五 互联网金融风险治理的关键法律问题

正如前文所论述的，互联网金融产品在本质上仍然是金融产品，其适用金融法律规则的总体原则并无变化，而这一总体原则就是在区分一项金融产品的发行或销售是属于间接融资活动还是直接融资活动的基础之上来确定具体法律和监管政策的适用。在此，笔者做一些理论上的总结。

一个国家的整体金融法律体系大致分为两大部分，一部分是证券法，另一部分则是银行法。这样的一种分类方式，本质上不是以市场空间来划分的，也就是说，并不是说金融市场由两块组成，其中一块适用证券法，而另一块适用银行法。实际上，这样的一种划分是以融资活动的特点，或者说是以融资活动过程中金融中介机构起到的作用和扮演的角色为区分标准的。

在这样一种界分标准下，所有的融资活动可以类型化为直接融资活动和间接融资活动两种形态。其中，在间接融资活动过程中，资金的供需双方之间不形成直接的契约法律上的债权债务关系，金融机构在这个过程中扮演了一个信用中介的角色。最典型的间接金融服务就是商业银行所提供的存款产品。对于存款人来说，作为资金供给者，他将自己的资金存入商业银行，但他并不直接和资金需求者（需要贷款的企业或者个人）形成契约法律上的债权债务关系，而是由银行作为资金的借出者。同时，银行对存款人负有法律上的还本付息义务，而且银行的这一义务承担并不以借款人是否履行了还贷义务为前提。对于这一类的融资活动，适用的法律就是商业银行法。商业银行法的核心内容之一，就是扮演金融信用中介服务的商业银行是要经过特许才能成立的，一个最直接的原因就是具有高杠杆财务比率的商业银行一旦经营失败，后果不仅由其股东承担，全体社会公众也会为之付出代价，因此，各国银行法普遍设定了较高的准入门槛，其中的条件包括资本金、风险控制能力、高管资质等。除此以外，商业银行赋予了监管者对商业银行的整个经营过程，甚至市场退出环节的监督权力，以确保被监管者的审慎性。

另外一块是直接融资活动，指的是资金需求者和资金供给者之间直接形成契约法上的债权债务关系，金融机构（比如证券公司、证券交易所）在这个过程中只是承担信息中介的功能，它并不和资金需求者或者资金供给者形成直接的资金融通关系。最典型的直接金融活动就是上市公司向投资者发行股票。对于这类直接融资活动，其适用的法律就是证券法。证券法和银行法不一样，银行法强调的是很高的准入门槛以及监管者对商业银行经营全过程的审慎监管。证券市场则不一样，在直接融资活动过程中，金融机构只是起到信息中介的作用，投资者本身需要承担很大的风险，因为在这个市场上，金融机构并不会像商业银行那样提供一个还本付息的承诺。从理论上来讲，证券市场上发行人所发行的股票、债券或者其他金融凭证是否获得投资者的认购，这是一个市场选择的过程，而非监管者可以给出优劣好坏的判断。普遍来说，各国证券法的核心理念是监督发行人的信息披露，因为投资者不完全掌握发行人的信息，而一个健全的市场选择过程则要求发行人准确、完整地披露其重要信息，这种条件下才能让投资者进行自我判断，进而自担投资风险。不同于商业银行法设立一个较高准入门槛的做法，证券法不应赋予监管者权力去为投资者筛选出所谓的好公司，而是强调对融资者信息披露行为的有效监督，这才是证券法的核心理念。中国的证券法正在向“正常”的方向进行转变，尽管还没有得到立法上的最终确认，但是以注册制取代以往的核准制已经被明确为改革的方向。

有了上述理论基础之后，我们再来看中国互联网金融产品的法律适用。其中核心要判断的问题就是，基于互联网平台而展开的各类融资活动，到底是间接融资还是直接融资。这一点必须要厘清，因为这关系到特定金融产品究竟是适用银行法，还是适用证券法。正如前文所论证的，这两大金融法的分支在立法理念和制度构造上是完全不同的。在我国目前各类互联网金融产品中，有一些在法律上的定性不存在争议，譬如股权众筹，它作为一种证券发行活动，适用证券法并无疑问。但是不少互联网金融产品其实处于模糊地带，比如引领互联网热潮的余额宝，它到底是一款直接融资产品还是间接融资产品呢？它怎么才算是受到了监管呢？对此，上文已做了详尽分析。

但就现实而言，更为严重的问题则是对遍布“城乡大地”的P2P网贷产品如何监管的问题。其实监管的方向已经很明确了，《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》^[34]明确要求P2P平台“为借款人和出借人提供信息服务，维护出借人与借款人合法权益，不得提供增信服务，不得直接或间接归集资金，不得非法集资，不得损害国家利益和社会公共利益”（第3条），也就是为借贷双方的直接融资活动提供居间服务，而不能充当间接融资服务过程中的信用中介（商业银行）角色。因此，在法理上区分间接融资活动和直接融资活动，并相应地适用不同的金融法律规则来予以规制，这是现阶段互联网金融风险治理的一项最基本的，也是最核心的工作。

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[1]黄韬，浙江大学光华法学院研究员、博士生导师，研究方向为金融法、国际经济法、法律经济学。

[2]参见《余额宝上线6天用户数破百万 互联网与金融契合效应显现》，http：//www.techweb.com.cn/internet/2013-06-19/1303909.shtml。

[3]参见《2016年我国P2P网贷市场成交量及平台数量统计》，前瞻网，http：//bg.qianzhan.com/report/detail/459/170116-76b6eb15.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[4]参见《互联网金融连续4年写进政府工作报告 监管趋严》，《第一财经日报》2017年3月6日。

[5]参见《政府工作报告——2014年3月5日在第十二届全国人民代表大会第三次会议上》，中国政府网，http：//www.gov.cn/guowuyuan/2014-03/14/content_2638989.htm，最后访问日期：2019年7月1日。

[6]参见《政府工作报告——2015年3月5日在第十二届全国人民代表大会第三次会议上》，中国政府网，http：//www.gov.cn/guowuyuan/2015-03/16/content_2835101.htm，最后访问日期：2019年7月1日。

[7]参见《政府工作报告——2016年3月5日在第十二届全国人民代表大会第三次会议上》，中国政府网，http：//www.gov.cn/premier/2016-03/17/content_5054901.htm，最后访问日期：2019年7月1日。

[8]原话的表述是“对不良资产、债券违约、影子银行、互联网金融等累积风险要高度警惕”。参见《政府工作报告——2017年3月5日在第十二届全国人民代表大会第三次会议上》，中国政府网，http：//www.gov.cn/premier/2017-03/16/content_5177940.htm，最后访问日期：2019年7月1日。

[9]国办发〔2016〕21号。

[10]中国人民银行令〔2010〕第2号。

[11]参见《非金融机构支付服务管理办法》第48条。

[12]参见《支付宝股争，是否“违背契约精神”》，人民网，http：//www.people.com.cn/h/2011/0616/c25408-1608223420.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[13]参见《非金融机构支付服务管理办法》第3条。

[14]参见《非金融机构支付服务管理办法》第30条。

[15]参见《2016基金公司规模排名榜单：天弘基金8449亿领跑》，网易财经，http：//money.163.com/17/0101/13/C9MSTONF002580S6.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[16]目前在美国，P2P网贷平台这一称呼已经逐渐被市场借贷（Marketplace Lending）平台取代。

[17]《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第22条规定：网络贷款平台的提供者通过网页、广告或者其他媒介明示或者有其他证据证明其为借贷提供担保，出借人请求网络贷款平台的提供者承担担保责任的，人民法院应予支持。

[18]Eleanor Kirby，Shane Worner，Crowd-funding：An Infant Industry Growing Fast，Staff Working Paper of the IOSCO Research Department，Staff Working Paper：[SWP3/2014].

[19]Yannis Pierrakis，Liam Collins，Banking on Each Other：Peer-to-Peer Lending to Business：Evidence from Funding Circle.（Project Report） London，U.K.：NESTA，2013，p.43.

[20]The World Bank，“Crowdfunding's Potential for the Developing World，”2013，http：//www.infodev.org/infodev-files/infodev_crowdfunding_study_0.pdf.

[21]关于银行业应用互联网技术的介绍，参见万建华《金融e时代：数字化时代的金融变局》，中信出版社，2013，第21～27页。

[22]刘竹梅：《金融创新发展与风险管控——以一名法官的视角》，《互联网金融法律评论》2016年第4期，第33～40页。

[23]参见黄韬《证券法如何回应股权众筹的兴起？》，载许多奇主编《互联网金融法律评论》（2016年第1辑），法律出版社，2016，第26～35页。

[24]关于“金融抑制”的理论最早是在20世纪70年代由罗纳德·麦金农（Ronald I.McKinnon）和爱德华·肖（Edward S.Shaw）这两位学者分别在各自的著作《经济发展中的货币与资本》和《经济发展中的金融深化》中提出的，它指的是一种货币体系被抑制的情形，这种抑制导致了国内资金市场受到割裂，对于现实资本积聚的质量和数量造成严重的负面效果。See Ronald I.McKinnon，Money and Capital in Economic Development ，The Brookings Institution，1973，pp.68-89；Edward S.Shaw，Financial Deepening in Economic Development ，Oxford University Press，1973，pp.80-113。

[25]参见黄韬《“金融抑制”的法律镜像及其变革——中国金融市场现实问题的制度思考》，《财经科学》2013年第8期。

[26]参见赵渊《直接融资视角下的P2P网络借贷法律问题研究》，《交大法学》2014年第4期。

[27]Alton Gilbert，“Requiem for Regulation Q：What It Did and Why It Passed Away，”Federal Reserve Bank of St.Louis Review，1986.

[28]谢平、邹传伟：《互联网金融模式研究》，《金融研究》2012年第12期。

[29]参见《收购天弘基金 阿里“金融帝国”一步做实》，《中国经营报》2013年10月12日。

[30]参见《首批5家民营银行全部获批》，网易新闻，http：//news.163.com/14/0930/01/A7BSOM9000014Q4P.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[31]参见钮文新《取缔余额宝》，藏锋者网，http：//www.Zcangfengzhe.com/qudiyuebao/3245.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[32]参见《支付宝公关总监陈亮：余额宝诞生后平均每6天监管一次》，网易财经，http：//money.163.com/14/0304/13/9MGBV8GC00253B0H.html，最后访问日期：2019年7月1日。

[33]《货币市场基金管理暂行规定》第11条：基金管理公司应当在货币市场基金的招募说明书及宣传推介材料中列明，投资者购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或存款类金融机构，基金管理公司不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。

[34]银监会令〔2016〕1号。