12.4　delta中性跨期价差

前面所讨论的是一种特殊的比率跨期价差——虚值看涨期权价差。用价差中看涨期权的delta可以构建更为精密的比率，就像第11章中的比率价差。这种价差可以用虚值看涨期权或者实值看涨期权来建立。前者有裸看涨期权，后者有额外的看涨期权多头。这两种类型我们都将讨论。

在这两种情况里，就买入的每一手看涨期权而卖出的看涨期权的数目，是通过用看涨期权空头的delta除以看涨期权多头的delta而决定的。所有的比率价差都是如此，并不只是跨期价差。

【示例12-2】假定XYZ的交易价是45，交易者考虑要使用7月50看涨期权和4月50看涨期权来建立一手比率跨期价差。这是本章前面描写的同一情景。此外，假设这里使用的7月看涨期权的delta是0.25，4月合约的delta是0.15。有了这些信息，交易者可以计算出中性的比率是1.667（0.25/0.15）。这就是说，交易者就每一手买入的看涨期权要卖出1.667手看涨期权；换句话说，每买入3手就要卖出5手。

这种虚值中性跨期价差相当典型。当看涨期权是虚值的时候，交易者往往卖出的看涨期权数量要大于买入的看涨期权数量，以建立一个中性的跨期价差。在这一章里我们已经讨论过这种策略的结果。不过，后续行动略有不同，我们在下面另有论述。

实值跨期价差

当看涨期权是实值的时候，中性价差看上去明显不同。用一个示例可以帮助说明这个问题。

【示例12-3】XYZ的交易价是49，交易者想要使用7月45和4月45看涨期权来建立一手中性的跨期价差。这些实值看涨期权的delta是：4月的合约为0.8，7月合约为0.7。请注意，对实值看涨期权来说，较短期的看涨期权的delta要高于较长期的看涨期权。

这个实值价差的中性比率是0.875：1（0.7/0.8）。这就意味着每买入一手期权就要卖出0.875手；换句话说，每买入8手就要卖出7手。因此，价差者在建立一手实值中性跨期价差时，看涨期权的买入数量要比卖出数量多。就某种意义而言，价差者是在建立一些“普通的”跨期价差（在这个示例里是7手），与此同时，再买入若干额外的看涨期权同它们并存（在这个示例里是1手额外的看涨期权多头）。

这种类型的头寸有可能很有吸引力。首先，就像在虚值期权中那样，它没有上行方向的风险；股价上涨时，实值跨期价差甚至还可以赚钱，因为这个头寸中有额外的看涨期权多头。如果在XYZ的上行方向有较大的跳空（或许是兼并引起的），实值跨期价差就可以盈利。另一方面，如果XYZ停留在相同的价格范围内，那么，这个策略中普通跨期价差的部分就会盈利。即使那手额外的看涨期权在这种情况里有可能会亏损掉一些时间价值，但很容易从其他的7手价差的盈利中得到弥补。最糟的情况是XYZ价格陡然下跌。不过，在这样的情况里，亏损也不会超过这个价差最初的支出金额。而且，即使是在XYZ价格下跌的情况里，也可以采取后续行动。在这个策略中没有裸期权需要交纳保证金，这就使得它对许多较小的投资者具有吸引力。在上面的示例里，投资者需要支付头寸的整个支出，但是没有其他进一步的要求。