3.2　备兑开仓的策略原理

3.2.1　适用场景

投资者对行情的展望是股票价格变化方向是中性或者牛市看涨的，期望股票价格能够平稳上涨。投资者即可通过备兑开仓来降低持仓成本。

3.2.2　构建方法

所谓备兑开仓就是指持有（或购买）足额的标的证券，同时卖出相应数量的以该证券为标的的认购期权，从而凭着卖出认购期权所获得的权利金来消减下跌行情中证券市场所受的损失。而之所以叫“备兑”，则是因为它拥有相应等份的现券作担保，可以用于被行权时交付现券，因此也不需要缴纳现金保证金（见图3.2）。

3.2.3　备兑开仓的合约选择

选择哪个合约进行备兑开仓，取决于你是希望主要通过备兑开仓策略本身获利还是希望在主要通过现货头寸获利的同时，可以顺便通过备兑开仓获得一点额外收益。

如果你是通过备兑开仓策略本身获利，那么备兑开仓时，应考虑选择平值或轻度虚值的期权合约。深度实值的期权，到期时被行权的可能性大，期权时间价值相对较小，备兑投资的收益也较小；深度虚值期权的权利金则较小。因而最好选择平值或适度虚值的合约。期权合约的流动性也是需考虑的因素。一般而言，近月的平值或适度虚值的合约流动性相对较好。

如果你是希望主要通过现货部分获利的同时，可以顺便通过备兑开仓获得额外一点收益的话，那么你应该将行权价格定为自己的愿意卖出价位，并做好被行权的心理准备。由于备兑开仓是卖出认购期权，因此在到期日投资者有卖出标的的义务，投资者在做备兑开仓时就要意识到自己是愿意以行权价来卖出标的。事实上，出售股票应该被视为正面的事件，因为这意味着该策略的最大回报已经获得。

3.2.4　退出策略：备兑平仓的时点选择

在完美的备兑开仓策略操作中，备兑平仓并不必要。卖出的认购期权到期后价值归零，作为卖方，之前收入的权利金妥妥地收入囊中。

然而，提前备兑平仓并不总是坏事。事实上，在某些情况下，备兑平仓可以帮助你提前锁定大部分的收益；在另一些情况下，备兑平仓也可以作为期权调整策略，用于管理期权风险。

下面是适用于提前备兑平仓的几种场景：

1.备兑平仓以快速获取收益

还记得我们在第二章提到的Theta的概念吗？越临近到期日，期权的时间价值流失得越快，最后30天时间价值进入加速衰减阶段。因此，备兑开仓后，在其他条件不变的情况下，你的大部分收益将在临近到期日时得到实现。那么，还有必要提前备兑平仓吗？

记住一点，备兑开仓时，你作为认购期权卖方卖出时间，但你的对手方进入交易的目的却非买入时间，而是为了获取杠杆性做多收益的机会。当股票如买方所料大幅上涨时，你所卖出的认购期权的剩余时间价值将遭遇暴跌，这种情况下也许应该考虑及时平仓。

下面让我们举个例子：

假设我们以30元每股的价格买入100股ABC股票，同时备兑开仓，卖出1张距离到期日30天的平值认购期权，合约单位为100，收入权利金2元，这2元都属于时间价值。一周后，股价上涨至35元。

尽管距离到期日所剩时间还有3周，但因为此时该认购期权处于深度实值状态，该期权大部分的价值为内在价值，也就是说，Theta部分已经大幅下跌了。此时该期权的时间价值大约只剩下0.5元（现实情况下，所剩时间价值可能更少）。

如果以金额衡量，那么这一周的净收入为150元。假设我们继续持有该现货和备兑头寸至到期，且股价在到期日不跌至30元以下，那么净收入为20元。也就是说，在这个例子里，通过提前备兑平仓并卖掉手中的现货头寸，我们在25%的时间内获取了75%的最大利润。

当然，是否提前备兑平仓取决于你个人的投资偏好。但如果可以在25%的时间里便锁定了80%的潜在收益，提前备兑平仓还是非常值得考虑的。有这么一条经验可以供你参考，那就是问问你自己，在剩余的时间里所获得剩余收益是否足够吸引你。如上例，在剩余的3周里，投入3000元获得50元的收益。如果你觉得并不理想，那么你可以考虑提前平仓以更好地利用自己的资金与时间成本。

2.备兑平仓以止损

当然，股票也可能面临大幅下滑。因此，除非你已经下定决心要将手中股票持有很长一段时间，否则另一个提前备兑平仓的理由就是为了在交易中止损。

通过备兑开仓卖出认购期权所收到的权利金相当于给予了一定的下跌保护，但当股票遭遇滑铁卢时，你同样会被市场咬上一口，但相比于那些没有备兑开仓的投资者，你受的伤就会轻许多。

如果你是所谓的备兑开仓交易员，即你的主要动机是从备兑交易本身获取利润，当市场朝着对你不利的方向移动时，那么通过提前备兑平仓并卖掉手中的现货头寸止损是十分在理的。

3.备兑平仓以调整交易

当市场朝着对你不利的方向移动时，备兑平仓并平掉手里的现货头寸并不一定是你的最优选择。有时候，将备兑开仓策略进行调整将获得比简单平仓退出更好的效果。

也许交易朝着不利的方向移动，但移动的幅度并不大；或者也许该股票的隐含波动率较高，那么你可以通过备兑平仓再开仓将行权价格进行调整，并在此过程中等待股票回归到有利的位置。

3.2.5　备兑开仓的后续调整

在实际投资过程中，投资者进行备兑开仓后，整个市场、标的股票行情都可能会发生变化，投资者的预期也会随之而变，在这种情况下，投资者需要对原有的、所卖出的认购期权仓位进行适当的调整。当投资者预期发生不同变化时，最常用的有两种做法。

首先是向上转仓。向上转仓的具体应用场景是：在备兑开仓后、期权到期日前，由于标的证券价格上涨幅度超过原有预期，而且投资者也认为这种涨势将持续至期权到期日。在这种情况下，如果维持原有期权头寸不变，投资者将无法享受到标的证券上涨的益处。在新的预期和判断下，投资者决定将原来卖出的认购期权进行平仓，同时重新卖出一个具有相同到期日、但行权价更高的认购期权。向上转仓同时提升了盈利能力和盈亏平衡点。

如果投资者对后市预期转为下跌或涨幅缩小，也有一种调整方式可供投资者选择，即向下转仓。向下转仓的具体应用场景是：在备兑开仓后、期权到期日前，由于标的证券价格下跌幅度超过原有预期，而且投资者也认为这种跌势将持续至期权到期日。在这种情况下，如果维持原有期权头寸不变，投资者将可能出现较大的亏损，因此投资者可以将原来卖出的认购期权进行平仓，重新卖出一个具有相同到期日、但具有更低行权价的认购期权。向下转仓同时降低了盈利能力和盈亏平衡点。