2.4 人民币汇率
2.4.1 人民币汇率形成机制进一步完善
中国实行的是以市场供求为基础、有管理的浮动汇率制度。为了进一步增强市场配置资源的决定性作用，充分利用国际、国内两个市场、两种资源，加快推进经济发展方式转变和结构调整，2014年中国对人民币汇率形成机制进行了改革，目的是加大市场决定汇率的力度。一是取消银行对客户美元挂牌买卖价差的限制，银行可根据市场需求状况自主定价。二是发布《银行间外汇市场职业操守和市场惯例指引》，维护市场公平竞争秩序，推动形成以行业自律为主、以政府监管为辅的外汇市场管理新框架。
同时，发展外汇市场，丰富外汇产品，扩展外汇市场的广度和深度，更好地满足企业和居民的需求。根据外汇市场发育状况和经济金融形势，增强人民币汇率双向浮动弹性，央行基本退出常态式外汇干预，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
2.4.2 人民币汇率水平
1. 人民币汇率中间价
截至2014年末，境内外汇市场与人民币进行市场化汇价交易的货币由2013年的9种上升至11种，分别为美元、港元、日元、欧元、英镑、林吉特、卢布、澳元、加元、新西兰元和新加坡元。
自2005年7月人民币汇率形成机制改革开始，人民币对美元一直保持波动升值的态势。受到美联储退出量化宽松政策以及美国经济强劲复苏的影响，2014年人民币终止了对美元的升值，并出现了小幅贬值。5月末，人民币对美元汇率中间价为6.1695，与2013年12月末相比，人民币对美元贬值1.18%，贬值幅度为全年最高；之后，跌幅逐月收窄；12月末，人民币对美元汇率报收6.119，与上年同期相比，人民币贬值0.36%（见图2—16）。
人民币对欧元和日元汇率升值明显。2014年12月末，人民币对欧元、日元汇率中间价分别为7.4556和5.1371，与上年同期相比，人民币对欧元、日元分别升值12.92%和12.46%。相较2005年7月21日人民币汇率制度改革时的水平，人民币对欧元和日元累计升值的幅度分别为34.01%和42.36%。
人民币对英镑、林吉特和加元的汇率具有双向波动特点。2014年期间，人民币对上述货币均呈现先贬值后升值的走势。6月末，人民币对英镑汇率中间价为10.4978，与2013年12月末相比，人民币对英镑贬值4.21%；之后逐月升值；12月末，人民币对英镑汇率报收9.5437，比2013年同期升值5.36%。人民币对林吉特和加元的汇率也表现出与英镑类似的特征。
2014年受到西方国家经济制裁和国际油价暴跌的双重打击，人民币对卢布呈现明显的升值态势。2013年1月至2014年8月，人民币对卢布波动缓慢升值；2014年9月至2014年12月，人民币对卢布迅速升值。2014年12月末，人民币对卢布的汇率中间价为1人民币兑9.0536卢布，与2013年12月末的5.3985相比，人民币升值67.71%。
2014年人民币对新西兰元、新加坡元开始直接交易，市场对人民币的需求迅猛增加，进而拉动人民币对这两种货币大幅度升值。2014年3月，人民币对新西兰元开始直接交易，3月末人民币对新西兰元汇率中间价为5.3407，12月末报收4.8034，9个月内人民币对新西兰元升值了11.19%。2014年10月，人民币对新加坡元开始直接交易，10月末人民币对新加坡元的汇率为4.8057，12月末该汇率跌至4.6396，人民币对新加坡元的升值幅度达到3.58%。
2014年一个重要的现象是，市场普遍认为人民币汇率已进入双向波动周期，并不存在趋势性升值或贬值。随着中国的国际收支逐渐趋于平衡，人民币汇率也趋向合理均衡水平。市场供求关系正在成为人民币汇率的主要决定力量，人民币汇率短期内上涨或下跌将成为常态。
2. 名义有效汇率和实际有效汇率
根据国际清算银行的数据，2014年12月，人民币的名义有效汇率为121.53，与上年同期相比上升了6.41%；扣除通货膨胀因素的实际有效汇率为126.16，同比上升6.24%。如果从2005年7月人民币实行汇率制度改革开始计算，人民币的名义有效汇率和实际有效汇率累计分别上升了38.01%和48.44%（见图2—17）。
2014年，英镑和美元的币值坚挺，二者的名义有效汇率比2013年分别上涨了3.59%和7.63%。与此相反，欧元和日元的币值走弱，名义有效汇率分别表现出4.51%和8.18%的下跌幅度（见图2—18）。
3. 离岸人民币CNH
2014年度，美元兑离岸人民币的汇率具有明显的双向波动态势；离岸人民币汇率最高为6.265，最低为6.019，波动幅度达到4.1%。2014年12月末，离岸人民币汇率为1美元兑6.2128元人民币，与2013年12月末的6.0568相比，离岸人民币贬值2.51%。
由于在岸市场和离岸市场是分割的，导致两个市场的汇率即CNY与CNH的波动不一致，二者之间存在价差，而且这一价差随着境内外人民币货币市场的供求状况、利率差异变化而上下波动（见图2—19）。2014年2月9日，CNY与CNH的价差达到正向最高值，为3.61%；2014年9月30日，CNY与CNH的价差达到负向最高值，为-3.97%。从绝对值看，在岸和离岸人民币汇率的差异高达7.6%。总体而言，2014年期间，CNY与CNH的价差呈现先扩大、再减小、然后再扩大的变化过程。
一方面，境内外人民币利差收窄，减弱了人民币跨境流动的套利动机。另一方面，在人民币对美元呈现阶段性贬值的背景下，境内外汇差明显扩大，对人民币资金跨境流动的影响增强。
4. 人民币NDF
在外汇管制国家，货币通常不能自由兑换。为了规避汇率波动的风险，20世纪90年代出现了无本金交割的远期交易，人民币、越南盾、印度卢比、菲律宾比索等新兴市场货币都出现了无本金交割远期（NDF）这种衍生工具。
新加坡和香港人民币NDF市场是亚洲最主要的离岸人民币远期交易市场，该市场的行情反映了国际社会对于人民币汇率变化的预期。人民币NDF市场的主要参与者是欧美等地的大银行和投资机构，它们的客户主要是在中国有大量人民币收入的跨国公司，也包括总部设在香港的中国内地企业。
迈入2014年，人民币各个期限的NDF并没有延续2013年持续升值的趋势，而是呈现先上升、再平稳、然后再上升的态势。具体来看，人民币NDF汇率在第一季度迅速上升；在第二季度和第三季度呈现震荡性的平稳过渡形式；进入第四季度后，人民币NDF汇率继续上升。
2014年12月末，1月期、3月期、半年期和1年期的人民币NDF买入价分别为6.1500、6.2050、6.2590和6.3495，与2013年同期相比，上述四个期限的NDF交易中，人民币对美元分别贬值了0.7%、1.5%、2.3%、3.6%（见图2—20）。
综上所述，人民币单向升值预期被打破，对主要货币均出现了不同程度的双向波动，这对于形成健康的人民币汇率市场化机制具有良好的推动作用。人民币汇率形成机制更加完善，各种影响因素将综合反映到市场中。货物贸易收支、本外币利差以及宏观经济增长对汇率的不同影响，使得汇率有涨有跌的双向波动成为新常态。
专栏2—5 人民币汇率形成机制更加市场化
汇率作为货币的对外价格，直接作用于进出口贸易和对外投融资。无论人民币是涨还是跌，都会改变人、财、物等生产要素在企业之间的配置状况，都会改变企业在国际市场的竞争地位，最终导致收入在不同利益主体之间进行重新分配，因而会牵一发而动全身。在中国市场化水平不断提高、国际经贸往来不断密切的经济发展中，适度控制人民币汇率的波动幅度，有利于进出口企业进行有效的成本—收益核算，促进对外贸易稳定发展。基于此，中国政府对人民币汇率进行了一定程度的管控，具体规定每日人民币汇率市场的最大波动幅度，一旦人民币汇率波动幅度触到这根红线，央行就要入市干预。通过买卖外汇来调节或扭转市场供求关系，从而使人民币汇率保持在有利于实体经济健康发展以及国际收支基本平衡的适当范围内。党的十八届三中全会以后，人民币汇率市场化改革进一步加速。2014年3月，美元对人民币汇率浮动区间由±1%进一步扩大到±2%。值得一提的是，人民币对其他主要货币的汇率浮动区间早在2010年进一步完善汇率形成机制时就已经扩大到±3%。
在大多数情况下，美元与欧元、日元、英镑的汇率变化方向是相反的，即使人民币对美元有较大幅度的贬值，但是对欧元、日元、英镑等其他主要货币又可能有较大的升值，两相抵消后，人民币实际有效汇率的变动幅度也就相对有限。2014年，中国银行间外汇市场先后实现人民币与新西兰元、英镑、欧元和新加坡元的直接交易，至此，人民币已经实现了同主要国际货币的可直接兑换。通过动态管理、调整篮子货币的权重，可以更加灵活、主动地引导人民币汇率，使其在充分反映市场供求变化的情况下实现总体平稳。
此外，2014年人民币汇率已经表现出了十分明显的双向波动特征。例如，人民币对英镑汇率在6月份升值了4.4%，而年底却贬值了5.1%，全年的振幅达到9.5%。人民币对欧元和日元也出现了类似的情况，这两种货币汇率的年中与年末加总的绝对波动幅度超过了11%。人民币汇率双向浮动和波动加剧，这本身就是市场力量发挥决定性作用的改革目标的具体体现。自2014年下半年以来，中国人民银行干预外汇市场的次数大大减少，人民币汇率将更多地由市场来决定。
2.4.3 中国资本账户开放度测算
Epstein和Schor（1992）最早提出使用《汇兑安排与汇兑限制年报》（AREAER）衡量资本管制程度，Cottarelli和Giannini（1997）将《汇兑安排与汇兑限制年报》的资本管制信息量化为二元变量①，进行算术平均计算出资本账户开放度。由于该方法过于粗略，得到的结论的可信度受到不少质疑，本报告使用目前主流的资本开放度测度方法，即四档约束式方法②，对中国的名义资本账户开放度进行测量。
按照2014年《汇兑安排与汇兑限制年报》中对中国2013年度资本账户管制的描述，延续2012年的态势，2013年中国资本账户不可兑换项目有3项，主要集中于非居民参与国内货币市场、集体投资类证券和衍生工具的出售与发行。部分可兑换的项目主要集中在债券交易、股票交易、房地产交易和个人资本交易等方面。运用四档约束式方法进行计算，同时考虑细微变化，综合量化2014年《汇兑安排与汇兑限制年报》的描述，2013年中国的资本开放度为0.6035（见表2—9）。
2014年中国资本项目开放迈上新台阶。为推动人民币资本项目交易的自由开展，中国政府出台了一系列措施。例如，启动中国（上海）自由贸易试验区支付机构跨境人民币支付业务，允许境外非金融企业在境内发行人民币债券，建立沪港通制度，使得机构和个人投资者可使用人民币在上海与香港股市自由买卖股票。毫无疑问，2014年中国资本开放度会大大提高，很可能超过0.7的水平。
2.4.4 开放度发生变化的具体项目
相比2012年，在2013年资本项目交易的40个子项中，有13个子项出现明显的变化，表明中国的资本账户进一步向开放推进。
对于“买卖股票或有参股性质的其他证券”中的第一个子项“非居民境内购买”，2012年“QFII的总投资限额为800亿美元”，而2013年“QFII的总投资限额为1500亿美元”，2013年的限额显著提高，由此可以看出，对QFII呈现逐步扩容的趋势。其他子项的详细变化如表2—10所示。
注释
①即0/1虚拟变量。若资本账户项目存在管制,记为0,反之记为1。
②计算公式为: 
式中,open表示资本账户开放度,从0到1取值,值越小说明资本账户管制程度越大。n表示资本项目开放中考虑的资本交易项目总数,在此表示中国11个资本大项交易下的4个资本交易子项。p(i)表示第i子项的开放度,用四档约束式方法对各子项进行赋值。p(i)=1表示此资本交易项目没有管制,是指对真实的资本项目交易或汇兑基本没有管制;p(i)=1/3表示有较多限制,是指对较多交易主体或大部分资本项目进行限制;p(i)=2/3表示此资本交易项目有很少管制,是指仅对个别交易主体或少数资本项目交易进行限制;p(i)=0表示严格管制,是指不允许或禁止进行的交易项目,包括无明确法律规定但实际操作中不允许或禁止的交易项目;另外,在AREAER中也有少数项目表示有管制但是没有具体信息,此类情况赋值为1/2。