3.3　实证研究

3.3.1　A股与B股的流动性比较

中国B股向境内投资者开放，改变了B股市场投资者的构成，市场微观结构发生了变化，因此研究证券市场的流动性及其度量方法，加强对市场流动性评估，考查市场微观结构发生了变化前后的流动性状况，适时运用市场手段增加市场流动性具有重要的理论意义和现实意义。

下面以上海证券交易所同时含有A股和B股的股票为例，截至2000年12月29日，上海证券交易所同时含有A股和B股的股票41只（不包括PT水仙），具体步骤如下：

（1）以周为单位收集这41只股票每周的交易量，收盘价格、最高价和最低价以及这41只股票流通A股数量和流通B股数量。

（2）由于B股股票对境内居民开放以后的头两周成交稀少，无法对流动性进行比较。按照流动性定义，这两周属于流动性最差的一种极端情况。因此，为了使比较更加有效，选取2000年12月的最后一周和2001年3月的最后一周这两段时期进行比较。

（3）运用式（3.2.6）和式（3.2.7）分别计算深度D（Δt）和影响力I（Δt），计算结果见附表D-1和附表D-2。

通过对附表D-1和附表D-2的结果进行分析，可以发现B股在向境内投资者开放以后的2001年3月最后一周的流动性指标明显好于开放前的2000年12月的最后一周，其中换手率增加266%，深度增加93%，影响力减少64.53%，而含有B股的A股股票两个时期的流动性比较相差不大。通过对两个时期同时含有A股和B股的A股股票和B股股票进行比较，发现各指标的结果却不完全一致。在B股向境内居民开放之前的2000年12月的最后一周，A股换手率5.289%高于B股换手率3.114%，A股股票深度21325.67却小于B股股票808800，A股股票的影响力40.61小于B股股票76.45，而对B股股票向境内投资者开放后的2001年3月的最后一周进行比较，换手率和影响力都反过来了，而深度仍然是B股高，这是因为B股的流通股数量614223.4万股远高于A股的流通数量271360.2万股。扣除这种因素，说明在B股股票向境内投资者开放之前，A股的流动性好于B股；在B股股票向境内投资者开放后，B股的流动性好于A股。但这种情况能持续多久，从2010年到2019年B股的交易情况看，还需要继续跟踪研究。

进一步对开放政策实施前后的市场流动性的各项指标分别做配对t检验，结果如表3-1所示。

表3-1　B股向境内投资者开放前后市场流动性部分指标检验结果

开放政策对同时具有A、B股的A股股票（以下简称A股）的流动性指标的影响不如其对同时具有A、B股的B股股票（以下简称B股）流动性指标的影响显著。从对B股的差值t检验的双尾概率来看，差值t检验的双尾概率都非常小，接近于零，可以认为开放政策对B股各项流动性指标的影响是显著的；从对A股的差值t检验的双尾概率来看，差值t检验的双尾概率最小的也接近于0.20，可以认为无法从统计中得出该政策对A股各项流动性指标影响显著的结论。通过对该项政策的实证分析，上述统计结论表明对同时具有A股、B股的股票而言，其在A股市场和B股市场的各项指标具有相对独立性，针对B股市场的开放政策对A股市场影响并不显著。另外，从对B股的相关系数比较来看，对B股而言，开放政策前后其流动性各项指标的相关系数都比较大，这说明开放政策前的各项指标与开放政策后的各项指标有较强的正向相关关系；从对A股的相关系数比较来看，对A股而言，开放政策前后其流动性各项指标中，换手率之间的相关系数很小，这说明开放政策前后A股换手率指标之间没有明显的线性相关关系，而其他指标较大的相关系数则表明较强的正向相关。

3.3.2　大盘股与小盘股流动性比较

以中国证券市场2001年5月28日的股票为例，分别从沪深两市选出流通股超过2亿和流通股不足3500万的股票各60只，其中不包括2000年5月20日之后上市的新股、不包括ST和PT的股票，分别用成交股数、成交金额、换手率、流通速度和有效流速计算每只股票的流动性，其计算结果见附表D-3和附表D-4。

由附表D-3可以看出，运用传统度量股票流动性方法计算大盘股成交股数和成交金额最大的分别为宝钢股份和深发展，换手率和流通速度最大的都是泰山石油。成交股数、换手率和流通速度最小的都是银广夏，成交金额最小的是太钢不锈；而用本文提出的方法——有效流速来看，发现流动性最好的是上海汽车，最差的是银广夏。由附表D-4可以看出，运用传统度量股票流动性方法计算，小盘股成交股数、换手率和流通速度最大的都是轮胎橡胶，成交金额最大的是辽宁时代，成交股数和成交金额最小的都是炎黄在线，换手率和流通速度最小的都是重庆实业；而用本文提出的方法——有效流速来看，流动性最好的是轮胎橡胶，最差的是大龙泉。

进一步对大盘股与小盘股的各种流动性指标的总体样本均值进行了比较检验，检验结果如表3-2所示。结果表明：用交易股数和交易金额度量流动性，大盘股流动性明显好于小盘股，这说明大盘股的流动性风险小于小盘股，而用换手率、流动速度和有效流速来度量流动性，小盘股明显好于大盘股，反而说明小盘股的流动性风险小于大盘股，但从波动幅度来看，小盘股的波动风险明显大于大盘股。

表3-2　大盘股和小盘股流动性比较检验结果

以上分析表明各种度量流动性风险指标各有利弊，都有一定局限性。因此，有必要进一步研究度量流动性风险的指标，提高度量流动性风险的科学性。

由此可见，有效流速指标最大的好处是在不同流通股数、不同流通市值、不同时间段和不同波动幅度的情况下，股票之间的流动性具有可比性。但是，当股票受主力机构完全控制时，这个指标完全失效是最大的缺点。