恒丰银行的“中国式”内部人控制问题^[1]

2017年11月28日晚间，各大主流媒体纷纷报道恒丰银行原董事长蔡国华被查一案。事实上，早在2016年，《财新周刊》和《21世纪经济报道》分别以“恒丰银行股权控制术”和“谁的恒丰银行？”为题报道了位于山东烟台的股份制商业银行恒丰银行的员工持股计划丑闻和涉嫌“高管私分公款案”。根据当时公开披露的信息，烟台国资委独资的烟台蓝天投资控股有限公司目前持有该行19.4%的股份，是该行的第一大股东。在恒丰的股东中，不仅有来自江苏、上海、北京、厦门的机构投资者，而且还有来自新加坡大华银行这样的国际战略合作伙伴。从恒丰的股权结构安排来看，无论是股权多元化程度、国际开放程度，还是股权制衡程度，都堪称股份制商业银行中的典范。但为什么股权结构堪称完美的恒丰依然让媒体发出了“谁的恒丰银行”的质疑呢？

从目前媒体的公开报道看，发生在恒丰银行的“高管私分公款案”，员工持股计划丑闻以及股权谜踪等都是典型的“内部人控制”问题。公司法的常识告诉我们，涉及股权变动事项当然需要征得现有股东的同意。何况员工持股计划这种增发意味着现有股东股权的稀释。恒丰有多位前高管分到800万元、2 100万元等不等的金额，而蔡国华本人从中分到3 850万元。如果是高管正常的薪酬补偿，我们知道，不仅要以薪酬合约作为依据，而且需要经过董事会讨论，甚至要经过股东大会通过。

这里所谓的内部人控制问题，指的是高管或执行董事利用对公司的实际控制力所做出的损害股东所有者权益、挑战股东公司治理权威的行为。内部人控制问题最早爆发在英美等国的公司治理实践中。这一方面是由于英美公司股权高度分散，另一方面是希望通过股权激励来协调经理人和股东之间的利益冲突而不断给予经理人股权激励。两方面因素共同作用的结果是经理人的持股比例越来越高。这如同在经理人实际控制地位周围形成一个深挖的壕沟，以至于外部接管威胁都很难对其构成冲击和撼动。于是，被深深的壕沟所保护的经理人可以通过谋求控制权私人收益，甚至自己为自己发超额薪酬，来损害股东的利益。作为经理人代理问题的重要表现形式，内部人控制问题由此受到英美等国公司治理理论和实践的重视。

如果仔细对照发生在恒丰的内部控制人行为和英美等国传统意义上的内部控制人行为，我们会发现二者之间存在以下明显的差异。其一，形成恒丰银行内部人控制局面并非由于股权高度分散。除了前面提及的持股达19.4%的第一大股东烟台蓝天投资，尚未公开上市的恒丰第二大股东新加坡大华银行持股比例也高达12.4%；甚至第三到第五大股东持股比例均在10%左右。按照经验研究中通常采用的股权制衡计算方法，第一大股东持股比例低于第二到第五大股东持股比例之和的恒丰恰恰属于股权制衡度较高的股权结构类型。因而，这样的股权结构远谈不上股权高度分散，进而导致内部人控制。其二，在恒丰，董事长而不是CEO(行长）是内部人控制格局的核心。在英美公司治理实践中，董事长往往只是董事会的召集人，他在履行董事职责上并没有与其他董事相比特殊的权利。被称为首席执行官的CEO由于受到高的股权激励形成壕沟效应，成为英美等国家股权分散公司内部人控制的核心。而在恒丰，受第一大股东委派、代表国资委来履行国有资产监督职责的董事长才是我国制度背景下公司内部人控制格局的核心。在职能设定上和称谓上更类似于国外CEO的总经理则退化为董事长的执行助理。在围绕我国上市公司开展的实证研究中，董事长而不是经理人是公司治理需要关注的重点对象已经成为普遍的做法。其三，内部人控制地位的形成并非由于推行股权激励计划，形成壕沟效应，使董事长的控制权地位由此无人撼动。熟悉我国资本市场相关规定的读者不难发现，我国对于国有性质的上级持股公司所委派的董事授予股权激励具有严格的限制。从目前披露的数据看，我们并不能观察到原董事长蔡国华个人直接持股。

由于上述三方面的原因，我们看到出现在恒丰的内部人控制问题并非英美等国传统意义上的内部人控制问题。因而我们并不能从这些国家的公司治理实践经验中找到解决上述问题的现成答案。为了区分两种不同类型的内部人控制，我们借鉴现在媒体流行的说法，把发生在恒丰银行的具有典型中国制度背景特色的内部人控制概括为“中国式内部人控制”。

哈佛大学Shleifer教授的研究团队观察到，在全球27个主要国家中，大企业的股权都集中在大股东手里。他们由此认为，经理人和股东之间传统的代理冲突的重要性一定程度上已经被控股股东如何剥削小股东这一新的公司治理问题所代替。我们虽然认同Shleifer教授所谓股东之间的代理冲突不容忽视的观点，但基于对中国公司治理现实的理解，我们这里强调，在中国资本市场，传统的经理人和股东之间的代理冲突问题依然严重，甚至在复杂金字塔式控股结构的掩护下，经理人和股东之间的代理冲突引发的内部人控制问题变得更加复杂。而这是我国资本市场特定制度背景下，面临的公司治理“真”问题，需要我国公司治理理论和实务界在未来予以特别关注。

那么，引起恒丰银行“中国式内部人控制”的真正原因究竟是什么呢？从恒丰的案例看，至少来自以下两方面的原因。其一是董事长的产生机制和由此形成的董事长的独特身份。在我国的公司治理实践中，对于第一大股东为国有性质的企业，其党委书记、董事长、总经理等关键岗位往往是由该企业上级党委组织部门按照干部考察程序任命的，虽然在形式上需要经过董事会提名和股东大会表决的程序。由于上述自上而下的特殊人事任命途径，任命者往往具有特殊身份。我们以恒丰银行为例。恒丰银行发布的相关公告称：“2013年12月19日召开董事会会议，根据烟台市委、市政府有关任免推荐决定以及本行主要股东的提议，经董事会提名委员会资格审查通过，选举蔡国华先生为公司董事、董事长。”进一步考察蔡国华任职恒丰董事长之前的身份，我们发现，空降恒丰银行的蔡国华之前是烟台市市委常委、副市长兼国资委党委书记。我们理解，对于蔡国华出任恒丰董事长的任命仅仅是烟台主要党政领导干部统筹安排中的一个环节。

其二是国有性质的第一大股东的所有者缺位。理论上，营利动机强烈的股东将有激励阻止作为股东代理人的董事会做出任何侵害股东利益的行为，这集中表现在第一大股东通常会在股东大会上对可能损害股东利益的相关决议投反对票，甚至提议及时更换损害股东利益的不称职董事会成员。但我们不难理解，无论是作为恒丰的上级持股公司的蓝天投资还是全资控股蓝天投资的烟台国资委，对于曾经担任烟台市市委常委、副市长兼国资委党委书记的制衡力量十分有限。而作为恒丰第一大股东的蓝天投资，此时不仅不会形成对以原董事长蔡国华为首的董事会内部人控制行为的有效制约，反而成为其抗衡其他股东可能提出的否定议案的可资利用的力量，甚至向其他股东传递出“想反对也没有用，因为我是第一大股东”的相反的信号。恒丰银行的案例一定程度上表明，大股东由于真正所有者缺位，并不能很好地履行监督经理人的职能，形成公司治理真空，为内部人控制大开方便之门，由此不可避免地导致“中国式内部人控制”问题的出现。在上述“中国式内部人控制”格局形成后，恒丰接下来发生的员工持股计划丑闻、“高管私分公款案”和“股权谜踪”不仅在预料之内，而且在“情理”之中。

那么，如何消除“中国式内部人控制”这一我国公司治理实践中的痼疾呢？事实上，一段时期以来，作为国有企业改革的重要举措，从原来的“管企业”变革为现在的“管资本”就是解决发生在恒丰的“中国式内部人控制”问题的关键。通过上述根本性的变革，使股东真正成为公司治理的权威，以替代由于所有者缺位形成的公司治理真空。只有这样，像如今发生在恒丰银行的内部人控制现象才能在一定程度上减少，而员工持股计划丑闻、“高管私分公款案”和“股权谜踪”才能从根本上杜绝。

从2015年开始，我国上市公司第一大股东平均持股比例低于标志着相对控制权的33.3%，表明我国资本市场开始进入分散股权时代。未来我国资本市场需要更加树立股东是公司治理真正权威的意识，使股东大会围绕重要事项的投票表决成为体现不同股东意愿诉求、保护股东权益的重要平台。同时应该鼓励公司聘请比例更高的来自外部的利益中性的独立董事，使其从专业角度提出防止中小股东利益受到损害的意见和建议。必要时，甚至应鼓励包括险资养老金等在内的机构投资者发起接管威胁，使其成为完善公司治理的重要外部治理力量。

[1] 本文曾以“恒丰银行的‘中国式’内部人控制问题”为题发表在FT中文网,2017年12月4日。