序三

汇率形成机制改革，与其他所有改革一样，是手段而不是目的。一切改革都存在着更为原始的目标导向——自诺斯（1990）以来，普遍的认知是，制度变迁的根本出发点是降低交易成本或获得超额回报。据此，人民币汇率制度变革绝非简单建立某种汇率机制，而是进一步降低经济运行的交易成本，形成更加有效的产出激励。缪延亮博士的新作《从此岸到彼岸：人民币汇率如何实现清洁浮动》深入讨论了人民币汇率形成机制的改革方向，从理论和实证、历史和现实、立足点和路线图等全方位视角给出了人民币汇率走向清洁浮动的缘起和路径，引人入胜、发人深思。

从三元悖论看汇率形成机制取舍。当我们讨论汇率问题，一个基本的思维框架是“三元悖论”，即：在开放条件下，任何经济体在货币政策自主制定、资本自由流动和汇率稳定之间只能三选其二。早期的经典经济学论述，如弗里德曼（1950）的《浮动汇率论》和米德（1951）的《国际经济政策理论》基本都从固定汇率引发的问题（如造成通货膨胀的国际传递）和成本（如实施资本管制）出发，讨论实施浮动汇率的重要性。应该说，中国的改革实践印证了经济学理论，总体经济改革决定了计划经济时代的固定汇率制度必须、必然向浮动汇率制度转型。这是因为，任何一个新兴市场的崛起，必然经历进口替代、出口导向和要素重组，也就必然形成货物、服务和资本的跨境流动，因此必然导致对汇率形成机制改革的诉求。1993年，国务院发布的《关于金融体制改革的决定》提出：“改革外汇管理体制，协调外汇政策与货币政策，外汇管理体制改革的长期目标是实现人民币可兑换。1994年实现汇率并轨，建立以市场汇率为基础的、单一的、有管理的人民币浮动汇率制度”。此后经历的2005年“7·21”汇改和2015年“8·11”汇改，基本取向是走向更加清洁的浮动汇率，内在动因是在坚持货币政策自主制定的前提下，实行更高水平的对外开放，推动微观市场主体的全球要素配置，唯一的选项是汇率更具弹性，汇率形成更加市场化。

大型开放经济体的货币是否应该存在“锚”。改革总是存在争议，汇率形成机制改革是其中最具争议性的一项内容。从固定汇率到浮动汇率，从单一汇率到参考一篮子货币，从有管理的浮动到更加清洁的浮动，因其每一步都涉及深刻的社会利益调整和风险分担，也就成为最复杂的改革环节，最难啃的“硬骨头”之一。对于小型经济体，固定汇率制度是经过实践证明的可选制度，如香港地区的联系汇率制度，实际上以美元为货币锚，虽然放弃了货币政策自主制定权，但赢得了币值信誉。在一定意义上，这是布雷顿森林体系的完美实践。但是，对于大型开放经济体，货币发行必须首先关注本国经济周期下的货币需求，货币政策首先是本国总需求管理的重要内容，因此浮动汇率似乎是天经地义的制度选择。当然，货币一多就有汇率，汇率波动就有风险。人类似乎在总体上不喜欢风险，也讨厌为风险管理而支付成本，因此总是存在制度变革的动力——比如蒙代尔的“最优货币区”理论，出发点是干脆以单一货币取代无存在必要或缺乏信誉的货币，以此从根本上管理汇率风险。这就是欧元的实践和美元化思潮。然而，中国的实践证明，单一的过于稳定的汇率没有从根本上取消风险，实质是由中央银行替代市场主体实施风险管理，在微观上形成了市场主体的权责非对称制度安排并引发政策套利，在宏观上形成货币被动发行或被动回笼。因此，货币的稳定是值得不断探讨的理论和政策命题，大型开放经济体的货币“锚”不是任何一种其他货币，而是经济基本面或其在全球范围内的竞争力。

改革的渐进性与步骤性。中国的改革是渐进式的，1994年以来的汇率形成机制改革基本按照“十年一步”的方式稳妥推进。缪延亮博士提炼的“十条核心意见”具有很强的现实意义，渐进性实际是步骤性——把若干核心步骤在一个时间段内汇总以来，就是从此岸到彼岸的过程。其中，最重要的核心步骤或许不是报价机制改革，也不是浮动区间放开，而是中国从制造业大国走向国际产能合作，从关注外汇储备走向人民币跨境使用，从开放直接投资到金融市场的全球化。在这样一个可预期的伟大变革进程中，市场主体的偏好和能力会随着对市场“越来越习惯”而改变，对人民币进一步成为“与国家经济、贸易、投资相匹配的货币”诉求日益增强，人民币走向清洁浮动也就成为水到渠成的事情了。

到达彼岸，必要条件是共识。共识，受一个国家的经济发展特定阶段的产出能力决定。

陆磊

国家外汇管理局副局长

2019年10月