1.7　公司治理对估值的影响

公司治理结构相对的质量、强度及可靠性对投资者评估其投资价值有着直接而深远的意义。如我们所见，大量公司倒闭，投资者的资本一夕之间血本无归，都是因为公司没有建立有效的公司治理结构来有效加以制衡。

不健全的公司治理结构对公司投资价值存在着以下风险：

·会计风险。如果财务报告是不完整的、误导性的或者存在重大误导的，那么投资者基于此份财务报告的相关披露所作金融决策就存在风险。

·资产风险。管理者或者董事将属于投资者的财产用作超额的报酬及其他补贴。

·责任风险。管理层承担过多的责任，表面上致力于为股东着想，其实是在损害股东资产价值。这种风险常见于表外业务。

·战略政策风险。管理者可能选择做某些交易，如兼并重组，或其他具有商业风险的交易，来达到为管理层或董事创造短期利益的目的，但这种交易对公司股东的长远利益来说是有害的。

越来越多的证据显示，与公司治理结构不健全的公司相比，具备良好公司治理结构的企业具有更高的收益、更好的投资业绩指标（如回报率）。例如，在一项ISS与佐治亚州立大学的联合调研中显示，以ISS公司治理系数为衡量标准，具备良好公司治理结构的企业的投资回报率以及股本回报率分别为18.7%和23.8%，都高于公司治理结构不健全的企业。[1]类似地，由哈佛大学和宾夕法尼亚大学对美国市场进行的一项调研中显示，具备完善的股东权益保护机制的公司，与不具备此种体制的公司相比，其资产组合回报每年要高出8.5%。[2]该调研对欧洲公司的研究数据表明，前者比后者的年平均回报率高出3个百分点。[3]

这并不是只有在成熟的经济市场中才会出现的情况。一位马来西亚分析师发现，即使在安然公司倒闭前，在新兴市场中，投资者依然广泛地偏好选择公司治理结构健全的企业进行投资。[4]在他跟进的100家最大的新兴市场公司中，具备完善公司治理结构特征的企业（基于管理规范、透明度、独立性、可靠性、责任心、公平性以及社会责任感）与不具备这些特征的企业相比，前者三年内以美元计量的收益回报率为267%，后者仅为127%。五年回报率差异更大，前者为930%，后者为388%。

通过以上这些研究，我们可以得出结论，良好的公司治理结构能够为企业和投资者创造更高的回报。因此，投资者与分析师在准备投资前必须仔细评估该公司的公司治理体系。在完成投资后，必须持续监督该体系的发展。

[1] 参阅Brown and Caylor（2004）.

[2] 参阅Gompers，Ishii，and Metrick（2003）.作者将1500家美国上市公司的投资业绩与其通过24个截然不同的公司治理规则构造的公司治理系数进行比较。

[3] 参阅Bauer and Guenster（2003）.这份研究使用Deminor评级作为确定公司相对治理质量的标准（www.deminor.org）。

[4] 参阅Gill（2001），作者指出CLSA为25个市场中的495个国家提供了公司治理评级。