第二节 利率决定理论

考点四 利率风险结构与利率期限结构

（一）利率的风险结构

到期期限相同的债权工具但利率却不相同的现象称为利率的风险结构。到期期限相同的债权工具利率不同是由三个原因引起的：违约风险、流动性和所得税因素。具体请见表2-4。

【例2-6】 利率风险结构的影响因素有（）。（2013年多选题）

A． 违约风险

B． 流动性

C． 所得税

D． 安全性

E． 通胀率

【解析】ABC 到期期限相同的债权工具但利率却不相同的现象称为利率的风险结构。到期期限相同的债权工具利率不同是由三个原因引起的：违约风险、流动性和所得税因素。

【例2-7】 根据利率的风险结构理论，各种债权工具的流动性之所以不同，是因为在价格一定的情况下，它们的（）不同。（2012年单选题）

A． 实际利率

B． 变现所需时间

C． 名义利率

D． 交易方式

【解析】B 流动性是指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力，它是一种投资的时间尺度（卖出它需要多长时间）和价格尺度（与公平市场价格相比的折扣）之间的关系。

（二）利率的期限结构

具有相同风险、流动性和税收特征的债券，由于距离到期日的时间不同，其利率也会有所差异，具有不同到期期限的债券之间的利率联系被称为利率的期限结构。

目前，主要有三种理论解释利率的期限结构，即预期理论、分割市场理论和流动性溢价理论。

（1）预期理论，长期债券的利率等于在一定时期内人们所预期的短期利率的平均值。该理论认为到期期限不同的债券之所以具有不同的利率，在于在未来不同的时间段内，短期利率的预期值是不同的。

预期理论可以解释为：①随着时间的推移，不同到期期限的债券利率有同向运动的趋势。②如果短期利率较低，收益率曲线倾向于向上倾斜；如果短期利率较高，收益率曲线通常是翻转的。

预期理论的缺陷在于无法解释这样一个事实，即收益率曲线通常是向上倾斜的。

预期理论还表明，长期利率的波动小于短期利率的波动。

（2）分割市场理论，将不同到期期限的债券市场看作完全独立和相互分割的。到期期限不同的每种债券的利率取决于该债券的供给与需求，其他到期期限的债券的预期回报率对此毫无影响。

假设条件：不同到期期限的债券根本无法相互替代，因此，持有某一到期期限的债券的预期回报率对于其他到期期限的债券的需求不产生任何影响。

根据分割市场理论，收益率曲线不同的形状可以由不同到期期限的债券的供求因素解释。如果投资者的意愿持有期较短，愿意持有利率风险较小的短期债券，分割市场利率就可以说明典型的收益率曲线是向上倾斜的。由于在通常情况下，长期债券相对于短期债券的需求较少，因此其价格较低，利率较高，所以典型的收益率曲线是向上倾斜的。

虽然分割市场理论可以解释为什么收益率曲线通常向上倾斜，但它却无法解释：①不同到期期限的债券倾向于同向运动的原因。②由于该理论不清楚短期利率水平的变化会对短期债券和长期债券的供求产生什么影响，它就无法解释为什么短期利率较低时，收益率曲线倾向于向上倾斜，而短期利率较高时，收益率曲线又会变成翻转的形状。

（3）流动性溢价理论，将上述两种理论结合起来，该理论可以解释收益曲线的三个特征。流动性溢价理论认为，长期债券的利率应当等于两项之和，第一项是长期债券到期之前预期短期利率的平均值；第二项是随债券供求状况变动而变动的流动性溢价（又称期限溢价）。

不同期限的债权的利率往往会同升或同降（同步波动现象），预期理论和流动性溢价理论可以解释它，而市场分割理论则无法解释。

【例2-8】 认为长期利率只是人们所预期的短期利率的平均值，该观点源自于利率期限结构理论的（）。（2013年单选题）

A． 预期理论

B． 市场分割理论

C． 流动性溢价理论

D． 期限优先理论

【解析】A 本题考查预期理论的相关知识。预期理论认为，长期债券的利率等于在其有效期内人们所预期的短期利率的平均值。

考点五 利率决定理论

利率决定理论包含了古典利率理论、流动性偏好理论、可贷资金理论这三个理论，见表2-5。