的地位，并且被赋予了包括监督公司董事和经营者在内的权利。然而在实际的执行过程中，中国上市公司早期的监事会主要由公司职工或股东代表组成，在业务关系上隶属和受制于董事会和管理层，监督作用难以有效发挥，导致监事会形同虚设。因此从实际执行过程来看，中国早期的公司治理模式比较接近所谓“双层结构”的“日本模式”。但随着1999年《公司法》的修改和2000年《国有企业监事会暂行条例》的颁布，中国逐步建立了国有企业外派监事会制度，使中国的国有公司治理模式具有了更多的“德国模式”色彩。

第二阶段，独立董事制度的建立和完善阶段（从2002年中国《上市公司治理准则》的颁布到2007年股权分置改革的完成）。2001年8月，中国证监会发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》（以下简称《指导意见》），2002年进一步联合国家经贸委发布了《上市公司治理准则》，开始在上市公司中强制实施独立董事制度。《指导意见》规定，在2002年6月30日之前上市公司独立董事人数不少于2人，在2003年6月30日之前上市公司独立董事人数应占到公司董事人数的1/3以上。我们看到，在2002年之前中国上市公司独立董事的比例平均而言只有6.2%，且公司间差异较大，大多数上市公司没有独立董事。2002年之后，中国上市公司独立董事比例迅速提高，2002—2004年独立董事比例平均达到30.7%。

第三阶段，股权分置改革和股票全流通阶段（2007年至今）。股权分置是中国经济转轨和资本市场发展过程中出现的特殊现象。由于股权分置，资本流动存在非流通股协议转让和流通股竞价交易两种价格，不仅扭曲了资本市场定价机制，资本运营缺乏市场化操作基础，制约了资本市场资源配置功能的有效发挥，而且公司股价难以对大股东、管理层形成市场化的激励和约束，公司治理缺乏共同的利益基础。2005年5月10日，中国上市公司拉开了股权分置改革的序幕。股权分置改革涉及资本市场配置资源的效率和公司治理外部环境的改善，对于中国资本市场的健康良性发展意义深远。股权分置改革的完成为接管威胁和股东真正意义上的“以脚投票”等公司治理外部机制的实施创造了条件。股权分置改革的完成也标志着未来中国上市公司从以往较多地倚重所谓日德模式的双层治理结构的内部治理为主，转向同时依靠以所谓的英美模式的外部接管威胁等多种治理机制的交互影响来形成对公司内部人的约束。

表1.2报告了1999—2015年中国上市公司的股权结构概况。

表1.2　中国上市公司的股权结构概况

注：2015年的数据为截止到第三季度的数据。

从表1.2我们可以看出，中国上市公司控股股东平均持股比例较高，1999年为45%以上。尽管随着时间的推移，该比例总体呈下降趋势，但2012年，仍然在36%以上。从反映机构投资者和其他股东的“第二到第十大股东平均持股比例”来看，该比例从1999年的17.32%上升到2012年的22.57%，虽然呈现上升趋势，但上升速度较为缓慢。与美、英等国上市公司股权高度分散相比，中国上市公司“一股独大”现象令人印象深刻。此外，从“国有控股公司占当年上市公司数量的平均比例”一列所显示的控股股东的国有性质来看，尽管该比例从1999年的76.7%不断下降，但到2012年仍然高达38.4%。理论上，股权分置改革的完成使得股东“用脚投票”成为可能，为未来的接管威胁和大规模的并购重组创造了条件。然而，2003年国资委管理系统的推出，使得中国上市公司与所控股的集团公司组成企业集团。在历次产业结构调整过程中，一些地方政府为了保持上市公司的名额和国有控股的地位，为本应退市的企业通过“拉郎配”方式注入新资产。因此，国资委系统或国有法人作为最大股东所持的股份仍然是控制性的，“一股独大”的局面并没有从根本上得到改变。

从1999年开始，非国有公司开始大量上市，成为中国资本市场的一支生力军。从2014年的数据来看，控股股东为国有性质的上市公司仅占全部上市公司的1/4强。但由于非国有企业与国有企业相比，成立时间大多在改革开放之后，企业规模相对较小，国有控股上市公司仍然在中国资本市场上处于举足轻重的地位。而这些非国有企业的股权结构往往以私人或家族控股为主，因而，大量非国有企业的上市不是削弱而是进一步强化了中国上市公司股权结构“一股独大”的局面。

“一股独大”和部分上市公司“控股股东的国有性质”由此成为中国上市公司十分重要的治理特征和中国资本市场十分独特的制度环境。这完全不同于英、美等国上市公司所形成的股权高度分散、内部治理不得不倚重董事会的治理模式。因此，只有对中国上市公司独特的治理特征和制度环境进行透彻的理解和精准的把握，才能对发生在中国资本市场的很多独特的公司治理现象进行科学合理的解读。